业绩或持续触底回升

益佰制药2015年业绩承压，二至四季度净利持续同比大跌，主要在於一线品种艾迪注射液销售量同比下降11%，且康赛迪销量增速低。同时，公司调整销售战略，积极开拓二线品种市场，开发费及促销费合计大增6.2亿元，令销售费用率同比增长6.6个百分点，管理费用率亦增长2.2个百分点，进而导致净利润同比大降60.4%至1.89亿元，净利率下降了9.4个百分点。

不过，今年首季公司经营情况明显改善，营业收入按年增长9.1%至7.4亿元，净利润更大幅增长41.4%至8,244万元。这一方面得益于毛率同比提升1.4个百分点至80.8%，还在於去年费用率大增的短期因素已经消除，一季度费用率水准回落到了66.2%。我们以为，二线品种放量及费用率趋於正常将支撑公司业绩不断回升。

积极转型医疗服务产业

公司2015年6月提出转型医疗服务，未来战略将是以制药业为根基，以肿瘤医疗生态圈为重点发展方向的双轨模式。当年，公司先後设立产业并购基金及肿瘤医疗投资管理公司，并成立了肿瘤易复诊大资料公司。2016年开始，除了此前的金沙洲肿瘤中心建设外，公司开始快速推进其他肿瘤治疗中心的进度。4月份，下属的安徽省肿瘤医生集团正式成立，已经在安徽收购1家三级乙等医院、签约11家无股权关系的肿瘤治疗中心和8家有股权合作的肿瘤治疗中心，黑龙江、四川等省份亦已落地相关扩张。根据规划，公司未来将成立20-25个省级医生集团，投资300家肿瘤治疗中心，参与管理和建设1200家肿瘤中心。

我们预期，公司或建设国内最大的肿瘤医疗服务平台。凭藉丰富的现金储备（1Q16货币资金近8亿元）及原制药主业良好的现金流，预计其後续还将持续推进多种模式的医疗服务并购扩张，建设包含手术、放疗、化疗、影像、诊断、康复和精准医疗於一体的肿瘤治疗体系，构造“药品+医院+医生”的肿瘤产业链闭环生态圈。医生集团模式让医生参与管理和投资，亦有望解决民营资本参与医院投资的难点，发展前景值得期待。

估值

2016年公司业绩将触底回升，其深厚的产品线及强大的销售能力将支撑制药业平稳增长。同时，公司打造肿瘤医院为核心的医疗服务平台，未来新收购医院不断落地，医疗服务业务收入有望持续高增长，16年即有望翻番式成长，中长期更将与原主业平分秋色。我们给予其对应16年EPS 35X,目标价为20.3元，为“增持”评级。(现价截至7月15日)

风险

转型进度低於预期；

药品降价风险。

财务报告

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