投资概要

年底主动去库存，末月销量下滑较大

长城汽车发布12月销售数据，批发销量10.6万辆，同比下降21%，环比减少8%。全年累计销量106万辆，同比增长0.7%。

12月销量同比下滑的主要原因是：1）按照惯例，公司爲来年营造更从容的库存环境，主动控制批售节奏，2）同时今年春节较早，去库存时点亦随之有所提前。从终端零售来看，公司産品需求仍旧较旺，12月零售销量大约11.2万台，同比增长7.5%，环比强劲增长47.7%，远好于行业整体的同比下降5.4%、环比增长35%的增速水平。

重点车型依旧稳健

重点车型继续保持稳健，H6/M6/F7销量分别约4.2万辆/1.9万辆/1.0万辆，同比增长-17%/26%/-6.4%。M6自三季度推出2019款後，销量持续攀升，年底接近两万辆。哈弗品牌全年累计销售77万辆，同比持平。WEY品牌9394辆，全年累计销售十万辆，下降28%。十月上市的高端皮卡‘炮’继续稳健爬坡，上市後两个月销量分别爲6,259/7,020辆，带动皮卡全年销售增长7.85%，至14.9万辆。我们认爲，车市冷周期环境下对车型结构下移的压力，将部分被销量回稳的规模效益抵消，预计第四季度公司的单车盈利将呈现同比持平，环比略微回落的态势。

産品/渠道双管齐下，国内/海外布局加速推进

2019年初，长城汽车发布了哈弗“521”全球化战略，计划利用5年时间，实现年度销量200万台，成就哈弗全球专业SUV第一品牌。以目前哈弗品牌77万辆的年销量，意味着未来五年的年复合增速达到21%。考虑到国内SUV行业已经进入红海市场，海外市场布局的进程料将加速。目前，哈弗已在马来西亚、厄瓜多尔，突尼斯和保加利亚拥有海外KD组装厂，俄罗斯图拉整车制造工厂也已经建成，一期年産能达8万辆，二期年産能达到15万辆，将扩展哈弗在俄罗斯的销售规模幷辐射东欧市场。近期长城汽车与通用签订协议收购後者位于印度的塔里冈工厂，年産能爲16.5万辆整车及16万套动力总成。印度汽车市场仍处于成长期，2018年总销量440万辆，近十年年复合增速约8%，千人保有量仅22辆，未来发展空间巨大。

另外，与宝马合资的光束汽车开始进入到实际落地期，预计2022年投産，生産MINI品牌燃油车出口车型和纯电动车研发。

新産品方面，2020下半年长城汽车的全新平台投産後，将弥补公司産品在轻量化方面的短板，幷提供更丰富的发动机动力配置系统，基于此平台打造的两款全新SUV 车型的面市令人期待。新能源品牌欧拉也会推出一款全新的电动汽车R2。2022年首款氢能燃料电池车有望正式推出。

投资建议

预计公司2019/2020/2021年归属净利润分别爲45.2/51.4/61亿元，对应的EPS爲0.50/0.56/0.67元，给予目标价6.45元，对应PE爲11.7/10.3/8.7倍，P/B1.0/0.9/0.9倍，上调至“增持”评级。(现价截至1月20日)

风险

销量不及预期

SUV市场急剧恶化

新能源车进展差于预期

财务资料

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