投资建议 | 中性 |
目标价 | $3.120 |
碧生源在中国从事功能保健茶产品的开发、生产、销售及推广功能保健茶以及其他保健品的业务, 并在该类产品的市场中占着领先的地位。碧生源使用其专有配方以高品质中草药及茶叶配制产品, 为有轻度慢性或长期健康问题以及追求健康身心的人士提供有效、安全、实惠且便於使用的保健品。
它的产品在中国超过100,000家零售店出售,其中逾95%为零售药房。它亦积极扩大於超市及便利店的占有率,尤其是沃尔玛、屈臣氏等大型连锁店。它亦透过广泛的重点广告宣传活动来提升品牌知名度,在选定的国家及地区卫星电视网络推出电视广告及其他媒体广告和赞助电视节目及表演等。根据Euromonitor调查显示中国功能保健茶市场总值由二零零五年的人民币31亿元增至二零零九年的人民币41亿元。碧生源品牌在中国减肥及通便产品的市场中拥有最高的品牌知名度,更是消费者的首选品牌。在二零一零年三月,碧生源更获得中国保健协会评定为中国「保健品十大公信力品牌」之一。
根据 Euromonitor 调查,以营业额计算,碧生源为中国功能保健茶产品的领先供应商。除了原有的产品,碧生源亦计划继续增加产品种类,并尝试扩展至OTC茶市场。随着人民生活质数提升以致消费模式的改变,保健行业及该公司定必可受惠,但要注意的是该公司的营运方式及融资方面存有隐忧。
我们认为该股票现阶段并不吸引,故以公司招股价的上限为目标价,P/E约20.9x。估值尚算合理,因为投资者常给予较高的溢价予此等公司。
随着中国人均收入及生活水准不断上升,市民关注的对健康和卫生保健产品和服务的需求不断增加到了。另外,群众受到媒介的影响,也出现争相仿傚明星的瘦身风气,故瘦身产品的营销亦出现正面的增长。
亚洲人中最常见的健康问题,日益严重的病症如便秘,肥胖和高血压……
碧生源为行业领导者,其保健茶中国大陆市场占有率近两成,根据南方医药经济研究所的调查显示,在零售药店销售方面,碧生源常润茶在2009年便占市场份额的25.2%,其减肥茶则在零售药店占据15.9%的市场份额。
其按年销售增速分别由07-08年间约2倍及08-09年间约1.8倍,可见其行业惊人的高增长速度。在营业额高速增长的同时,另一边厢的销售成本方面仍可维持较少的上涨速度,足以证明该行业的爆炸性。
根据 Euromonitor 调查,以营业额计算,碧生源为中国功能保健茶产品的领先供应商。二零零八年及二零零九年,按零售额计算,碧生源的市场份额分别为11.2%及18.8%。二零零九年,它的最大竞争者所占市场份额不到它的三分之一,其余五大品牌中的三大品牌的总市场份额亦不足该集团的一半。除了原有的产品,碧生源亦计划继续增加产品种类,并尝试扩展至OTC茶市场。
碧生源在已往时期进行多项收购项目,目的是实行垂直一体化的营运模式,从而达到直接控制价值链的效果,其公司运作过程有产品开发、制造、销售及市场营销。
全国性分销网络是企业成功的关键。碧生源将继续增加数量的经销商和零售商,特别是扩大对他们产品有强烈需求的新市场,故希望继续发展和扩大现有的销售网络,特别是在大型超市和连锁便利店,藉此扩大销售网络。
碧生源现时拥有丰富的国家食品药品监管局批准产品储备以及拟於未来数年视乎市场需求及状况而推出的备选产品。这些产品包括首款OTC茶脉舒平袋泡茶。该产品已通过国家食品药品监管局审批,为能降低或稳定血压的OTC药品。除了OTC产品, 它的产品储备亦包括四款已获国家食品药品监管局批准的保健品,分别具有改善睡眠、降血糖、降血脂及对化学性肝损伤有保护功能。使它可於最佳的市场时机及状况下推陈出新,不断增加产品种类。同时,碧生源亦会继续物色策略收购机会,於合适时收购新产品。
该集团将有意购买新的包装设备与其他生产设备以及兴建新生产设施以开拓公司业务。另外,碧生源将会上海建立市场营销、销售及研发团队服务的设施作为上海的总部,并同时重点加强现有经销网络及地方销售团队,希望可扩大在二三线城市的市场份额。以上各集资用途均反映公司上市後的发展路向,仍会继续进行公司现行的方针,可加强投资者对该公司的信心。
部分集资额将用於偿还所欠债务,以降低公司的杠杆比率,从而令公司收入更为穏定及减少不必要的利率风险。
碧生源目前收入高度依赖两款产品,即常润茶和减肥茶。2009年,两种产品合共占去碧生源营业额的98.8%。这种缺乏产品多样性的经营模式为碧生源带来潜在风险,会限制集团长远发展。
中国功能保健茶产品是一个高毛利行业,碧生源控股於2007年、2008年、2009年以及2010年上半年的毛利率分别高达70.7%、83.2%、89.4%和89.7%,可是高毛利同时会引入竞争者,集团亦无申请保健茶配方的专利,竞争会令行业毛利率受压,减少集团市占率。
碧生源招股上市期间被揭发多宗广告违规的个案,内容指碧生源的广告夸大失实及保健食品功效未经审批就擅自发布。虽然违规事件主要涉及广告问题,与产品质量无关,但集团声誉难免受损,影响投资者的对该公司的信心。据碧生源董事长赵一弘表示,集团多项的广告违规是旗下代理经销商构成的,公司日後会自行处理集团广告事宜,但此举会导致成本上涨,加上广告开支本已大约占去营业额的三成,成本增加会降低公司的盈利能力。
就公司的现金流来看,碧生源的经营活动资金按年减少,对公司运作存在一定压力。另外,碧生源的现金流中的融资额亦有上升的趋势,故我们对该公司的日常营运并不乐观。
就保健产品乃包含医改及内需概念的股票,往往投资者均对较优质及有故事性的股票付出溢价,就同行对比中可见行业中的P/E值亦出现类似情况。虽然该行业的前景亮丽,但以碧生源现阶段的情况来看,并不是吸引的投资选择,除非该公司可作出两个根本性的改变,即该公司可藉规模上的扩大令销售及市场营开支大幅降低及摊薄,并在未来发展期间大幅减少融资的金额。由此推算,若该公司以上限HK$3.12定价(P/E=20.9)已符合如期,仍较香港同类型的瑞年国际(2010.HK)高出一点约10%。