公司概要

江西铜业是国内最大的集铜采选、冶炼、加工於一体的铜生产企业，并拥有同业中最丰富的铜储量。目前公司铜权益储量1459 万吨，黄金权益储量382 吨。

业绩回顾

公司发布2013年半年报,上半年实现营业收入约876.73亿元,较上年同期增加31.28%。归属於母公司股东的净利润总计12.75亿元,同比减少52.23%，对应每股收益0.37元；其中二季度实现净利润3.04亿元,同比下降75.38%。

业绩下滑主要由於铜、金价格下跌令盈利能力下降，并大幅增提了存货跌价损失。上半年公司主营产品价格持续下滑,铜长江现货含税均价55013元/吨,相比去年同期57836元/吨下降5%,但期末较年初下滑近20%,黄金均价307元/克,同比也下滑8.7%,但期末较年初下滑近30%。再加上外购原料的增加,阴极铜、铜杆线、铜加工产品、黄金等毛利率分别下降1.2%、1.1%、3.5%、7.7%，整体毛率下滑2.9个百分点至约3%。同时，价格下滑也导致存货跌价损失增加,资产减值损失同比增加507.36%至约5.71亿元,同比拉低公司每股收益0.14元。

具体经营方面，当期公司生产铜精矿含铜10.1万吨,与去年同期基本持平，而阴极铜产量为55.88万吨,同比增长11.7%，铜杆线35.3万吨,同比上涨74.75%。三费占比则维持低位,报告期占营收比例为1.68%，较去年同期低0.44个百分点，体现公司控制费用的努力产生成效。

产品价格短期有支撑中期有压力

总体而言，下半年以来，铜、金等价格得益于美元走软、叙利亚化学武器危机及主要国家经济企稳走稳而有所上涨。具体到铜，更得益於海外发达国家废铜原料供应增速放缓,且前期铜价下跌导致国内废铜原料供应商产生惜售心理,原料供应不足使得部分废铜冶炼产能停产,从而限制电解铜产量供应,进而对铜价有所支撑。还值一提的是，18日美联储议息会议未如市场预期缩减QE规模，短期预期还对金属价格有所提振。

但需要指出的是，中期金属价格还将面临诸多考验。其一是美元中长期走势可能已重新步入升值通道，因美国经济相对更强，且QE终将退出，只是时机未定。对於铜等基本金属而言，消耗占比全球三四成的中国正着力经济转型，政府高层已明确以经济增速放缓刺激改革和转型的决心，因此，依赖於投资的铜等金属未来需求增速势必放缓。相反，铜矿新建扩建项目在今明两年逐步投产,供需格局将逐步趋向宽松,後市铜价反弹幅度预计有限，相反可能仍有下降空间。

而对於金银等贵金属，目前中美等主要国家合作多於对抗，通胀亦处於可控当中，因此，其货币属性、避险属性、保值属性有所削弱，但基於过於宽松的货币环境和此前跌幅过大，我们以为其价格波动将小於此前，预计能维持在1200美元的成本线附近。

成长前景有限

公司国内矿山项目已陆续达产,过去3年,受益於德兴铜矿的扩建,公司自产铜矿从16万吨增加去年底21万吨,该扩建工程完全达产,预计未来增长有限,而国外铜矿,无论是阿富汗还是秘鲁铜矿,建设进度均低於预期,预计2-3年内难以投产。因此，公司未来2年自产铜矿增幅有限。2013年，预计公司自产铜精矿及黄金将维持21万吨和6吨的产量。再加上价格前景难乐观，预期公司盈利能力难以好转。

还值一提的是，公司高新技术企业15%所得税优惠税率去年底到期,目前正在申请延续,批复可能需待四季度或者明年，短期亦对业绩有负面影响。

风险

金属价格大幅波动风险；

产能投放低於预期；

环保污染等突发事件增加成本支出。

股价反弹基本到位,予持有评级

由於铜市整体格局将从过去几年供不应求向供应小幅过剩转变,压制价格运行中枢,我们预期江西铜业2013年、2014年分别实现营业额1,698亿元、1,579亿元，实现净利润25.33亿元、21.91亿元，折合每股收益0.73元、0.63元。

此前两月，公司股价已大幅反弹近五成，我们认为已基本反映基本面小幅好转的因素。但考虑中国经济转型，金属市场难有乐观表现，暂予公司对应13年1倍的市净率估值，12个月目标价为15.85港元，较现价有3.7%的折价，予“持有”评级。

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