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美國高息債受惠QE3 ?

Friday, November 23, 2012

概論

美聯儲於今年9月推出第三輪量化寬鬆政策，不斷向市場釋放流動性，宏觀經濟也將逐步企穩恢復。我們認為，QE3的推出為美國高息債投資迎來了一個較好的時機，原因如下：

從宏觀經濟的層面來看，QE3對資金面的改善有助於經濟加速恢復，進而降低企業的違約風險。此時市場更願意追逐這些風險資產，高息債的風險也正處於相對低的位置。然而，當經濟過熱時，政府可能採取加息的措施來抑制市場流動性，為過熱的經濟降溫。加息無論是對股市還是債市都是不利的。

從通脹的層面來看，較高的通脹水準將使得債券持有者未來的收益大打折扣，國債和低息企業債在高通脹下的吸引力將大幅喪失，市場更趨向於高收益率產品。QE3不斷向市場注入資金，未來通脹水準必將持續上行。對於持有期較長的國債和低企業息債而言，較長的回報週期將進一步降低其抵禦通脹的能力，較低的固定收益也將逐步被高通脹所蠶食。而高息債則具有回收期短、收益率高的特點，其未來現金收益受折現率的影響較小，抗長期通脹的能力較強。因此，在高通脹或者高通脹預期之下，市場往往更趨向於收益率較高、回報週期較短的產品如股票和高息債等。

從風險的層面上看，通常情況下回報率越高風險也相對更大。但是，我們認為高收益率產品和低收益率產品之間風險回報比率，也就是所謂的風險係數並不對等。假設在一個無通脹的環境下，高息債和普通債的收益率分別為8%和2%，收益率差距為4倍。如果產生1%的通脹，高息債和低息債的收益率則分別降低至7%和1%，收益率差距則增大至7倍。這使得高息債在通脹預期下變得更加吸引，也從另一個角度解釋了為什麼市場更願意選擇風險產品來對抗通脹。

高息債的風險類型與股票相似，兩者的回報也有著很強的相關性。與股票相比，高息債的風險相對較小，且收益率相當。從歷史數據上來看，美國高息債市場與股票市場的平均收益率大體相當。但債券的償還順序卻優先於股票，一旦企業業績不佳導致償債能力不足，作為債券之一的高息債能獲得優先賠付。然而，高息債風險較大的地方在於，哪怕發債公司不破產，如果它的財政狀況不佳，就會導致信用評級的下降。而許多投資機構對所投債券的評級有嚴格規定，如果評級下降，他們不得不拋售出該債券，造成價格下跌，帶來投資損失。

總的來看，自QE3推出之後，隨著市場流動性的持續增加，宏觀經濟將不斷企穩增長，企業的違約風險也將大大降低，高息債的風險回報比將顯得更加吸引。此外，在未來通脹將會抬頭的預期之下，高息債的短期回報特性相比國債等長期債券具有更強的抗通脹優勢。

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