投资概要

上半年收入为人民币14.9亿元，同比增长16.1%；归属於公司股东利润为人民币1.10亿元，同比下降35.4%。ERP业务和云服务的收入增长分别为1.2% (低於我们早前估计)和54.9% (符合我们早前的估计)。我们给予目标价8.55港元，较此前目标价下调3.9%，下调至“增持”评级，潜在升幅10.3%。(现价截至8月20日)

业绩更新

上半年收入为人民币14.9亿元，同比增长16.1%；归属於公司股东利润为人民币1.10亿元，同比下降35.4%。ERP业务和云服务的收入增长分别为1.2% (低於我们早前估计)和54.9% (符合我们早前的估计)。毛利率从80.2%下降至79.5%。由於对云产品增加营销和推广费用及研发成本，销售和营销费用以及研发费用占收入比分别增加至51.4%和17%。云服务的收入占比从18H1的27.8%增长到19H1的37%。

ERP 业务

ERP业务在19H1的收入增长率为1.2%，低於此前预期的3%。正如我们在上一份报告中所提到，我们认为传统ERP业务增长下降是1) 客户忧虑上半年经济下行风险，从而延迟或减少IT开支和2)对传统业务的需求转移到云服务上。62%和12%的苍穹客户分别来自EAS和K/3，这意味着ERP业务的一些需求已转移到云服务上。此外，管理层亦表示，他们将开始鼓励他们的EAS客户在未来几年内转用苍穹。随着集团对云服务日加重视，我们对ERP业务的发展前景较为保守。

云服务

苍穹

苍穹在19H1新招28家新客户，合同总金额达到人民币3,300万元，平均合约金额为人民币1,200万元。他们的新客户包括建发集团、河钢集团、西王集团等。上半年来自苍穹的收入仅为150万元人民币，而其他将先算入合约负债中。本集团已在苍穹平台上启动ISV合作夥伴计划，以创建PaaS生态系统。经验证的ISV数量已达到约50个，预计到2019年底将超过100个。对苍穹的投入仍然很大，因此预计盈亏平衡仍需要几年时间。

星空

星空在上半年表现不错，其客户数目超过11,500，其中90%是新客户，同比增长50%。星空已经成功招徕一些知名客户，如腾讯，阿里巴巴，三星，华为等。此外，77%的新客户是新的ERP用户，其中更有13%来自竞争对手。留存率 (金额计)仍然高企，达到90%。另外，星空在今年7月提升价格。管理层声称，星空的净亏损正在减少，在上半年仅录得了人民币1,000万元净亏损，并且应能够在2019年下半年实现盈亏平衡。

盈利预测

监於上半年ERP业务增长放缓，我们预计2019F / 20F的ERP业务收入增长将为1%/ 3%。此外，我们亦预计2019F / 20F的云业务收入增长率将皆为55%，基於我们对SaaS市场持乐观态度。

估值

我们采用分类加总估值法，把集团业务分成三部份: 1)传统ERP业务 (P/E)、2)云端业务 (P/S)和3)投资房地产业务 (账面估值)。我们预测2019年传统ERP业务的每股盈利为RMB 0.106元，较原先估计下降2.8%，以反映上半年增长放缓，并给予目标市盈率15倍；预测2019年云端业务每股销售为RMB 0.397元，较原先估计上升3.1%，并维持目标市销率为13倍；对投资房地产业务则采用账面估值，得出每股估价为RMB 0.55元。最後，加上2018年每股净现金为RMB 0.26，得出目标价8.55港元，较此前目标价下调3.9%。监於近日股价已回升，我们下调至“增持”评级，潜在升幅10.3%。(HKD/RMB: 0.90)

风险提示

1. 云端发展不及预期

2. 中国经济走势转差

3. 云端ERP的出现令传统ERP软件受到一定打击，尤其对中小企客户

财务报告

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