投资概要

丘钛科技 (01478.HK) 成立於2007年，并在2014年12月在香港联交所主板上市，是一家全球领先的摄像头模组和指纹识别模组的制造商。公司主要从事设计、研发、制造和销售摄像头模组及指纹识别模组，并以全球智能手机及平板电脑品牌、物联网(IoT)和智能汽车等智能移动终端的中高端市场为主。公司为中国少数最先於摄像头模组制造中采用板上芯片封装 (COB)、薄膜覆晶封装(COF)技术、板上塑封(MOB)、芯片塑封(MOC)技术，以及批量生产及销售各类中高端模组。目前，公司持续聚焦中高端摄像头模组的产品，主要客户为Vivo, OPPO, 华为和小米。

手机摄像头模组产品结构明显改善

公司目标持续提升中高端的产品结构，同时提升平均单价以追赶龙头企业舜宇的表现。在2020年，公司在3200万像素及以上摄像头模组出货量占公司总出货量的24.2%，同比增14.6个百分点；1000-2400万像素的摄像头稳健上升，2020年占比达47.1%，同比增2.9个百分点；而800万像素及以下较低端的摄像头模组占比则从2019年的46.2%下降至28.7%，同比下降17.5个百分点。公司目标在2021年，3200万像素及以上摄像头的出货量占比不低於30%。而根据2021年上半年的出货量，公司在3200万像素及以上摄像头的出货量占比为32%，目标有望达成。

在2020年上半年，公司的平均单价达42.8元人民币；但在2020年下半年公司的平均单价下跌至35.2元人民币，主要原因为受中美贸易摩擦而导致华为高端手机销量下跌，因而令公司在高端摄像头模组的出货量有所影响。短期来看，由於华为高端产品占公司一定比重且不可替代，而华为手机的销量下跌的情况亦存在。因此预测在2021年中高端产品的渗透率增加，2021年全年平均单价会比2020年下半年的平均单价有小幅度的上升。但长远来看，随高端摄像头模组规格的升级和渗透率提速、3D模组、车载、IoT摄像头模组的应用，预测整体平均单价仍会有上升的空间。

屏下指纹识别模组持续增长

丘钛 2015年开始生产指纹模组，并自2019年3月起分别公布其屏下和非屏下指纹识别模组的出货。屏下指纹产品推陈出新，在2019年推出固定位置光学屏下指纹+超薄方案；而在2020年推出大面积/半屏光学指纹和LCD光学屏下指纹。随着全面屏的发展趋势，预计未来安卓手机会逐渐减少非屏下指纹识别模组(电容式指纹模组)，而屏下指纹产品会增加，其出货量自2020年下半年持续回升。而在屏下指纹产品预期未来会持续发展，技术方向主要为AMOLED光学式屏下半屏指纹和LCD光学式屏下指纹。公司有望在屏下指纹产品的持续升级下会受惠。

估值与投资建议

截至7月16日收市价为16.84HKD，公司滚动市盈率为19.51x。我们预测公司2021/2022/2023年每股盈利为1.01/ 1.25/ 1.44元人民币，21-23年的复合增长率为19.4%。考虑到公司在摄像头模组行业中占有一定地位，摄像头模组在手机、汽车、IoT的需求增长和公司开始多元化布局，给予增持评级 (首次覆盖)，给予公司2021年目标价为20.12港元，对应2021/ 2022/ 2023每股盈利的市盈率为17.0x/ 13.7x/11.9x。

风险因素

疫情控制不及预期、5G换机潮、电动汽车相关业务的发展需求不及预期、公司出货量增长不及预期

公司介绍

丘钛科技 (01478.HK) 成立於2007年，并在2014年12月在香港联交所主板上市，是一家全球领先的摄像头模组和指纹识别模组的制造商。公司主要从事设计、研发、制造和销售摄像头模组及指纹识别模组，并以全球智能手机及平板电脑品牌、物联网(IoT)和智能汽车等智能移动终端的中高端摄像头模组和指纹识别模组市场为主。公司亦为中国少数最先於摄像头模组制造中采用板上芯片封装 (COB)、薄膜覆晶封装(COF)技术、板上塑封(MOB)、芯片塑封(MOC)技术，以及批量生产及销售各类中高端模组。目前，公司持续聚焦中高端摄像头模组的产品，主要客户为Vivo, OPPO, 华为和小米。

公司发展过程

公司创办人何宁宁先生(目前为公司董事会主席)，於2007年成立昆山丘钛微电子科技有限公司。2008年公司已采用板上芯片封装 (COB)及薄膜覆晶封装(COF)技术封装摄像头。及後，公司在手机摄像头模组产品中推陈出新，自2009年推出300万像素及500万像素模组；2012年推出分辨为800万及1300万像素的摄像头模组；2014年国内率先推出1600万及2000万像素模组，并且批量产售光学防抖(OIS)产品。2015年，公司开始推出指纹识别和手势识别等技术的产品，并於2016年实现指纹识别模组批量出货，并覆盖盖板式和涂层式两种工艺制程。在2017年，公司指纹识别模组业务迅速发展，总体出货量数字达到中国市场第二名。另外，公司投资新钜科技股份有限公司(3630.TW)，持股36%，为单一最大股东，深化推进产业链垂直整合。2018年公司成功开发车用摄像头模组并批量生产给国内汽车品牌及成为开发手机前置3D结构光模组并批量出货。2019年，公司成功开发并量产超高像素单摄模组 (48M/64M)，一体式三摄模组、3D飞行时间测距模组 (ToF)。同时，公司亦成功开发并量产第二代光学式屏下指纹识别模组、超薄光学式屏下指纹识别模组。2020年，公司成功开发并量产手机微云台摄像头模组和量产车用级先进驾驶辅助系统(ADAS)摄像头模组。

经营情况

在2020年，公司虽然受到全球疫情的影响和智能手机销售的负面影响，公司仍成功延续2019年的增长势头，销售收入和净利润再创新高，并实现了三大战略目标: 1) 摄像头模组产品结构和单价同比大幅提升，巩固公司作为其中一家一线摄像头模组制造商的市场定位；2) 更均衡和全面覆盖国内和海外的主要安卓系统手机品牌客户；3) 非手机业务如车载摄像头和物联网(IoT)产品摄像头模组布局持续改善并陆续批量生产销售，为长线作准备。另一方面，公司摄像头模组销售数量和产能扩展目标未能实现年初订立的目标 (年终摄像头模组产能不低於每月60kk)。

公司於2020年销售收入为174亿元人民币，同比增长32%。而2018/ 2019年销售收入为81/ 132亿元人民币，同比增长2%/ 62%，2018-2020年期间CAGR为46%。公司目前主要分为二大业务: 1) 摄像头模组、2) 指纹生物识别装置，2020年收入占比为大约87%/ 12%。其中，摄像头模组为公司的主要营收产品，公司在2018/ 2019/ 2020年，摄像头模组分别为约63/ 104/ 152亿元人民币，同比增长分别6%/ 65%/ 47%，2018- 2020 CAGR 为55%；而指纹识别模组方面，公司在2018/ 2019/ 2020年的收入分别为约18/ 28/ 21亿元人民币，同比增长分别为-10%/ 51%/ -24%，2018- 2020 CAGR为7%。

在2020年，受疫情所影响，全球智能手机出货量下跌。而公司摄像头模组的销售数量跌幅较智能手机终端为少，主要有三大原因: 1) 三摄和四摄设计的手机占比提升，每台智能手机平均装配的摄像头模组数量持续增长; 2) 公司努力抢攻巿场份额，特别在高端摄像头模组的份额有所提升; 3) 客户结构持续优化。而在指纹识别模组产品方面，受智能手机出货疲弱的影响较显着，主要有四大原因: 1) 每台手机通常只搭配一颗指纹识别模组，两者的出货数量关连度更高; 2)高端手机采用屏下指纹识别模组的占比较高，高端手机销量较差间接导致指纹识别模组产品结构优化的进度放缓; 3) 手机品牌商部分延缓指纹识别模组的规格升级，部分新产品如超薄指纹识别模组和大尺寸指纹识别模组均推延上巿; 4) 感测芯片的竞争加剧，令材料成本下跌，拉低整体产品售价。

毛利方面，公司在2020年的毛利为17.7亿元人民币，同比增长50%。而2018/ 2019的毛利分别为3.5/ 11.8亿元人民币，同比增长分别为-60%/ 234%。毛利率方面，公司2018/ 2019/ 2020分别为4%/ 9%/ 10%。公司的毛利率稳中有升的主要原因为1) 摄像头模组产品的结构的明显优化帮助提升摄像头模组业务的附加值；2) 生产自动化升级改造推动人工、折旧等成本继续优化。

费用率方面，公司的主要费用为研发费用，2020年为5.9亿元人民币，同比增长49%，占公司总收入的3.4%，而公司在过去10年长期稳定保持3%-3.5%的水平，以用於对新产品、工艺和自动化升级改造。

行业分析

全球智能手机出货量复苏 5G换机浪潮再度展开

在2020年，由於疫情、晶片等零部件短缺及消费者对新设备的需求放缓改变了智能手机市场的格局。智能手机终端市场表现不佳、销售渠道受阻、供应链生产紧张等因素导致智能手机整体出货量呈现下跌的状况，同时全球手机设备配置出现降规降配的情况，5G换机潮放缓。根据市场调研机构Counterpoint发布的数据显示，2020年全球智能手机的出货量为13.3亿部，较2019年下降约10%。随後，市场调研机构Canalys公布2021年第一季全球智能手机出货量为3.47亿部，同比增加约24%。在全球第一季的出货量中，三星仍是全球最大的智能手机销售商，出货量居冠达7,650万部，市占率约22%，而中国三大手机厂商 (小米、欧珀、维沃) 的市占率为37％；Apple苹果手机出货量居次，达5,240万部，占总出货量的15%，高於去年同期3,710万部出货量，同比增41%。

根据CAICT中国信通院权威发布中国的智能手机市场2021年整体出现明显的复苏，在2021年1-5月，国内手机市场手机总出货量累计1.48亿部，同比增长7%；而且国内5G手机出货量占总智能手机出货量上升，达1.08亿部，同比增长134.4%，5G用户数量的快速增长是推动设备更换的一大因素，截至2021年第一季度末，5G用户已超过3.5亿，运营商亦加速4G用户迁移到5G:营运商减少4G套餐，改向新用户或旧用户提供5G套餐，因此预期中国大多数消费者更换设备时，5G智能手机将成为不二之选。根据爱立信行动趋势报告，预计2026年年底将有35亿5G用户，占行动数据流量50%以上。

全球手机镜头市场扩大

2020年，智能手机镜头规格出现降规降配现象，全球的镜头出货量增长只有3%，约45亿颗，但预期成长趋势将延续至2021年，手机镜头将突破至50.7亿颗，增长率达11%。尽管手机市场进入了存量市场，手机镜头出货量一直保持正增长。单机搭载镜头数量从2015年的2.2颗连续增长至2019年的3.21颗，并预期2024年将上升至4.9颗。手机镜头数量的增长动力主要来自前置单摄向双摄的过渡和低端手机向後置四摄转变的过渡；手机厂商，例如三星和华为，亦开始推出後置五摄镜头的高端手机。但随着手机摄像头镜头的增加，模组厚度亦会增加，导致手机背面出现明显摄像头突起，影响手机整体外观的协调性和违背手机轻薄化的趋势，6颗摄像头及以上的配置方案现时只能在高端手机中渗透，难以普及。

另一方面，手机市场亦因高端市场的高技术壁垒，高端手机规格升级速度会逐渐变慢，例如大光立已有客户旗下产品导入8P镜头，而9P镜头方面虽然已有客户开始搭载，但仍在优化阶段，技术仍未完全成熟；加上舜宇光学、瑞声科技、欧菲光等竞争对手都已成功投产 7P 镜头，部分亦成功开发8P手机镜头，给予大光立更多定价压力。为实现机型未来销量的突破，手机品牌厂商需要新规格的镜头以谋求性能差异化的竞争优势，如超高像素、超大像面、超大光圈、超广角、超小型化、高变倍光学变焦、光学防抖等提高用户体验。

总括来说，手机镜头的市场规模增长，主要受两方面因素影响：1) 手机镜头销量的增长；2) 单价的提升。在降规降配的情况下，这有利中低端厂商扩张而导致行业供过於求，手机镜头 整体平均销售单价(ASP)下降。但随着2021年手机光学重启升级及预期5G换机潮，未来高端产品占比提升有望对冲中低端产品价格战的影响，预计手机镜头ASP会逐渐企稳。

手机摄像模组行业

手机摄像头的部件主要包括光学镜头、音圈马圈、红外截止滤光片及图像传感器等零组件构成。其中图像传感器是手机摄像头中成本占比最高，占45.2%；而模组封装是指将镜头、图像传感器等零部件组装成摄像头模组，其模组封装的成本占比为25.7%。

手机摄像头市场分散 头部企业抢占高端市场份额

尽管2020年全球手机市场出货量按年下降，但位於产业链上游手机镜头模组制造商中国前三大龙头企业欧菲光、舜宇光学、丘钛科技整体销售销量及业绩普遍逆向增长。目前，可大规模供货三摄、四摄摄像头模组的企业并不多，有韩国LGinnotek、日本SHARP、欧菲光和舜宇光学。同时即使智能手机已进入存量市场，手机摄像头模组的增长需求仍然强劲。行业亦布局潜望式镜头、TOF镜头和3D传感镜头等先进技术领域，在高端产品上形成较高的技术壁垒，导致龙头企业在市场份额上不断提升，CR5模组厂商的市场份额由2015年的28％升至2018年的41％。不过，手机摄像模组总成本较高，毛利率偏低。而且生产企业众多，市场比较分散。但随着行业企业暂停了低价竞争的动作，头部企业的毛利率有了明显的提升。回顾摄像头发展，在2015-2016年是移动设备中多摄技术的初期阶段，从单一摄像头发展到双摄像头；然後在2018-2019年发展至三摄；2020年已向四摄像头发展。根据Yole发布的数据，2019年全球摄像头模组的总营收为313亿美元，预测2025年的总营收为570亿美元，2019-2025的CAGR为10.5%；而2019年全球摄像头模组的出货量为55亿个，预测到2025年达89亿个。

从客户布局上来看，舜宇光学占据需求量更大的安卓市场，主要为高端市场，并在目前全球手机份额最高占比的三星手机的份额上持续上升，投资回报率将有望高於苹果产业链业务；丘钛科技主要占据安卓中低端市场，通过技术提升，近年来中国客户持续扩张，包括Vivo、OPPO、小米和华为。

目前产品的价格竞争激烈，而在多摄、潜望式、3D成像等高端产品上，竞争格局则较温和。随着镜头持续升级，模组组装的技术要求也会随之提高，价值量的提高亦可以提高高端产品上的定价能力。潜望式摄像头可以解决对手机镜头厚度的限制，大幅增加摄像头焦距，实现高倍清晰变焦，因为其图像传感器并不再放置於镜头後面，而是将长焦镜头横向排列，与广角镜头形成垂直布局，利用棱镜折射实现成像，让镜头横向位移，实现光学变焦。例如，Vivo X30 Pro、OPPO Find X2 Pro、华为P40 Pro、小米10、Samsung Galaxy S20 Ultra等上市手机都已使用潜望式摄像头。根据市场数据，2019年搭载潜望式镜头的智能手机全球出货量为1500万部，随着向高、中、低端手机的渗透，预测2024年搭载潜望式镜头的智能手机全球出货量有机会突破4亿部。

另外，3D传感摄像头技术可实现人脸识别、手势识别、三维测量和环境感知等多项功能，广泛应用於手机、无人机、机械人、AR、VR、安防、汽车驾驶辅助等领域。其中3D结构光技术是通过红外激光器，将具有一定结构特徵的光线投射到被拍摄物体上，再由专门的红外摄像头进行采集，以获得三维结构；而飞行时间 (Time of flight, TOF) 则是透过传感器发出经过处理的脉冲红外光，在碰到物体以後会反射回来，透过捕捉来回时间，以计算出物体之间的距离。

指纹识别模组行业

指纹识别技术是一种可靠的生物辨识技术，通过比较其指纹和预先保存的指纹进行比较，就可以验证其身份。因为每个人(包括指纹在内)的皮肤纹路在图案、断点和交叉点上都不一样，而且是唯一的。因此，依靠这种唯一性和稳定性，指纹识别技术便得以应用。指纹识别技术的过程一般包括指纹图像采集、指纹图像处理和细节匹配等。

指纹识别技术三大类别 屏下指纹识别技术普及

目前指纹识别技术可以分为三类：电容式指纹识别、光学萤幕指纹识别和超声波指纹识别。三种技术中，最成熟且传统的技术为电容式指纹识别，利用硅晶元与导电的皮下电解液形成电场，指纹的高低起伏会导致两者之间的压差出现不同的变化，以实现准确的指纹测定，并对使用环境没有特殊的要求，同时仍是中低端机型的主要指纹识别方案。

而光学萤幕指纹识别是利用光的折摄和反射原理以识别用户的指纹，适用於屏下指纹，但该技术对於使用环境的温度和湿度都有一定的要求。超声波指纹识方面，通过射频传感器发射信号，穿透手指的表皮层，利用指纹的不同对超声波反射的不同，以建立3D图像来获取信息。相比其他两种技术，射频传感器对手指的乾净程度要求较低，而且不用对屏幕面板进行开孔，无需按压，可以实现湿手解锁。但由於需要主动发射信号，所以功耗相对电容式要高，其成本亦相对较高。目前，光学萤幕和超声波指纹识别技术可应用於萤幕下方。

随着手机全面屏的概念流行，市场主流手机商亦可以采用屏下指纹识别技术，通过屏幕玻璃下方完成指纹识别解锁。自2013年，iPhone 5S采用了按压式的电容指纹识别技术後，带动了智能手机指纹识别的需求，而现时电容指纹识别的市场趋於饱和。在2018年，屏下光学指纹识别芯片实现商用，Vivo X21成为首个推出萤幕指纹辨识的手机品牌。光学指纹识别技术不断迭代升级，在2019年小米推出CC9系列超薄方案，逐渐光学指纹解锁成为市场主流。在2020年，三星发布其旗舰机型三星S10，便搭载超声波指纹技术，占领技术高地。但由於超声波指纹识别芯片研发难度较大，目前超声波指纹技术在商业化量产上难度亦较大。

根据中国互联网数据资讯网，中国屏下指纹市场规模(按屏下指纹手机出货量计算)从2015年的390.7万台增长至2019年6,056.8万台，2015-2019 的CAGR为98.4%。主要原因为1) OLED屏幕或成为未来手机屏幕的主流，目前中国OLED屏幕渗透率不足50%，仍有大量上升空量，OLED屏幕的发展将进一步带动光学屏下指纹的市场；2) 手机全面屏的趋势。目前，屏下指纹识别模组主要是配套OLED屏幕使用，因为OLED屏幕可以自发光，而且面板薄，透光性好，甚至可以变曲折叠，而较传统的LCD屏幕的发光原理主要靠背光层，加上有背光层和液晶层的存在，厚度较厚。因此背光会容易干扰光学指纹识别，同时LCD的透光性不好，在LCD屏幕下使用光学屏下指纹会导致准确率下降。而在2020年，小米对外宣布已经研发出LCD屏下指纹，但目前仍未见有量产机型发布。

公司竞争优势

均衡全面覆盖国内和海外安卓手机品牌的客户

丘钛科技自2007年起一直聚焦在摄像头模组的业务上，长年间积累了各一线的移动终端品牌客户。目前，公司主要的客户包括Vivo, OPPO, 华为和小米，而Vivo和OPPO为公司最大的客户，占公司约六成的出货量，而海外三星手机厂商为公司2020年中的新客户，目前只占公司总出货量约低单位数的占比。随着中国客户的手机商持续扩大全球的市占率，公司将受惠。

手机摄像头模组产品结构明显改善

公司目标持续提升中高端的产品结构，同时提升平均单价以追赶龙头企业舜宇的表现。在2020年，公司在3200万像素及以上摄像头模组出货量占公司总出货量的24.2%，同比增14.6个百分点；1000-2400万像素的摄像头稳健上升，2020年占比达47.1%，同比增2.9个百分点；而800万像素及以下较低端的摄像头模组占比则从2019年的46.2%下降至28.7%，同比下降17.5个百分点。公司目标在2021年，3200万像素及以上摄像头的出货量占比不低於30%。而根据2021年上半年的出货量，公司在3200万像素及以上摄像头的出货量占比为32%，目标有望达成。

目前，公司在3200万像素及以上摄像头模组除了手机单摄像头模组、双/ 多摄像头模组、3D模组外，亦包括汽车摄像头和IoT模组等。但是目前汽车摄像头的出货量占公司摄像头模组的总出货量少於1%，预测2021年会增加至1-2%，而2023将占3-5%的总出货量。

在2020年上半年，公司的平均单价达42.8元人民币；但在2020年下半年公司的平均单价下跌至35.2元人民币，主要原因为受中美贸易摩擦而导致华为高端手机销量下跌，因而令公司在高端摄像头模组的出货量有所影响。短期来看，由於华为高端产品占公司一定比重且不可替代，而华为手机的销量下跌的情况亦存在。因此预测在2021年中高端产品的渗透率增加，2021年全年平均单价会比2020年下半年的平均单价有小幅度的上升。但长远来看，随高端摄像头模组规格的升级和渗透率提速、3D模组、车载、IoT摄像头模组的应用，预测整体平均单价仍会有上升的空间。

屏下指纹识别模组持续增长

丘钛 2015年开始生产指纹模组，并自2019年3月起分别公布其屏下和非屏下指纹识别模组的出货。屏下指纹产品推陈出新，在2019年推出固定位置光学屏下指纹+超薄方案；而在2020年推出大面积/半屏光学指纹和LCD光学屏下指纹。随着全面屏的发展趋势，预计未来安卓手机会逐渐减少非屏下指纹识别模组(电容式指纹模组)，而屏下指纹产品会增加，其出货量自2020年下半年持续回升。而在屏下指纹产品预期未来会持续发展，技术方向主要为AMOLED光学式屏下半屏指纹和LCD光学式屏下指纹。公司有望在屏下指纹产品的持续升级下会受惠。

加速发展新兴业务

公司一直致力发展新兴业务，包括汽车、智能家居和其他IoT应用场景的智能移动终端客户服务。公司自2018年第二季首次推出车载摄像头模组产品，不足两年内取得多家国内知名汽车品牌的Tier 1 或Tier 2供货商资格，成功量产高级驾驶辅助系统 (ADAS)和智能坐舱(In-Cabin)摄像头模组产品。目前已有超过十款车型的摄像头模组项目已进入产品研发和认证阶段，争取於二零二一年实现量产。同时，公司在2020年开始大规模量产扫地机器人摄像头模组和无人机摄像头模组等IoT产品，客户覆盖相应行业内的领先客户，并进入包括智能手表产品等可穿戴设备领域的摄像头模组巿场，在非手机行业领域内不断扩张。

阿波罗计划－垂直整合

公司一直在智能视觉核心零部件上进行垂直整合，为客户提供价格最优的常规产品，便捷了客户供应链管理的时间，提升客户体验。公司在2017年投资新钜科技股份有限公司「新钜科技」，为一家於台湾的上市公司，股份代码: 3630，在高像素RGB镜头领域加强交流和资源整合。经过两年的资源整合和技术分享，新钜科技在2019年实现全年业绩扭亏为盈，收入为34亿元新台币，同比增长110%，而净利润为5亿元新台币。另外，公司在2019年亦与新钜科技进行增资扩股的行动，为新钜科技筹集资金约20.7亿元新台币，以扩建生产规模和为加大产品研发能力提供资金储备。但在2020年上半年新钜科技受到疫情影响暂停生产的打击较大，导致录得股东应占净亏损约新台币1.9亿元新台币，而在下半年业绩有所改善，销售收入下半年环比增长54%，全年总亏损为2.8亿元新台币。另外，在2020年下半年，新钜科技在高像素RGB镜头业务的拓展有所突破，已成功取得两家一线安卓系统手机品牌客户的供应商资格，逐步取得更多5P及以上手机RGB镜头项目。而且，位於台中中部科学园区的新厂房施工进展良好，按客户需求逐步扩充更具规模的镜头新产能，经过2020年的技术沉淀和客户结构优化後，有望在2021年会进入销售规模扩展的新阶段。

分拆子公司於A股上市 打造双资本平台

公司在2021年6月公布，昆山丘钛中国向深圳证券交易所创业板提交了建议上市申请。於提交建议上市申请前，昆山丘钛中国的注册资本为28.9亿元。目前，昆山丘钛中国为丘钛科技一家间接全资附属公司，预期上市完成後，昆山丘钛中国仍为公司附属公司。是次上市资本重组长期目标: 1)扩大手机摄像头模组规模；2) 加快发展车载与IoT模组业务；3) 长期加强关键器件资源整合。

盈利预测

公司的两大业务分别为摄像头模组和指纹识别模组，在2020年，摄像头模组和指纹识别模组分别占公司总收入的87%和23%。公司在2021年7月16日发布了正面盈利预告，预期截至2021年6月30日止6个月之股东应占综合溢利同比增40-60%。另外，公司亦下调了2021年摄像头出货量目标，从目标2021年摄像头出货量同比增长不低於30%下调至25%，我们认为有望达成。摄像头模组方面，从公司2021年一至六月的出货量公布的数据来看，公司上半年的出货量表现良好，2021年上半年的出货量同比增24%，环比增5%，另外从2021年上半年摄像头模组出货量的产品结构中来看，800万像素及以下/1,000-2400万像素/ 3,200万像素及以上摄像头模组分别占总出货量的29%/ 38%/ 32%，中高端产品占比持续上升。有监於此，预测公司在2021年摄像头模组的平均单价会有小幅度的提升，在出货量和平均单价的提升下，摄像头模组的分部收入会有所提升。

而指纹识别模组方面，从公司一至六月的出货量公布的数据来看，出货量表现良好，在2021上半年的出货量同比升38.7%，环比升6.5%，预期公司所定立的目标:指纹识别模组的出货量全年同比增长不少於30%有望达成；同时2021年屏下和非屏下指纹识别模组的占比分别为56%/44%，而2020年对应的占比则是51%/49%，预计在全年出货量和屏下指纹识别模组占比的提升下，指纹识别模组的分部收入亦会提升。

费用率方面，预计公司在会持续增加研发费用，以保持在行业中的竞争力，预计在2021-2023年研究费用为7.2/ 9.0/ 10.5亿人民币，占总营业收入约3.4%。

公司估值

截至7月16日收市价为16.84HKD，公司滚动市夃率为19.51x。我们预测公司2021/2022/2023年每股盈利为1.01/ 1.25/ 1.44元人民币，21-23年的复合增长率为19.4%。考虑到公司在摄像头模组行业中占有一定地位，摄像头模组在手机、汽车、IoT的需求增长和公司开始多元化布局，给予增持评级 (首次覆盖)，给予公司2021年目标价为20.12港元，对应2021/ 2022/ 2023每股盈利的市盈率为17.0x/ 13.7x/11.9x。

风险因素

1) 疫情控制不及预期

2) 5G换机潮、电动汽车相关业务的发展需求不及预期

3) 公司出货量增长不及预期

财务数据

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