概要

受天灾及生产线切换影响，骏威汽车上半年业绩平平，股东应占溢利较去年同期提高0.95%。公司的主力车型第八代雅阁上市至今表现不俗，一举重夺中高级车市场宝座，但完成销售计划压力仍较大。

因此我们调低了公司08、09年的纯利预测，分别爲26.4、27.3亿元人民币，折合EPS分别爲HK$0.395、0.41，给予8倍市盈率，基於09年EPS，12个月目标价爲HK$3.28，较目前股价有35%的涨幅，给予“买入”评级。

两因素导致上半年业绩平平

骏威汽车08年上半年业绩平平，经营溢利下跌2.4%至0.18亿元人民币，纯利按年增0.95%至12.36亿元人民币，每股盈利0.164元，较去年同期增加0.9%。派中期股息5分。

公司盈利近九成来自其持有50%股本权益的广州本田（以下简称“广本”），期间摊占广本的盈利按年增1.27%至11.03亿元人民币，业绩平平的主要原因在於广本受华南特大洪水等天灾及飞度生产线新旧换代停産影响，上半年公司轿车産、销量分别仅增6.31%、6.83%至146,498、142,335辆，远低於行业平均水平16.0%、17.1%。

图1 公司08年1-8月销量结构

资料来源: Phillip Securities

具体来看，归功於推出新款和降价优惠，公司主要品牌中雅阁、思迪上半年的销量分别较07年同期增长14.02%、25.78%至7.35、3.15万辆，而受换代与政府采购下降影响，飞度、奥德赛销量则分别下滑13.46%、、16.63%至2.14、1.57万辆。

图2 公司轿车近年来销量（千辆）与增速（%）

资料来源: 公司公告，Phillip Securities

新雅阁重夺市场宝座，但完成销售计划压力较大

公司的主力车型第八代雅阁，在尺寸、性能、安全配置等方面超越了已有的B级车概念，已经是接近C级车标准的“B++”级轿车。自08年1月份上市以来表现不俗，8月录得销量1.44万辆，今年第五次获得中高级轿车市场月销量冠军，1至8月累计10.51万辆，将与第二名（竞争对手广州丰田Camery）的领先优势进一步扩大到近7000辆，显示出公司强劲的竞争实力和成功的“越级营销策略”。

但与年初制定目标17.8万辆相比，相当於余下时间月均销售18,000余辆，公司销售压力较大，年底前不排除大幅降价优惠可能。

图3 国内主要中高级车08年月度销量 （辆）

资料来源: 公司网站，Phillip Securities

新雅阁的热销还极大地带动整个广本系列的销售，公司另一款车型新飞度7月13日上市後第二个月便以5930辆夺得紧凑两厢车市场销量冠军。年底前即将推出的新款思迪1.8L，同样采取“越级营销策略”，填补广本在1.5L-2.0L的细分市场，相信能够完成销售任务。

受到油价上升和政府采购减少的影响，国内MPV销售下降幅度较大，1至8月，国内MPV産销分别同比下降5.78%和2.91%，是乘用车中下降最快的品种。预计公司MPV车型奥德赛将难以完成年度计划。

零部件业务增速放缓

08年8月1日，广本和广丰同时宣布人事变动，另一间公司控股49%的广汽零部件公司，上半年贡献利润按年增6.4%至1.29亿元人民币，受燃油及原材料涨价、人民币升值、运输与经营费用不断上涨影响，广汽零部件全年利润增速将放缓。

广汽集团整体上市有待时机

近期，广汽集团开始了对旗下与本田的合资体系、与丰田的合资体系和自主品牌三大部分乘用车业务的整合，08年8月1日，广本宣布由执行副总经理付守杰接任董事长陆志峰的职位，同一天，原广州丰田执行副总裁袁仲荣也被董事会正式任命爲广丰董事长。一系列人事调整似乎向市场揭示其2005年就明确提出的整体上市计划已渐行渐近。今年资本市场的整体惨澹限制了上市进程，但相信在广州市政府的推动下只是时间与时机的问题。

风险因素

1），成品油价格再次大幅上调影响汽车需求；

2），竞争对手降低售价或提前推出竞争性産品；

3），原材料价格仍