投资概要

小米集团(1810.HK)是一家以手机、智能硬件和IoT平台为核心的互联网公司。经过十年的发展，公司的年收入突破两千四百亿元人民币，产品在全球销住100多个国家和地区。在2021年第二季，根据Canalys的数据，公司首次成为全球第二大的智能手机制造商。同时，公司亦创造出众多智能硬件产品，其中多个品类销量第一；并建成了全球最大消费类IoT物联网平台。截至2021年6月，MIUI的月活跃用户达到4.54亿，并为他们提供一系列创新的互联网服务。

智能手机海外市占率不断提升 并进军高端手机市场

小米从2014年开始全球扩张，2020年第四季，公司在全球54国家和地区的智能手机出货量排在前五名。目前，小米手机海外市场主要依赖全球三大市场，分别为欧洲市场、印度市场和其他新兴市场。在2021年第二季，根据Canalys的数据，小米在拉美、非洲和西欧这三个市场的出货量分别增加300%、150%、50%。小米为抢夺各价格层的市占率，采用了品牌分拆战略，并开始冲击高端市场以及在高端市场上争夺更多的市场份额。受益於中高端产品销量持续上升，公司的智能手机ASP稳步提升，2020年ASP为约1040元人民币，同比增长6.1%。在2021年上半年，公司在中国大陆地区人民币3,000元或以上及境外定价在300欧元及以上的智能手机全球出货量超过12百万台，超过2020年全年的约10百万台。

手机＋AIoT核心战略

在AI (人工智能) + IoT (物联网)领域上，小米提出了“1+4+X”。通过一台小米智能手机，连接其四个重要的自研平台：智能电视、笔记本电脑、智能音箱、路由器等由小米赋能生态链的智能产品，即打造万物智慧互联的生态模式。截至2021年第二季度，小米电视在中国大陆出货量连续第十个季度稳居第一，全球智能电视出货量稳居前五，并在智能电视方面坚持推动电视高端化、大屏化和国际化的战略。公司2021年第二季IoT业务收入为207亿元人民币，同比增长35.9%，同时境外市场保持强劲增长，境外IoT及生活消费产品收入同比增长93.8%。

公司MIUI用户规模持续提升 为公司盈利重要引擎

公司通过提供互联网服务让用户拥有完整的移动互联网体验，公司基於安卓原生系统的自有操作系统MIUI拥有大约4.54亿月活跃用户，MIUI与安卓生态系统充分兼容，包括了安卓生态系统上的所有手机应用程序，以构成一个开放的平台，有利公司提供一系列广泛的互联网服务，包括内容、娱乐、金融服务和效能工具。公司开发的应用程序包括小米应用商店、小米浏览器、小米音乐和小米视频。相比其他获客成本较高的互联网平台，公司通过硬件销售获得用户的过程本身是盈利的。

估值与投资建议

小米集团的三大主营业务为智能手机、IoT与生活消费产品和互联网服务，我们采用分部估值法(SOTP)对公司三项业务分别进行估值，分别给予公司智能手机业务/ IoT与生活消费产品/ 互联网服务20/ 20/ 22 倍2021年的市盈率(P/E)，给予目标价为HKD26.9，对应公司2021/2022/2023年的整体市盈率为21x/ 19x/ 17x，首次给予买入评级。

公司介绍

小米集团(1810.HK)是一家以手机、智能硬件和IoT平台为核心的互联网公司。公司成立於2010年，并在2018年7月在香港联交所主板上市。经过十年的发展，公司的年收入突破两千四百亿元人民币，产品在全球销往100多个国家和地区，根据Canalys的统计，在2020年第四季，公司在全球54个国家和地区的智能手机出货量排名前五，特别在印度庞大的智能手机市场中，公司连续13个季度保持排名第一。公司一直推崇大胆创新的文化，从「铁人三项」商业模式，到通过「生态链」公司集群；从「用户参与的互联网开发模式」，到小米线上线下一体的高效新零售创新精神，不断促进公司的蓬勃发展。在2021年第二季，根据Canalys最新的数据，公司首次成为全球第二大的智能手机制造商。同时，公司亦创造出众多智能硬件产品，其中多个品类销量第一；并建成了全球最大消费类IoT物联网平台。截至2021年6月，MIUI的月活跃用户达到4.54亿，并为他们提供一系列创新的互联网服务。

公司发展过程

经营情况

在2020年，公司实现营收2,459亿元人民币，同比增长为19.4%；公司毛利达约368亿元人民币，同比增28.7%，毛利率则14.9%，同比增1.0个百点。而公司净利润达203亿元人民币，同比增长103%，净利率为8%，同比增3.4个百分点。

目前公司的业务主要有智能手机、IoT与生活消费产品和互联网服务，其中智能手机一直为公司最大的收入来源，在2020年，智能手机收入达1,522亿元，同比增长达24.6%，其收入占总收入约62%；全球智能手机全年出货量为146.4百万台，同比增长17.5%。毛利为132亿元人民币， 同比增50.7%，毛利率为8.7%，同比增1.5个百分点，反映公司的整体产品组合有所改善和优化。

而IoT与生活消费产品2020年的收入达674亿元人民币，同比增长8.6%，其收入占总收入的27.4%；其中，包括了智能电视、笔记本电脑、空气净化器、扫地机器人、智能摄像头、智能音箱、路由器等。毛利为86亿元人民币，同比增23.8%，毛利率为12.8%，同比增0.9个百分点。

互联网服务业务方面，2020年全年收入达238亿元人民币，同比增加19.7%，其收入占总收入的9.7%；其中，公司的广告业务收入为127亿元，收入同比增速达19.2%，公司在重视提升用户体验的基础上，不断优化算法和内容推荐的精准性；而游戏业务收入则为42亿元人民币，同比增长31.4%。分部业务的整体毛利为146亿元人民币，同比增14%，毛利率为61.6%，同比下跌3.1个百分点，而2020年第四季度的互联网服务分部毛利率为68.4%，主要是因公司的广告及金融科技业务的毛利率上升。

从公司的收入结构和成长逻辑来看，公司三大业务保持高速增长，但手机和硬件的毛利率因小米的战略而保持较低的水平。同时，公司互联网服务的收入虽然只占公司总收入约9.7%，但其毛利占总毛利约四成以上。长远来看，公司透过智能手机和硬件的销售进行引流，在保持高客户黏性下，采用互联网服务实现变现的战略。

「铁人三项」商业模式

公司的商业模式为「铁人三项」商业模式，由三个相互协作的支柱组成，1）创新、高质量、精心设计且专注於卓越用户体验的硬件；2）以厚道的价格销售产品的高效新零售；3）丰富的互联网服务。公司作为一家互联网公司，初期以崭新的零售渠道，向用户出售各种自有操作系统MIUI驱动的智能硬件产品，从而建立庞大的自有平台，为用户提供各式各样的互联网服务，业务相互紧扣，同时建立一群非常专一且高度忠诚的用户，称为米粉。

硬件综合税後净利率不超过5%

公司提供一系列自主与生态链企业共同开发的硬件产品，并致力将产品定位在广大用户可接受的价位，以确保广泛的接受程度及高留存水平。因此公司自2018年开始承诺，公司的硬件综合税後净利率永远不超过5%；如超过，公司将把超过5%的部分用合理的方式返还给小米用户。而且该承诺也一直兑现，2020年小米硬件综合税後净利率依然低於1%。在核心自家产品方面，公司专注於设计和研发一系列先进的硬件产品，包括智能手机、笔记本电脑、智能电视、人工智能音箱和智能路由器。截至2018年3月，公司通过投资和管理建立了由超过210家公司组成的生态链，其中超过90家公司专注於研发智能硬件和生活消费产品。

电商及新零售 结合线上线下销售渠道

高效的全渠道新零售分销平台是公司增长策略的核心组成部分，使公司能在高效运营的同时扩展用户覆盖范围和增强用户体验。公司成立之初一直专注於产品的在线直销，以达到最大效率，并与用户建立直接的数字化互动关系。小米商城和有品为公司自有的直销电子商务平台，截至2018年第一季度，小米商城按商品成交总额计已成为中国大陆第三大3C与家电线上零售直销平台。同时，公司亦利用第三方电子商务平台，如京东、天猫、Flipkart、TVS Electronics及亚马逊的本土化销售及营销专长、物流设施和支付系统，以增加更多线上购物的渠道。随後，公司为扩大覆盖范围和提供更丰富的用户体验，公司通过自营的米家门店显着扩大了线下零售直销网络，在实现线上线下同品同价的同时，亦保持与线上渠道相似的运营效率。公司的线下零售网络由公司自营的米家零售门店和直接由公司提供产品的第三方线下零售合作夥伴组成。截至2020年12月，公司在中国大陆零售店的总数超过3,200家，较2020年9月30日新增超过1,000家。

互联网服务生态

公司通过提供互联网服务让用户拥有完整的移动互联网体验，截至2020年，公司基於安卓原生系统的自有操作系统MIUI拥有大约3.96亿月活跃用户，MIUI与安卓生态系统充分兼容，包括了安卓生态系统上的所有手机应用程序，以构成一个开放的平台，有利公司提供一系列广泛的互联网服务，包括内容、娱乐、金融服务和效能工具。截至2018年，公司开发了38个月活跃用户超过10百万的应用程序和18个月活跃用户超过50百万的应用程序，包括小米应用商店、小米浏览器、小米音乐和小米视频。相比其他获客成本较高的互联网平台，公司通过硬件销售获得用户的过程本身是盈利的。

行业分析

全球手机出货量复苏 并进入存量市场

在2020年，由於疫情、中美贸易摩擦、消费者对新设备的需求放缓改变了智能手机市场的格局。智能手机终端市场表现不佳，销售渠道受阻、供应链生产紧张等因素使智能手机出货量呈现下跌的状况。根据市场调研机构Counterpoint发布的数据显示，2020年全球智能手机的出货量为13.3亿部，较2019年下降约10%。而2021年开始，疫情得以缓和，全球手机出货量开始出现复苏，根据Canalys发布的数据显示，第一季和第二季全球出货量达到约3.5亿和3.2亿部，同比分别增加27%和11%，但第二季环比则下跌9%，主要原因是芯片等关键组件的供应紧张而导致。

近年来随着中国手机厂商的崛起，在中国和海外的智能手机市场中头部竞争格局越趋激烈，主要头部公司为三星、苹果、小米、OPPO、VIVO及华为等。自2020年8月，美国宣布针对华为的芯片制裁後，华为手机的出货量受到了明显的影响，在包括剥离华为荣耀手机品牌的出货量下，华为在2020第四季和2021年第一季的整体出货量为33和15百万部，环比跌约35%和55%；全球市场份额则从高峰期2020年第二季的20%後，一直下降至2020第四季的8%。同时，小米智能手机业务稳步拓展，根据Counterpoint的数据，小米在2020年第四季度的全球手机出货量稳居第三名，市占率为11%，而在2021年第二季度，小米成功超越苹果公司，成功成为全球手机出货量第二大的公司，市占率为16%，与第一位三星公司的份额相差约两个百分点。小米董事会雷军在2021年8月10日举办2021年度演讲暨小米秋季新品发布会指出，小米目标在三年内拿下世界第一。

中国智能手机市场

在2021年上半年，中国手机市场整体出货量保持快速增长，根据中国信通院的权威发布，其上半年的出货量为1.74亿部，同比增长13.7%，其中5G手机达1.28亿部，同比增长101%，占整体手机出货量约74%。2021年第二季，受国内手机市场需求提前释放（第一季出货量同比增长100%）、移动芯片短缺、华为缺位等因素，导致第二季4、5、6月同比有所下跌，但降幅由4、5月的超过30%收窄至6月的10%，并实现环比增长11.7%。另外，根据Counterpoint的数据，华为以往在中国手机市场份额第一位，在2020年第二季占约33%，自华为受美国芯片制裁後，华为的市场份额开始下跌，其2021年第二季市场份额只有14%。而VIVO和OPPO则成为重大的利益者，在中国的市场上进一步抢占份额。而小米在中国的市场份额则较平稳。

全球业务扩张

小米从2014年开始全球扩张，自2016年起加快步伐。截至2020年12月31日，公司的产品在全球销住100多个市场。根据Canalys的统计，2020年第四季，公司在全球54国家和地区的智能手机出货量排在前五名。在2020年，小米境外市场收入达约1224亿元人民币，同比增长34.1%，占总收入的49.8%，同比增长5.5个百分点，相比2017年海外收入的占比增长了21.8个百分点。目前，小米手机海外市场主要依赖全球三大市场，分别为欧洲市场、印度市场和其他新兴市场。在2021年第二季，根据Canalys的数据，小米在拉美、非洲和西欧这三个市场的出货量分别增加300%、150%、50%。小米在全球业务版图上取得显着的业务纵深扩张，除了依赖性价比高的产品外，针对不同国家和地区制定不同策略亦是小米在海外市场成功的关键之一。

印度智能手机市场

印度智能手机市场是全球第二大的消费市场，其成长速度更是最快的国家，每天平均有超过三万人加入使用智能手机的行列。根据IDC数据，2020年印度智能手机市场萎缩2%，总销量达约1.5亿部。 根据Counterpoint数据，小米在2020年印度销量排名第一，并且在2021年第二季市场份额占约28%。另外，三星则在印度市场占第二大的市场份额，在2020年第三季的出货量更曾轻微高於小米，该季的市场份额为24%。

印度市场是小米首次通住国际化的地方，2014年，小米正式进入印度市场，开始销售支援4G网络服务Mi3的手机产品，提供更优质的手机功能，而三星、Micromax等对手仍在销售3G手机。当时，小米坚持其网络销售策略，与当地电商Flipkart合作，把运用在中国的闪购策略也复制到印度，加快Mi3的在印度市场上的渗透率。然而，在2015年，印度政府为推行印度制造计划，将智能手机的进口关税提高一倍。於小米而言，这既是一个挑战亦是一个成功的转捩点。小米与富士康合作，将其供应链快速部署到印度，在当地修建手机工厂、研发中心等，并以印上印度制造的标签，亦免受印度政府关税政策的影响，这领先苹果了5年。在2016年，小米在印度的市场份额从2015年的3.3%增加至13.3%，增加了10个百份点，奠定了小米在印度市场上的地位。除了将供应链部署在印度外，小米亦部署自己的零售店。此前，印度政府规定，在当地开设实体店，必须有30%的商品采购源自印度本土。2017年，小米选择接受并适应当地的政策，开设小米商店。截至2020年，小米在印度已经有3000家品牌店，而苹果直至2019年才开设第一家实体店。

欧洲智能手机市场

欧洲手机市场份额以往长期由三星、华为和苹果所占据，但随後华为的地位逐渐被小米取替，并小米亦开始挑战第一的地位。华为早在2012年就进入欧洲市场，并通过7年时间努力，在2019年第一季夺得欧洲手机市场第二位，而且当时华为的出货量增速已超过第一名的三星，有望未来成为欧洲第一手机厂商。然而，2019年第四季开始，华为和谷歌的合作出现障碍，其手机部分不能再搭载谷歌GMS服务，而导致销量大受影响。

而小米在2017年才开始布局欧洲市场。然而，欧洲整个手机消费市场风格并不统一，小米亦根据西欧和东欧等市场差异而采用不同的策略。根据GFK 2018的统计数据显示，西欧市场智能手机的平均销售单价（手机厂商卖给运营商和经销商的价格）为446.7美元，是除北美外价格最高的市场；而东欧和中欧则平均销售单价为249美元。小米在东欧采取了性价比的策略，而西欧的手机市场由於更为成熟，其手机销售渠道主要以运营商为主，约占50%，而其他线下销售渠道占约40%，线上则仅有约10%，主要原因是运营商高额补贴而带来的优惠价格。因此，在2018年小米与香港长江和记组成全球策略联盟，通过对方旗下的“3集团”在欧洲销售智能手机，并加重和其他欧洲头部运营商的布局，例如小米在法国与四大电商Orange, SFR, Bouygues 和Free达成了手机销售协议。

根据Canalys的数据，在2020年第四季小米在中东欧市场首次排名第一，市占率达24.7%，同比增长17.5%；而西欧地区的智能手机出货量同比增长57.3%，市占率达10.9%，排名保持前三。其中在西班牙市场，公司连续第四季智能手机出货量排名第一，市占率为27.0%。另外，在2020年第四季，公司在法国、意大利、德国市场智能手机出货量分别实现了86.2%、61.6%、139.8%的同比增长。小米在欧洲市场保持强劲增长，根据Strategy Analytics的数据，在2021年第二季，小米在欧洲智能手机市场上首次登顶，市场份额超越三星和苹果，出货量约1270万部，同比增长67.1%，市场份额达25.3%。

「手机x AIoT」战略

自2017年开始，经过4年多的规划和验证，公司在2020年8月，确立了未来新十年的核心战略 － 手机x AIoT。公司明确地肯定了智能手机业务的核心地位，透过AIoT业务围绕手机核心业务打造智能生活，成为小米价值的放大器。最後在智能互联进一步融合下，公司更强调乘法效应，目标渗透更多场景，以赢得更多用户，成为小米商业模式的护城河。截至2020年12月，小米AIoT连接设备数（不包括智能手机及笔记本计算机）达到324.8百万，同比增长38%；拥有五件及以上连接小米AIoT平台的设备（不包括智能手机及笔记本计算机）的用户数达6.2百万，同比增长52.9%；人工智能助理「小爱同学」月活跃用户数同比增长43.5%，达86.7百万。为增强小米手机和IoT产品之间的协同效应，公司在2020年10月发布「一指连」小米UWB技术，将手机指向设备即可定向操控；在11月公司发布小米畅快连续，通过手机自动识别附近的IoT设备并自动配网；同时亦发布了基於开源嵌入式操作系统NuttX打造的物联网软件平台Xiaomi Vela，打造碎片化的IoT应用；另外，公司在12月发布的MIUI 12.5系统推出MIUI+服务，实现手机和笔记本电脑的无间协作。未来预期公司会持续提升智能手机和IoT产品之间的互联互通的能力，坚定「手机x AIoT」的战略，增强公司整体业务竞争优势。

推进双品牌策略 进军高端市场

小米为抢夺各价格层的市占率，采用了品牌分拆战略，主要将手机业务分为3大不同的子品牌：定位中高端的小米、专注中低端极致性价比的红米及锁定游戏手机细分市场的黑鲨。当中每个子品牌旗下亦推出各种系列以供米粉选择。

高端智能手机销售方面，在2020年，小米在中国大陆定价3,000元人民币以及境外定价300欧元及以上的高端智能手机销量约1,000万台。在2020年12月，公司在中国大陆推出了小米11，全球首发骁龙888处理器，定价3,999元人民币，发售21天内销量突破100万台，反映市场对於小米在高端市场上产品的认可，有利小米长远冲击高端市场以及在高端市场上争夺更多的市场份额。受益於中高端产品销量持续上升，公司的智能手机ASP稳步提升，2020年ASP为约1040元人民币，同比增长6.1%。在2021年上半年，公司在中国大陆地区人民币3,000元或以上及境外定价在300欧元及以上的智能手机全球出货量超过12百万台，超过2020年全年的约10百万台。

消费级物联网IoT市场

物联网(IoT)为设备之间的网络，可透过互联网进行无缝通信。根据全球移动通信系统协会(GSMA)发布的《2021年移动经济》报告显示，2020年全球物联网总连接数达131亿，同比增9.2%，并预计到2025年，全球物联网总连接数规模将达240亿，2020-2025年复合增长率达12.9%。2019年的全球物联网的收入为3430亿美元，预期到2025年收入将增长超过3倍。根据艾瑞咨询《中国个人物联网行业研究白皮书2021》的数据，中国物联网连接量高速增长，在2019年连接数达55亿个，同比增长75.6%，2016-2019年复合增长率高达82.4%，并预计2023年将达148亿个，2020-2023年复合增长率20.78%。

个人消费级IoT市场指IoT设备销售及提供面向消费者的IoT驱动服务。与消费相关的IoT应用涵盖范围广泛，包括资讯及娱乐、保健、智能家居、家居保安及安全等。由於消费物联网的目标受众客户基数大，用户需求单一，同时产品种类多，在感应器和设备处理器的支撑技术得到改良时更容易取得先发优势。供应商透过连接各种产品，於单一生态链下，为用户提高更好的体验。5G基础设施的推出，支援设备的低延迟和高数据密度的连接，以及持续投资软件技术、云基础设施及人工智能将加强IoT服务於应用、分析、数据共享及存储方面的功能，亦有利消费者周边IoT设备数量的发展。

个人消费级物联网的商业逻辑

个人消费物联网的发展关链并不只是表面地依靠硬件销售获取利润，而是通过智能设备获取全方位的用户数据，因此行业的变现逻辑长期来看，终端产品销售只是获取数据的第一步，而真正的商业逻辑在於其数据价值，例如：1）厂商利用数据向客户进行广告推送、云存储和互联网增值服务中收费；2）物联网云平台利用数据进行演算法训练打磨技术，并将技术赋能於智能终端厂商与开发者；3）掌握用户数据更便於丰富个人物联网场景和变现方式探索。

因此，部分消费级物联网(IoT)厂商在发展电子产品时，除了要考虑品质、价格等方面的因素外，亦须提供多类可通过单一应用程式无缝互连的一体化平台，如小米的米家app、华为的Hilink、苹果的闭环生态圈：iTunes生态圈、iCloud生态圈、IOS生态圈和App Store生态圈等，厂商通过自家硬件产品在自家生家生态圈中互联互通，从而打造硬件、软件、服务一体化的平台生态圈，以达至双向互惠的布局。但目前数据安全的监管和软件服务仍在开发的情况下，有形的消费和直接体验对於消费者更为重要。未来随消费者认知和个人终端连接量的提升，数据与服务变现的商业模式将为用户和企业带来更多的效益。

小米IoT消费市场生态链

2019年，小米确立“手机＋AIoT”为小米的核心战略。在AI (人工智能) + IoT (物联网)领域上，小米提出了“1+4+X”。通过一台小米智能手机，连接其四个重要的自研平台：智能电视、笔记本电脑、智能音箱、路由器等由小米赋能生态链的智能产品，即打造万物智慧互联的生态模式。

IoT与生活消费产品

智能电视

由於疫情带动的居家经济，在2020年全球对於电视的需求逐渐增加，根据TrendForce的报告显示，全球电视出货量从2020年4月谷底反弹至2020年10月见顶，而第四季开始，因为上游半导体供应商IC产品短缺导致电视品牌延迟2020年第四季出货时间，2020年全球电视出货量达2.17亿台，同比下降0.3%。2021年第一季的相关供应链短缺情况延续，导致电视机的交货时间延长。

另外，根据TrendForce的报告显示，在2020年，由於韩国面板制造商产能下降以及中国新面板制造商量产增速放缓，导致电视面板供应量减少。在供需失衡的情况下，40寸到55寸电视面板的价格在六个月内上涨了60%以上，而32寸面板的价格则提升了一倍以上。随着市场面板供应趋紧、IC产品晶圆产能有短缺、代工厂和面板制造商等上游供应链对客户的选择增加，一线龙头电视品牌因其庞大的订单量而在确保代工厂晶圆产能等方面更具有优势。

随着在2020年下半年电视面板价格逐月上涨，市场主流的32寸至55寸电视的盈利能力亦逐渐下滑。因此，电视品牌亦开始采购更大尺寸的面板，以应对低价产品利润下降的情况。在2020年下半年，65英寸和70英寸以上的电视面板出货量分别增长了23.4%和47.8%。

根据行业研究机构Omdia数据显示，在2020年，前五名电视品牌的总市场份额首次超过60%，其中三星销售收入市场份额创记录达到31.9%，同比增1%，连续15年为全球销售额第一，在2020年，三星全年售出约779万台QLED电视，同比增长约46.43%。同时，在高端电视市场和大屏电视市场分别占45.4%和50.8%，远远领先其他品牌；而紧着其後的LG和索尼的电视总销售额则分别占16.5%和9.1%。而根据AVC Revo的数据显示，按2020年全球电视销售量计算，前五位分别为三星、LG、TCL、海信和小米。

小米智能电视

小米的智能电视从2013年9月推出，并将其定义为“年轻人的第一台电视”。在2020年，小米智能电视全球出货量达到1,200万台，同比轻微下跌6.25%，主要是受到疫情和主要部件供应紧张的影响。根据AVC Revo的统计，截至2021年第二季度，小米电视在中国大陆出货量连续第十个季度稳居第一，全球智能电视出货量稳居前五。

另外，公司在智能电视方面，公司坚持推动电视高端化、大屏化和国际化的战略。在高端化方面，自2020年7月开始，公司推出高端旗舰产品小米电视大师系列，包括定价均为人民币49,999元的全球首款量产透明电视小米透明电视以及小米电视大师82英寸至尊纪念版。在大屏化方面，继推出Redmi智能电视MAX 98”後，小米在2021年2月发布了Redmi MAX 86”超大屏电视，起售价为7,999元人民币。根据奥维云网的统计，2020年第四季度，小米和Redmi品牌电视在中国大陆70寸以上的大屏电视市场零售量排名第一，市占率达到27.7%。在国际化方面，公司的智能电视已进入印度、印尼和俄罗斯等，在2020年亦开始进入法国、波兰等重点市场，预期小米手机品牌的渗透率在欧洲等地逐渐增加，有利小米智能电视在海外市场的销售。其中在印度市场，根据counterpoint公布的数据，小米在印度电视市场份额中位居第一名，取得27%的市场份额，而LG和三星则分别位居第二和第三名，市场份额分别为14%和10%。

智能音箱

智能音箱最先兴於2014年，Amazon的Echo音箱首先将语音交互与音箱结合，使音箱实现通话、定闹钟、查询天气等功能。相比蓝牙音箱，智能音箱在安全性、传输距离、延迟时间等性能上更优。智能音箱主要应用场景为客厅、厨房、卧室和浴室等，主要功能为语音交互、内容服务、互联网服务和智能家居控制等。智能音箱现时处於快速发展阶段，根据Strategy Analytics的数据，尽管Covid-19疫情引发市场严峻的挑战，2020年全球智能音箱的销售仍达到了创纪录的水平。在2020年第四季，智能屏幕占智能音箱市场总量的26%，同比增加了4个百分点，主要是不同尺寸和价格型号的可用性不断增加，推动智能屏幕的强劲增长，而同时带动智能音箱的需求。目前智能音箱行业较集中，前六大公司占总市场份额的87%，当中亚马逊凭借最先入局的优势，一直占据智能音箱行业最大的市场份额，在2020年第四季，其智能音箱和智能屏幕占28%。未来，智能音箱有望导入更多场景，行业前景向好，根据艾媒咨询数据显示，预计2022年全球智能音箱供应市场将达到27.8亿，比2018年增长135.6%。

小米智能音箱保持其同类产品中拥有高性价比的优势，用户可通过Wi-Fi连接小米的声控人工智能音箱和其他智能硬件产品，下达个性化语音命令。小米的智能音箱主要分为小米AI音箱和小米小爱音箱mini两种型号。小米智能音箱搭载声控智能小爱同学可响应用户的中文命令，并采用优质音响系统，配合环形麦克风，全方位探测语音命令。

智能穿戴装备

智能可穿戴设备是综合各类识别、传感技术、云服务等交互及存储技术实现用户交互、生活娱乐、人体监测等功能的智能设备，目前主要包括了智能耳机、智能手环、智能手表、智能眼镜等。近年，人工智能产业成为多个国家重点发展项目，产业前景广阔。根据IDC发布的数据，2013-2020年，全球可穿戴设备出货量呈现出明显的上涨趋势，不过起步增速较快，近年增速有所下滑。在2020年的可穿戴设备出货量为4.447亿，同比增32%，2019年全球可穿戴设备出货量为3.37亿部。在2020年，全球可穿戴设备主要为耳戴设备，市场份额约占59.14%，而智能手表和智能手环的市场份额则分别为23.08%和17.08%。整体可穿戴设备持续翻新消费性科技商品，目前市场普遍预期可穿戴设备的市场规模增速将超过手机和平板。根据IDC的数据，预计2021年全球可穿戴设备市场规模为5.78亿美元左右，并预计2026年全球可穿戴设备市场规模将达约19.68亿美元，21-26年复合作年增长为27.8%。

可穿戴设备行业的竞争者较为集中，根据IDC的数据显示，在2020年第四季，全球前四大的厂商占全球可穿戴设备出货量约60%，其中苹果为全球第一，其出货量达55.6亿部，同比增长27.2%，占全球约36.2%的市场份额；而小米则排名第二，2020年第四季出货量为13.5亿部，同比升5.5%，占全球约8.8%的市场份额。而三星和华为则为第三和第四名，2020年第四季出货量分别为13亿和10.2亿部，同比分别增20.4%和7.4%，市场份额则分别为8.5%和6.7%。

互联网服务

2020年，在疫情的影响下，互联网服务成为了全球其中一个实现经济正增长的主要经济体。互联网服务市场覆盖广泛，当中包括互联网零售、在线广告、在线游戏、互联网金融、应用程序商店和其他互联网服务。而电子设备，特别是智能手机，为用户连接互联网的主要媒介。在智能手机的普及和使用户大幅增加使用互联网的时间下，扩大了互联网服务的潜在市场。

同时，由於互联网服务市场竞争激烈。互联网服务市场竞争激烈，公司一般需要花费大量营销费用建立并挽留用户群。因此，通过销售硬件设备获得及挽留用户的公司可藉以降低获客成本、增加用户参与频率及提高收集数据能力加强互联网服务的竞争力。

小米通过提供互联网服务让用户拥有完整的移动互联网体验，拥有基於安卓原生系统的自有操作系统MIUI，并与安卓生态系统充分兼容，包括了安卓生态系统上的所有手机应用程式，构成一个开放的平台以提供一系列广泛的互联网服务，包括内容、娱乐、金融服务和效能工具。小米的所有智能手机均预置MIUI，其他安卓智能手机用户亦可免费安装MIUI。小米一直保持全球互联网用户的高速度增长。截至2020年12月，全球MIUI月活跃用户达396.3百万，同比增长28.0%。其中，中国大陆地区MIUI月活跃用户数为111.0百万。同时，小米电视互联网用户数亦保持增长，截至2020年12月31日，小米电视的付费用户达4.3百万，同比增长14.4%。

在互联网服务的变现方面，公司目前主要集中在中国大陆，其重点为互联网广告和增值服务。在广告方面，小米的广告分销渠道主要包括小米的手机应用程序和智能电视，如小米应用商店、小米浏览器、小米音乐和小米视频。公司为广告客户提供展示类和效果类等多种广告形式，以满足客户的业务需求和营销目标。对於展示类广告服务，公司一般按广告在小米互联网平台展示的时长向广告客户收取费用；而效果类广告服务则於用户点击广告内容时按每点击基准、向用户展示广告内容时按每显示基准或用户下载第三方应用程序时按每下载基准向广告客户收取费用。

互联网增值服务方面，目前大部分收入来自线上游戏。小米平台上大部分游戏皆为免费，公司主要通过销售充值於游戏内的虚拟货币获取收入，该收入根据与第三方游戏开发商订立的收入安排进行分成。而其他互联网增值服务收入亦包括用户付费订阅优质娱乐内容(例如在线视频、文学和音乐)、直播和互联网金融服务。

盈利预测

小米公司2021年上半年总收入为1,647亿元人民币，同比增长59.5%，毛利为293.1亿元人民币，同比增长92.1%，总利润为160.5亿元人，同比增长141.3%。第二季度总收入更是创单季历史新高，为878亿元人民币，主要因手机出货量强劲的增长，公司第二季智能手机收入达591亿元人民币，同比增长86.8%。我们预计由於2021年下半年全球智能手机终端销售环比转弱，同时因为其他手机厂商发布新型手机，导致智能手机终端市场竞争激烈，小米下半年的整体手机收入会较上半年增长放缓。

而IoT业务方面，公司第二季的收入为207亿元人民币，同比增长35.9%。随着物联网业务加快进入海外市场，我们预计IoT为公司未来的关键业务，复制智能手机的销售逻辑，我们预计公司IoT业务在2021年能保持30%的同比增长。互联网服务方面，公司在第二季收入达70亿元人民币，创下历史季度收入新高，收入同比增长19.1%。公司全球互联网用户继续保持高速增长，截至2021年6月，MIUI月活跃用户数同比增长32.1%至453.8百万。同时，公司在广告业务和境外互联网服务收入分别达到45亿元人民币和11亿元人民币，同比增长46.2%和96.8%。我们预计互联网服务能保持稳定增长，但仍需要留意公司用户的黏性，我们保守估计互联网服务的收入能保持15%的收入增长，并受惠於互联网服务业务的高毛利率，能为公司带来强劲的利润增长。

公司估值

小米集团的三大主营业务为智能手机、IoT与生活消费产品和互联网服务，我们采用分部估值法(SOTP)对公司三项业务分别进行估值，分别给予公司智能手机业务/ IoT与生活消费产品/ 互联网服务20/ 20/ 22 倍2021年的市盈率(P/E)，给予目标价为HKD26.90，对应公司2021/2022/2023年的整体市盈率为21x/ 19x/ 17x，首次给予买入评级。

风险因素

1) 疫情控制不及预期

2) 公司出货量增长不及预期

电动汽车相关业务的发展不及预期

财务数据

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