投資建議 | 投機性認購 |
目標價 | $3.160 |
時代集團主要業務為代Coach、Fossil、Michael Kors、Lacoste及Prada等國際領先的高檔奢侈品牌,及Tumi等高檔旅行品牌開發 及製造手袋、小皮具及旅行用品。
於2011年2月時代集團推出了TUSCAN’S品牌手袋及小皮具,此高檔時尚品牌源自意大利,於2011年2月及3月已在中國廣州開設兩家零售店。於2011年10月31日,TUSCAN’S於中國多個城市擁有七家獨立零售店及九個百貨店專櫃。
我們預測時代集團的預測市盈率為10.4倍和每股收益為0.304港元。時代集團的招股價將為2.95 – 3.95港元,引申的領先市盈率為9.7-12.99倍,有著7.22%的升值潛能與19.94%下行風險。投資者應留意目前市場對新股的熱度有所回升,如果時代集團錄的10倍以上的超額認購,投資者應考慮以孖展融資的方法認購。我們的給予時代集團的12個月目標價為3.16港元和“投機性認購”的評級。
時代集團主要業務為代Coach、Fossil、Michael Kors、Lacoste及Prada等國際領先的高檔奢侈品牌,及Tumi等高檔旅行品牌開發 及製造手袋、小皮具及旅行用品。
於2011年2月時代集團推出了TUSCAN’S品牌手袋及小皮具,此高檔時尚品牌源自意大利,於2011年2月及3月已在中國廣州開設兩家零售店。於2011年10月31日,TUSCAN’S於中國多個城市擁有七家獨立零售店及九個百貨店專櫃。
時代集團是 Coach (COH US) 的最大手袋供應商,有著長達13年的業務關係, 於2009、2010及2011財政年度,時代集團從Coach所取得的收益分別為562,000,000港元、908,400,000港元及1,327,600,000 港元,分別佔收益的41.6%、52.6% 及53.2%。時代集團並無與任何客戶訂立長期採購協議。
產能與生產過程
於2011年10月31日,時代集團經營5家製造設施,合共208條生產線、約14,700名員工。其中四家製造設施位於中國東莞市,一家位於中國英德。我們於2009, 2010及2011年財政年度製造及售出約7.2、9.0及12.3百萬件產品。於2009年、2010年及2011年的估計年產能分別約為10.5、12.8及16.1百萬件,使用率則分別約為69%、73%及76%。生產由2009年的123條增至2011年的191條。
現時的擴展計劃包括英德製造設施第二期擴展。預期第二期設施首兩幢樓宇將於2011年12月前後投產。預期餘下樓宇將於2013財政年度投產,約50%產能於2013財政年度初可供使用,餘下產能則於2013財政年度底可供使用。於全面完成時,第二期生產線數目將增加84條,估計年產能則增加約8.1 百萬件。
時代集團設有內部創意中心及研發中心,分別擁有約1,100名及62名員工。內部創意中心負責生產源自設計概念之雛型及銷售樣本,而研發中心並無直接參與產品設計及開發,主要負責研究及採用製造技術。
Coach 收入的強勁增長
截至2011年7月2日,Coach在美國經營322的零售商店和138間工廠店,在加拿大經營23間零售商店和5間工廠店,在日本經營169百貨公司店,零售商店和工廠店,及在香港,澳門及中國經營66間零售商店和工廠店。
美國是Coach的收入主要來源,貢獻了總收入的70%,而日本和其他國家(主要來自東南亞,香港,澳門,中國和加拿大),分別佔18%和12%。在2011年總收入同比增長15.27%。其他國家同比收入增長強勁,達45.51%,而美國和日本分別同比增長了14.23%和5.12%。
於2008年至2009年的次按危機期間,Coach仍然能夠實現1.56%的增長,而美國,日本和其他國家的增長速度分別為-2.7%,10.67%和25.70%。它顯示了Coach於危機期間的應變能力,我們預計Coach在未來仍能維持這優勢。因此,我們相信,時代集團與Coach的關係,將會是Coach在未來的主要增長動力。
熟練的生產工藝與巨大的生產規模
時代集團與國際高端和豪華品牌的長年合作營運中累積了深入的專業知識和工藝。時代集團的產品生產中多個步驟需要高水平的工藝,複雜手袋的生產過程涉及逾200個步驟,包括由工人以人手組裝逾100 個獨立部件,而當中只有少數步驟能自動化。
根據Frost & Sullivan,以收益計,時代集團於2010年擁有全球最大市場份額,於奢侈品牌手袋及小皮具外判製造市場佔約5%份額。由2010年至 2013年,我們預計時代集團的市場份額將有所增加,因為根據目前的擴張計劃將,時代集團的估計年產能則增加約8.1 百萬件或50%。
奢侈品牌手袋及小皮具外判製造業是O.E.M.生產業的一種。由於其長期的經營歷史和規模經濟的運作,時代集團是目前同業中質量和成本領導者,並有望於短期至中期繼續保持其領導地位。
穩健的利潤率
從2009至2011年間,我們看到時代集團的毛利率和淨利率有著明顯的改善,毛利率從16.94%提高到22.18%,而淨利潤率從5.79%提高到12.13%。在同一期間,時代集團的收入飆升85%,而銷售成本,銷售及分銷成本和行政開支分別增加73.07%,41.17%和62.94%,因此時代集團享受到在擴充營運規模的過程的規模經濟。而隨著英德廠第二階段的完成,我們相信時代集團的利潤率將進一步提高。
但是,我們並不認為利潤率將會有著顯著增長。利潤率的進一步改善將吸引潛在的競爭對手和驅使產品價格下降。而在2011年,原材料成本占總銷貨成本的78.0%。某些原材料價格,特別是皮革,近年來已上升,並在可預見的未來中可能繼續上升。雖然時代集團將能夠增加成本的一部分轉移給客戶,仍然成本的日益增加將為時代集團的利潤率帶來壓力。
在未來,我們相信零售業務可能成為利潤率增長的主要驅動力。然而,由於零售業務仍處於發展階段,零售業務可能需要數年時間才能對利潤率作出貢獻。
- 時代集團有沒有在零售業務的經驗而零售業務在中國的經驗具有很大的不確定性。專注於製造業務可能是一個更好的選擇。
- 中國的勞動力成本不斷上漲,可能會迫使國際高端奢侈品牌切換到其他低成本生產中心如越南。
- 在中國,不足的知識產權法律和措施與假冒貨的嚴重問題。
美國經濟衰退的擔心和歐洲的主權債務危機將要延續一段時間,並可能發展成一個經濟大災難,而現時歐洲的主權債務危機仍未有個完善的解決方案。目前,奢侈品牌手袋及小皮具外判製造的O.E.M.生產業的估值與歷史的平均值相差不遠,而估值更在恆生指數之上。投資者應該留意時代集團於金融風暴期間的營商環境惡化和股票價格的大幅調整的可能性。
對於時代集團的估值,我們使用了市盈率同比的估值模型。我們對對於時代估值的時候,我們考慮了以下因素:
- 以時代集團的擴充計劃並加以上調產品價格
- 上調毛利率以反映提升的規模經濟
- 上調行政開支以反映上市的費用
- 上調稅率以反映於2011年度的一次性稅務豁免
我們預測時代集團的預測市盈率為10.4倍和每股收益為0.304港元。時代集團的招股價將為2.95 – 3.95港元,引申的領先市盈率為9.7-12.99倍,有著7.22%的升值潛能與19.94%下行風險。投資者應留意目前市場對新股的熱度有所回升,如果時代集團錄的10倍以上的超額認購,投資者應考慮以孖展融資的方法認購。我們的給予時代集團的12個月目標價為3.16港元和“投機性認購”的評級。