概要

2008业绩回顾:

总的来说，中国建材股份有限公司於2008年显示优良业绩。比较当地同业如安徽海螺水泥股份有限公司（914）及中国中材股份有限公司（1893），公司2008年有高速增长。收入、毛利以及营运利润分别有150.8%、126.2%以及 119.6%的按年增长。

北望神州:

在2009年3月，中国建材与辽源金刚及弘毅投资达成注资合约, 成立北方水泥，而中国建材拥有当中45%股权。

各省份的水泥需求:

於浙江及山东，水泥板块的前景黯淡；在某些城市的水泥价格甚至按年下跌17%。但是，我们预期价格将於本年下半年度受多项建筑工程项目的展开所推动而回升。

估值:

12个月的目标价为港币$ 17.59元，建议评级为“买入”。

2008业绩回顾

总的来说，中国建材股份有限公司於2008年显示优良业绩。比较当地同业如安徽海螺水泥股份有限公司（914）及中国中材股份有限公司（1893），公司2008年有高速增长。收入、毛利以及营运利润分别有150.8%、126.2%以及 119.6%的按年增长。如此高速增长乃主要由於中国国内的水泥工业的收入贡献由2007年的45%上升至2008年的72%。

由於煤价的高企未能完全被增加售价所抵消以及毛利增长比收入增长少，毛利率由2007年的18.3%稍跌至2008年的17.1%。

藉得注意的是，中联水泥的收入按年增长了98.1%，而南方水泥更按年增长了9.6倍。此乃由於新拼购的子公司而其中某些并未有记录2007年的营运业绩，令基数较小。但是，我们关注中国建材的高债务比率，因公司於过去数年均有频密的拼购活动。

北望神州

在2009年3月，中国建材与辽源金刚及弘毅投资达成注资合约, 成立北方水泥，而中国建材拥有当中45%股权。此业务扩张能帮助中国建材之水泥业务的地区发展，扩展至东南地区以及淮海经济区域（主要分别为南方水泥及联合水泥的市场）。

我们对此抱乐观态度，考虑到在内蒙古及吉林省的水泥价格乃高於全国平均价。这 反映出其供求关系相对健康, 尽管水泥供应於内蒙古经已由年初按年大幅上升37.8% (全国水泥产量增速排名第二)。比方说42.5级水泥的价格，5月份的全国平均价约为每吨人民币325元; 内蒙古及吉林省的水泥价格分别为每吨人民币400元及每吨人民币420元, 高於平均水泥价格每吨人民币75-95元。再者，固定资产投资增长（水泥需求的先行指标）於华北地区的数据比全国平均数自2009年1月份显示更快增长。 於过去5个月, 华北地区的平均固定资产投资增长约46%, 相对全国平均的31% 为高。

各省份的水泥需求

除了於北方的新发展之外，公司的主要水泥业务现集中於华南以及华东的浙江及山东地区。在该些地区，水泥板块的现时前景较为黯淡；在某些城市的水泥价格甚至按年下跌17%。但是，我们预期价格将於本年第四季度受多项建筑工程项目的展开所推动而回升。

i) 总固定资产投资: 虽然按年增长率并不如华西及华北地区般快，在1月至五月之间的按年增长率上升了3至5%。

ii) 地产发展的固定资产投资: 按年增长率自2009年1月份的谷底反弹，而增长率已於5月份显着快速回升。正当地产市度回暖而地产发展商已开始购入地皮，水泥需求将於未来数月当工程落实开始时被推高。

iii) 浙江及山东省的水泥供应增速按年下跌分别3.2%及8.8%, 是全国地区供应增速排名的最後第四名及第三名。 此将支持水泥价格於下半年提升。

行业整合

据新华社的消息，行业整合将加快推行，因水泥投资的急速增长已触发改委研究於部分省份抑制水泥的供应。在1月与5月之间，水泥投资录得人民币520亿元，大幅飙升按年78.6%。此情况於东北地区(按年升幅103.9%)以及西南地区(按年升幅223.6%)尤为厉害。虽然中国建材并未於该区营运，此消息对整个水泥业皆有利，因而刺激大型水泥营运商的利润率，并降低割喉减价战的可能性。预期主要受惠省份包括四川、安徽、河南以及湖北。

同业比较

估值

中国建材的股份於刚过去的3个月徘徊於2010年的预期每股盈利的10至14倍。此比较起如安徽海螺水泥（914）及中国中材（1893）的同业来说乃明显地被低估，因而我们不认同此为合理。现在，安徽海螺水泥（914）及中国中材（1893）的市盈率分别为17倍及15倍。然而，我们认为中国建材的股份的市盈率应在以上提及的同业中间，即约2010年预期每股盈利的16.2倍。事实上16.2倍的市盈率亦与中国建材於2008年年初的市盈率吻合，更是同业的平均数。

此显示12个月的目标价为港币$ 17.59元，建议评级为“买入”。

风险

1) 地产市度复苏速度比预期慢

2) 原料及能源价格急速上升

3) 工业整合加慢

4) 固定资产投资有预期以外的下降

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