投资概要

- 集团旗下的满名山项目於2017年7月累积预售额约68亿港元，该项目预计将於2017年下半年完成并入账，集团已於2017年7月成功为其获取入伙纸

- 集团旗下另一项目皓畋已於2017年上半年入账，该项目截至2017年6月尚有47%的货尾尚未出售，该批货尾预计将为集团收入提供一定的上升潜力

- 我们认为现时的股息水平为可持续的，此是由於集团的投资物业业务庞大，为集团提供稳定的经常性收入，新投资物业建设项目亦令业务持续增长中

公司概况

2017年上半年业绩符合我们预期: 嘉里建设於2017年上半年取得非常强劲的业绩。 收入从2016年上半年的55.37亿港元大幅上升220%至2017年上半年的177.42亿港元。收入大幅增长的主要原因是集团於期内将旗下香港项目皓畋入账，该项目已於2017年3月取得入伙纸，因此相关的收入和现金流已於2017年上半年确认。尽管收入快速增长，毛利仅较去年同期增长57%，从2016年上半年的26.12亿港元上升至2017年上半年的41.02亿港元，主要是由於物业销售组合的变动所导致，因此，毛利率由2016年上半年的47%下降至2017年上半年的23%。於2017年上半年，香港物业发展业务占总收入的57%，毛利率仅11.7% (2017年上半年中国物业发展业务毛利率: 21.7%) ，但於2016年同期香港物业发展业务仅占总收入的4%，因此，整体毛利率下降。股东应占核心利润增加98%，由2016年上半年的14.3亿港元上升至2017年上半年的28.33亿港元，每股核心盈利为1.96港元。於2017年上半年，嘉里建设宣布派发中期股息每股0.45港元，较2016年上半年上升50%。

物业发展项目储备仍可持续4年: 嘉里建设目前在香港和中国拥有数个大型发展项目，根据目前时间表，它们将於2020年完工。於未来数年，嘉里建设主要用作销售的发展项目将陆续完工，预计建筑面积达510万平方尺。特别的是，此数字并不包括已完成发展项目的货尾，如刚刚完工的皓畋 (建筑面积: 1,142,168平方尺，截至30/6/2017，当中53%已出售)。我们保守估计该项目的剩余货尾价值约为100亿港元，为集团本年度的收入带来大量上升的空间。此外，满名山项目预计将在2017年下半年完成。截至30/6/2017，满名山83%的单位已被出售，此项目建筑面积达93.66万平方尺，根据7月的销售数据，满名山的累积预售总额达68亿港元，该项目已於2017年7月取得入伙纸，从而令嘉里建设能於2017年下半年确认其相关收入和现金流，大大提升集团本年度的收入及利润。集团於香港和中国的主要物业发展项目如下:

现时股息水平是可持续的，即使中期股息上升了50%: 嘉里建设於2017年上半年将其中期股息上调至每股0.45港元。我们认为该股息水平为可持续的，其因为集团的经常性收入极为庞大，集团旗下投资物业业务为集团提供稳定但正增长的收入。截至2017年6月30日，嘉里建设在香港和中国的投资物业组合的总建筑面积分别为286万平方尺 (2016年上半年: 278万平方尺) 和 739万平方尺 (2016年上半年: 753万平方尺)。虽然总建筑面积略有下降，但由於未来数年集团有数项大型投资物业项目完工，因此，我们预计建筑面积将会扩大。

估值和风险

我们的估值模型显示目标价为HK$36.70: 监於集团的投资物业业务及物业发展业务均相当庞大，因此，我们使用分类加总估值法为嘉里建设估值。我们维持嘉里建设的「买入」评级，提升目标价至36.70港元，相当於市盈率和市账率9.99倍及0.59倍。(现价截至10月4日)

财务报告

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