中期业绩符合预期

2006年上半期，西王糖业（俗称西糖－2088）销售额累计达到6.877亿元人民币，较之去年同期的4.099亿元增长68％。净利润从7,570万元增至1.589亿元，增幅达到110％。公司销售额的强劲增长，主要得益於2005年对生产设施进行重组及推出赖氨酸产品，并且随着市场对结晶葡萄糖和葡萄糖浆需求旺盛，提高了相关产品的价格。

产品售价压力增大

虽然公司成绩骄人，但是，随着国内外甘蔗价格持续下跌，西糖也降低了产品售价，结晶葡萄糖的价格从7月份的3,300－3,400元/吨降至现在约3,000元/吨，比2006年上半年的平均售价降低了12％。根据国际糖业组织（ISO）的最新估计，世界糖类产品的需求缺口（粗略估计为100万吨）将随着2006和2007年甘蔗收获而得到缓解。即使现在糖类因存货较少，价格有望在今年内上涨，但是短期来看，甘蔗的丰收将影响糖类和乙醇的价格。因此，公司毛利率将在某种程度上受到影响。

原料成本压力缓解

2006年上半年，西糖平均玉米采购价格为1,245元/吨，去年同期的价格为1,260元/吨。值得注意的是，虽然玉米价格从2006年年初开始急剧上涨，西糖仍然可以用优惠的价格收购玉米，从而舒缓这一时期成本上升的压力。随着9月底玉米开始收获，玉米价格有望回落。西王计画利用这一时机，储备更多玉米，更好地利用设备扩张之後的规模经济效应。

大规模扩张是否引发财务问题？

在分析员发布会中，西糖的管理层表示公司2006的资本支出预计为6.2亿元，其中2亿元将用以将淀粉浆产能扩大至60万吨，约为现在的三倍；4.2亿用以将结晶葡萄糖产量提高一倍，即增加55万吨；用1亿元购玉米粒的储备增加到目前的三倍。需要注意的是，西糖2006年上半年的现金流已经出现负数，开始依靠借贷运行。因此，公司需要继续融资，只要过了12个月的锁定期，公司便可以再次发行股份。但是，玉米加工业属於资本密集型行业，所以笔者认为短期内的财务紧张将不可避免。但只要生产能力扩大之後，可以得到充分使用，西糖的前景十分光明。

西王未来有何利好因素？

1. 公司积极向海外市场扩张。

2. 新的葡萄糖生产设备和淀粉加工设备预计将在2006年第四季度正式投入生产，为公司占领市场提供有力支持。

3. 新开发的结晶果糖-葡萄糖（最近正在申请专利）将在2007年开始大规模生产，届时将成为西王的主要利润增长点。

意见与建议

虽然西王在产品定价和资金需求上面临压力，但鉴於西糖仍是中国结晶葡萄糖的主导企业之一，笔者认为该股不失为优秀的长线股。此外，大幅扩张之後的规模经济效应，加上对葡萄糖需求强劲，为公司的未来发展提供了有力保障。因此，维持对西糖的“买入”评级，目前价位为$4.2，具有一定吸引力。

提示

作者为证监会持牌人士，本文所提及之上市法团，作者及其有联 系者目前并无拥有财务权益。