投资概要

疫情影响上半年少赚24%，二季度强劲回升

受疫情影响，长城汽车上半年实现营收359.29亿元，同比下降13.17%；归母净润11.46亿元，同比减少24.46%；扣非归母净利润8.02亿元，同比减少35.34%。其中，虽然一季度因疫情产生6.5亿的净亏损，二季度公司即引领行业回暖实现扭亏，业绩大幅反弹：归母净利润17.96亿元，同比强劲飈升141.47%；扣非归母净利润15.5亿元，同比大增159.58%。

销售结构改善，盈利能力表现突出

上半年公司累计销量39.5万辆，同比下降20%。其中，二季度销量同比增速转正，升17%，较第一季度的-47%大幅好转，也好於行业平均，是二季度强劲业绩的主要原因，同时，销售结构的优化和汇兑收益带来财务费用大幅降低，也是重要驱动力。

从销售结构分析，高单价、高盈利的车型哈弗H9、长城炮等的销量表现亮眼，极大的改善了平均单车售价和单车盈利，二季度单车利润恢复到了7367元的高位。受益于销量增长的规模正效应，和销量结构优化，二季度公司毛利率达到17.6%，同比增加4个百分点，环比增加8.3个百分点，带动上半年整体毛利率同比升1.1个百分点至 14.72%。

同时，公司的费用管控得当，二季度管理费用率同比降低0.19个百分点，研发费用基本持平，销售费用因运输费及工资增加而有0.4个百分点的小幅上升。

2021年开启产品大年，三大技术品牌创新令人期待

下半年，公司将上市哈弗大狗、第三代哈弗H6、坦克300、欧拉好猫等车型，更多搭载新技术新动力的全新车型（十款左右）也计划在2021年投放，包含燃油车、混动及纯电动车型，2021年将是长城汽车的产品大年。我们预计随着新车型周期的开启，新平台、新车型将助力公司进一步提升竞争力。

今年7月，长城汽车发布“柠檬”、“坦克”，“咖啡智能”三大技术品牌，涵盖汽车研发、设计、生产以及汽车生活的全产业链价值创新技术体系。其中，“柠檬”和“坦克”为模块化造车平台，分别覆盖2650-3005mm和2750-3750mm的轴距范围，“坦克”更偏向越野化；“咖啡智能”是整车智能化系统，涵盖智能座舱、智能驾驶和智能电子电气架构。

随着平台化产品的不断增多，公司未来更将进一步缩短车型开发周期和零部件通用化程度，增强产品竞争力，盈利能力有望继续抬升。公司2019年已实现L2级别的车型量产，计划在2021年实现L3级别的自动驾驶技术可商业化，并在2023年达到L4级别的自动驾驶技术；在移动化出行服务生态融合方面，公司已联合腾讯、百度、中国电信、中国联通、中国移动等战略夥伴共建智慧出行服务生态圈，全面启动向全球化科技出行公司转型的战略新时代。

投资建议

今年为了加快经济复苏，国内陆续放开对皮卡行业限制，预计皮卡行业将迎来一轮成长周期。作为皮卡行业领军车企，长城汽车新推出高端品牌“炮”，配置符合高端化、个性化的消费趋势，中长期来看有巨大的成长空间。

基于好于预期的二季度财务数据和行业前景，我们上调公司2020/2021/2022年的EPS为0.57/0.80/0.98元，给予目标价11.7元，对应PE为18/13/10.5倍，P/B 1.6/1.5/1.4倍，维持“增持”评级。(现价截至9月17日)

风险

销量不及预期

SUV市场急剧恶化

新能源车/皮卡进展差於预期

财务资料

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