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高息股債仍具吸引力

Tuesday, November 26, 2013

高息股票與高息債券因為更快的給予投資者確認收益而一直是市場關注的焦點。很多投資者都願意賦予它們更高的估值，其原因可以用股利政策中著名的“一鳥在手”理論來解釋—投資者一般都是風險厭惡的，更快的確認收益可以讓投資者對未來本金的投資風險的憂慮感大幅減輕。但隨著金融市場的日趨成熟、投資者認知的不斷完善和理性化，投資者更加注重長期的投資收益，那麼高息債券和高息股票是否依然能夠吸引投資者呢？
經我們分析發現，高息股債確實有著更高的收益，也對於投資者更具吸引力。但高收益的背後可能也蘊含著更高的風險，投資者在投資過程中不能盲目跟風投資高息股債，而是要謹慎選擇高息股票，隨時留意高息債券可能違約的風險。

高息股票 -高息與高收益

在大多數時候，業績較差、資金狀況不理想的公司只會派發較少的股息甚至不派發股息，而業績好的公司則一般會派發較多且穩定的股息，因此投資者選擇高息股票在一定程度上看重公司的前景更好。我們選取了今年H股中派息率最高的100家公司，平均派息率為297%，平均市盈率34.9，從2013年初至今的平均綜合收益也達到了29.57%，可以說高息股票的平均估值較高，而且收益豐厚，但綜合收益的波動率（標準差）也達到了83.78%，個股的收益差異很大，那是什麼造成了高息股票的高收益高風險呢？
經我們分析發現，高股息股票的高風險性主要是因為各股派息率高的原因各不相同，我們根據派息率高的原因將高息股票分為以下四類：

1. 股票派息率持續高於每股收益，壓縮每股淨資產，可能是公司一直找不到好的盈利增長點，這樣的股票收益率一般較低。今年派息率最高的為精熙國際（2788.HK），派息率達到了5800%，表1為精熙國際近五年的淨利潤與股利派發情況，可以看出近幾年公司每年的派息率都超過了100%，從而使每股淨資產值不斷減少，而今年派息率如此高也是因為2012年的淨利潤大幅度減少，而今年精熙國際的綜合收益只有-7.25%。

2. 股票幾年派息一次，公司使用不確定的股利政策，只是在資金情況富餘的時候才將幾年累計的盈利抽取部分作為股利一次性發放，這樣的股利政策相對比較靈活。乾隆科技（1236.HK）在近五年中只是在2010和2012年末各發放過一次股利，今年的綜合收益率到達666%。

3. 公司使用穩定股利額政策，即使公司的利潤下滑較大，但為了保證投資者穩定的收益，公司股票的股利額度基本保持不變。湯臣集團（258.HK）使用的就是穩定股利額政策，儘管最近兩年的淨利潤下降幅度高達57倍，但股利的派發一直比較穩定。穩定的股利額政策能夠吸引那些需要長期穩定現金流的投資者，今年湯臣集團的綜合收益率達到了15.9%。

Chart 1. EPS, DPS and BPS of Yorkey Optical (unit：HKD)
Source: PSR, Company Report

Chart 2. EPS, DPS of Qianlong Tech (unit：HKD) Source: PSR, Company Report

Chart 3. EPS, DPS of Tomson Group Ltd. (unit: HKD)Source: PSR, Company Report

4. 最後一類高息股票就是我們一般認識中的高盈利、高派息股票，這類股票本身業績優良，有能力派發高額的股息並且能保證派發後資金滿足未來的投資需要。很明顯，這類股票因為公司實力較強，一般收益都比較高。通過上面四種情況不難看出，高息股票並不都具備投資價值，有時過高的股利反而反映出公司未來發展缺乏方向，而高息股票中業績優良或者能靈活調整股利政策，調控好公司投資需求與投資者收益需求的股票才是真正吸引投資者、具備投資價值的股票。

高息與納稅
股票收益和股息收益需要使用不同的稅率，股票收益一般使用資本利得稅率，而對股息收益收稅一般被認為是個人所得稅，作為投資者更希望自己的收益使用更低的稅率，因此當資本利得稅稅率高於個人所得稅稅率的時候，投資者更傾向于高股息股票。在中國大陸與香港目前還沒有收取資本利得稅，只是對股息收取個人所得稅，因此投資者在稅收的角度考慮，會更加偏好於股息低甚至不派發股息的股票。

高息債券
高息債券又被稱為垃圾債，是一些信用等級較差的公司發行的債券，一般評級都在投資級別以下。傳統意義上發行高息債的公司一般都是處於發展前期、增速快但是缺乏資金的小型公司，目前中國大陸和香港地區，高息債的發行大多是房地產公司用來融資。雖然高息債券存在較高的違約風險，但正因為此，這類債券的票面利率也很高，一般都達到10%以上。
圖1是全球高收益公司債指數，裡面包括了美國、歐洲、日本等主要市場的高息公司債，指數的變動顯示了債券的收益。我們可以看到，從2010年至今，高息債券的收益持續上升，從100點升至目前的144點，累計收益達到44%，該指數只是在2011年底的時候有大幅回落，而當時正是歐債危機蔓延最嚴重的時刻，許多歐洲國家如葡萄牙、匈牙利的國債都被降為垃圾級，而隨著歐債危機的緩解以及國際經濟的復蘇，市場中蘊含的風險也隨之降低，指數便一路上升。由此我們也可以看出，在經濟環境良好的情況下，高息債券還是具有投資價值的。

投資者投資高息債券一般都通過購買高息債基金的方式，我們選取了在香港發行的中銀香港全天候人民幣高息債券基金為例，可以看到從今年三月至今，其收益已經達到5.2%，遠高於普通債券基金，並且從7月份開始至今一直保持上升趨勢，也說明了經濟形勢的好轉讓發債公司的違約風險大幅降低。在目前世界經濟復蘇，各國均使用寬鬆的貨幣政策的環境下，高息債券不失為一種好的投資選擇。

綜上所述，總的來看，高息股票和高息債券都有著更好的收益表現，也更能吸引投資者。但在實際操作中，需要注意高息股票派發高股利的原因、房地產蘊含的風險以及未來美國退出量化寬鬆政策對高息債券價值造成的衝擊。

PSR, Bloomberg

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