中行早前公报06年全年纯利为428亿人民币，纯利按年大增65.2%，高出市场预期8%。每股纯利为人民币0.18元，按年上升295%。业绩增长主要是来自1) 稳健的净利息收入增长；2) 成本控制继续改善及3) 实质税率的下降。

1. 稳健的净利息收入增长－

中行於06年的净利息收入录得20.2%的按年增长至1,214亿人民币。增长主要是受惠8.6%贷款增长及净息差录得12点子的扩阔。8.6%的贷款增长为一众在港上市的内地银行中最低，这是由於管理层希望透过一个较为渐进的贷款增长从而控制及改善其贷款质素及利润。而管理层指出於未来他们将提高贷款增长的目标。我们则预期，贷款增长於07及08年可分别达到12.8%及13.8%。

净利差受惠国内的加息周期，从05年2.33%扩阔至06年的2.45%。期内的客户贷款收益率及证券投资收益率分别上升45及52点子。成本方面，客户存款的息率只有39点子的上升，因存款有明显部份为较低息的活期存款。我们认为这净息差的上升趋势於07及08年将持续，预期净息差将扩阔至07年的2.57%及08年的2.59%。

2. 成本控制继续改善－

於06年，经营成本按年上升14.6%，较经营收入的18.6%增长为低。因此成本对比收入比率从05年的47.95%下降至06年的46.32%。期内经营成本的上升主要是因员工薪酬有14%增长及一般行政费用亦有10.2%增长。

3. 实质税率下降至28.96%

中行於06年的实质税率为28.96%，较05年的41.35%有大幅度下降。因此，集团的26.3%税前增长从而加快至65.2%的税後纯利增长。预期於08年的两税合一後，中行的实质税率将降至25.28%水平，有利集团的盈利能力。

资产质素有所改善

中行的资产质素於06年持续改善，不良贷款比率从05年的4.62%大幅改善至06年的4.04%。虽然中行的不良贷款亦高於在港上市的内地同业，但其不良贷款覆盖比率则为四大银行中最高，达96%（100元的不良贷款已有96元拨备）。这显示出其对付不良贷款的办法为四行中最保守。同时这亦表示於未来，中行亦不需要刻意加大期拨备支出，有助提升中行於未来的盈利能力。

估值

中行现价估值为2.4倍07年市帐率，较同行有明显折让。这是由於市场始终担心中行於汇兑方面的表现。但据我们了解，中行於去年已积极控制其净外汇持仓的状况，他们从上市集资後持有502亿美元净外汇持仓己降至06年尾的298亿美元净外汇持仓。管理层指出他们将於07年内再减持约120亿美元的持仓。我们预计中行於未来两年将有30-35%的按年增长。我们的目标价为5.14港元，相等3倍07年市帐率，维持「买入」评级。

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