-宝马集团公布14年第三季度业绩，其中投资收益同比增长37%至1.7亿欧元，即13亿人民币，我们据此推算华晨宝马第三季度贡献给公司的投资收益将达到14亿人民币，首三季度累计贡献投资收益超过50亿，折合税前每股收益约1.01元，这意味着，公司首三季业绩已超出去年全年业绩近四成。

-华晨宝马14年第三季度共交付约7万辆，同比强劲增长33%，首两季增速分别为51%和26%，全年超额完成目标是大概率事件。分车型来看，受益於产能扩大，3系和X1是增长最为迅猛的细分子版块。SUV车型X1今年第三季度同比飙升94%至1.19万辆。3系增73%至2.48万辆。另一方面，受制於大东工厂产能瓶颈，5系第三季度销量基本持平，微增3.2%至3.36万辆。

-华晨宝马的产能扩张仍在稳步推进。基於三点原因，我们认为华晨宝马短期内的增长势头将放缓，就中长期而言，受益於国产化率提升、消费升级大趋势不变，我们仍看好豪车在中国市场的未来发展。我们认为目前国内豪车销售体系的路径依赖短期内难以有实质改变，即反垄断调查和平行进口对OEM汽车厂商的强势地位影响轻微，反而有助於华晨宝马加速国产化进程以凸显成本优势。

-我们调整公司2014/2015/2016年的摊薄每股收益至人民币1.00/1.15/1.38元，同比增长50%, 15%和21%。

-综合考量，对应2014/2015/2016年12.3/10.7/8.8倍市盈率，我们下调目标价至15.67港元，但上调评级至买入。

华晨宝马三季度业绩继续高增长

宝马集团公布14年第三季度业绩，其中投资收益同比增长37%至1.7亿欧元，即13亿人民币，我们据此推算华晨宝马第三季度贡献给公司的投资收益将达到14亿人民币，首三季度累计贡献投资收益超过50亿，折合税前每股收益约1.01元，这意味着，公司首三季业绩已超出去年全年业绩近四成。

三季度销量增长依然强劲

华晨宝马14年第三季度共交付约7万辆，同比强劲增长33%，首两季增速分别为51%和26%。分车型来看，受益於产能扩大，3系和X1是增长最为迅猛的细分子版块。SUV车型X1今年第三季度同比飙升94%至1.19万辆。3系增73%至2.48万辆。 另一方面，受制於大东工厂产能瓶颈，5系第三季度销量基本持平，微增3.2%至3.36万辆。在扩建工程投产之前，我们认为短期内华晨宝马销量的增量仍将主要由3系和X1贡献。 公司2014年的销量目标是26万辆，同比增长超30%，首三季销量完成了目标的80.8%，全年超额完成目标是大概率事件。

产能扩张稳步推进

为了顺利实施今年7月发布的未来新战略规划，扩充国产车型产品线，华晨宝马总体产能的提升工作正在稳步推进中。其中，大东工厂的扩建工程计划在明年4月份完成，2015年底，华晨宝马位於渖阳的总产能将从目前的每年30万辆提升至每年40万辆，2016年前後内有望继续提升至60万辆。

华晨宝马的新发动机工厂建成後，三缸和四缸汽油发动机将於2016年正式投产，配套未来新的小型车引进，对华晨宝马的产量及盈利将有正面提升作用。

短期内或将放缓，但无碍长期优势

基於以下几点原因，我们认为华晨宝马短期内的增长势头将放缓：

1）下一款新车宝马2系还需等到15年4季度推出， X1换代要2016年推出，换代5系计划於2017年推出，短期内缺乏新车型上市。

2）宝马经销商面对竞争对手如奔驰，奥迪接连推出强有力竞品的挑战，为消化库存，降价促销的压力正在增加。

3）大东工厂扩建项目正在启动，或将影响5系车产能。

不过，就中长期而言，受益於国产化率提升、消费升级大趋势不变，我们仍看好豪车在中国市场的未来发展。我们认为目前国内豪车销售体系的路径依赖短期内难以有实质改变，即反垄断调查和平行进口对OEM汽车厂商的强势地位影响轻微，反而有助於华晨宝马加速国产化进程以凸显成本优势。

下调盈利预测

我们认为，经过了前几年的爆发式增长，中国豪华车市场增速开始放缓，市场发展结构化、多元化趋势明显，宝马加速引进细分化产品有利於继续开发全新市场。

公司股价潜在的上行催化器为产能扩张後规模效率进一步显现，国产化率提高带来的利润率改善。潜在的下行风险在於中国经济出现严重衰退影响豪车需求，政府继续推进反腐反垄断。 我们调整2014/2015/2016年摊薄每股收益至人民币1.00/1.15/1.38元，同比增长50%, 15%和21%。

估值

综合考量，对应2014/2015/2016年12.3/10.7/8.8倍市盈率，我们下调目标价至15.67港元，但上调评级至买入。

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