概述

交通银行(简称“交行”或集团”)一直在推进全方位金融集团的战略转型。得益於上海“两个中心”的建设，作为唯一总部设在上海的国有大型银行，交行在7月初与上海市政府签署了支持“两个中心”建设的战略合作协议。由此，借助“先行先试”的政策扶持，交行向集银行、证券、保险及投资为一体的全能型综合金融集团迈出了关键一步，其未来发展潜力巨大。

根据2009年1季度业绩报告，交行的资产规模增长迅猛，在同业中处於领先位置。同期的净利润同比小幅增长0.54%。

由於交行的规模效应正在显现，我们认为未来交行的业绩增长将强於大市，估计集团的净利润增长在2009年及2010年将分别达到7.84%及41.68%，复合年增长率约23.54%。我们预计其12个月目标价11.40港元，较现价高出约24%，给予“买入”评级。

资产规模增长稳定

截至2009年3月31日，交行资产总额比2008年末增长13.29%至人民币3.04万亿元，其规模增长稳定，增幅领先国内其他国有大型银行。

客户贷款增长迅猛

交行资产规模增长的主要动力来自於客户贷款的强劲增长。由於从2008年底开始中央政府提出“4万亿”经济刺激计画，促使银行信贷在2009年突飞猛进。交通银行的客户贷款较2008年末上升21.28%至人民币1.58万亿元，其中，票据贴现大幅上升173.17%至人民币1904.93亿元人民币。

不过，贷款超常规模增长的趋势在2009年下半年将有所改变。截至到2009年6月，全国金融机构人民币新增贷款约7.4万亿元，下半年我们预计将在2万亿左右，全年有可能维持在9.5万亿左右的水准。

因此，我们预计交通银行的贷款增速在下半年将大幅下滑，2009年全年将同比增长约39%至1.81万亿元人民币，其中，票据贴现将同比大幅增长约200%。2010年集团的贷款增长预计在20%左右。

贷款品质进一步完善

从交行贷款的行业分布看，集团在2009年加大了对公共建设及房地产贷款的投放力度，2009年1季度较2008年末分别上升了0.7及0.13个百分点。同时缩减了在电力、批发零售及石油化工等行业的信贷投放，其中，批发零售行业的收缩最为明显，2009年1季度较2008年末大幅下降了1.15个百分点。

在贷款大规模增长的同时，我们认为交行的不良贷款余额将有所上升，但由於2009年贷款总额的大幅增长，预计集团的不良贷款率较2008年末将显着下降至1.41%，2010年其不良贷款率约1.27%，显示交行的贷款品质不断改善。

未来利润增长潜力巨大

2009年1季度交行的净利润约79.57亿元人民币，同比增长0.54%；每股收益人民币0.16元，与2008年同期持平，在同期的上市银行中处於中等水准，在香港上市的6家内地银行中，增速仅次於工商银行。

不过，随着中国经济的持续回暖，我们认为2009年交行的利润增长仍将保持较快发展，到2010年则将出现大幅增长，预计其净利润将突破人民币400亿元，复合年增长率将在23.54%左右。

净息差持续收窄

为缓解经济危机的影响，央行在2008年持续降息，导致银行息差下降，2009年交通银行的净息差将明显下降至2.30%左右的水准。

但随着中国宏观经济的逐渐复苏，以及大量信贷增长所带来的充裕流动性，我们相信中国经济将在不远的未来面临较大的通胀风险，从而促使央行加息或提高存款准备金率，以防止流动性泛滥所引起的资产泡沫。

在此预期下，银行的净息差将出现回升，我们预计2010年交通银行的净息差将小幅回升至2.32%。

中间业务开始复苏

得益於2007年的火爆行情，交通银行的中间业务成绩亮眼，其净佣金收入同比猛增137.21%至人民币70.95亿元。但在2007年末美国次贷危机爆发後，国际经济环境急转直下，2008年全球陷入了严重的经济衰退。

受此影响，银行业的中间业务急速萎缩，增长速度出现大幅下滑。交行的净手续费及佣金收入在2008年末同比仅增长24.55%， 较2007年大幅下降了113个百分点。

不过2009年，中国经济将出现明显复苏，从而带动银行中间业务的回升，虽然2009年我们预计交行的佣金收入增幅仍将小幅收窄，但到2010年集团的净手续费及佣金收入的同比增长率则将明显回升至31%左右。

盈利能力表现稳定

我们发现，交通银行的成本控制能力逐年提高，2008年银行成本收入比为39.94%,较2007年末下降0.35个百分点。

运营成本的下降有助於提高集团的资产盈利能力。2009年1季度交通银行的平均资产回报率（ROAA）为1.11%，平均股东权益报酬率（ROAE）为20.72%，分别比2008年末下降0.08个百分点和上升0.62个百分点。

我们预计交行的ROAE将持续保持小幅上扬态势，2009年其ROAE约为20.50%，显示了交行拥有稳定的盈利能力。

风险

信贷的迅猛增长，使交通银行中长期面临不良贷款大幅增长的风险。

估值

总体看，我们看好交通银行未来的业绩增长潜力。预期2009年的净利润约达人民币306亿元，同比增长约7.84%，每股收益人民币0.62元。我们给予交通银行12个月目标价11.40港元,较现价9.17港元有约24%溢价，为2010年每股收益的11倍，相当於2010年市净率2.4倍，买入评级。

财务资料

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