业绩增速放缓

1-9月，天士力实现营业额和净利润93.8 亿和 12.2 亿，分别同比增长1.9%和6.9%。其中，医药工业和商业分别实现收入46 亿和47亿元，按年增长4.2% 和-1.2%。前者增长放缓主要受中药行业整体政策环境偏紧及医保控费影响。後者下降主要因公司减少药品调拨业务，加强了医院等终端销售。不过，近几年省级招标速度低於市场预期，未来招标提速有望带动公司重新增长。

盈利能力改善是公司业绩增长的主要因素。医药工业毛利率提升了1.27 个百分点，达到71.95%，因三七原材料价格下滑。商业毛利率则得益於业态优化提升1.56 个百分点，达到7.43%。

持续布局生物创新药

2015年下半年，天士力持续布局生物药领域发力，8 月份与亿胜生物签署关於重组蛋白药物战略合作框架协定，有望凭藉完善的心脑血管销售网路和市场运营能力，为生物药新品嫁接公司的行销优势，实现协同效应。

10月份，公司还出资 1000 万美元占天视珍 33.4%股权，并将引进韩国 Genexine 公司的 5个在研长效蛋白类新药的中国权利或全球权利。目前，3 种药物已经进入临床研究或即将进入临床研究，2 个获得临床前全球专利，前景较为广阔。总体而言，这将扩展公司产品线，提升其长期综合竞争力。

中药国际化平台价值初显

复方丹参滴丸於2012年8月开展全球多中心随机双盲安慰剂对照试验，FDAⅢ期临床试验在9个国家的127个临床中心顺利开展。目前预计2016年上半年即将完成Ⅲ期临床，或预示复方丹参滴丸迎来第三轮快速增长。

此外，穿心莲内脂、水林佳、注射用丹参多酚酸也已开始准备FDA临床研究工作。总体上，公司於中药国际化具备领先经验，不仅本身产品将迎来全球化的市场，公司亦有望将其打造成国内中药企业国际化的平台，实现进一步增值。值得指出的是，11月份公司即与广东太安堂战略合作，就太安堂产品麒麟丸在美FDA认证、产品行销、股权投资等领域开展长期合作，已彰显公司於中药国际化领域的领先地位。

前景仍乐观

公司系中药国际化领军企业之一，虽然短期经营承压，但复方丹参滴丸海外认证通过是大概率事件，亦是行业重大事件及公司重大催化剂。另外，良好的产品梯队储备和优秀的管道能力将驱动公司增长，外延并购亦值得期待。我们给予公司对应15年每股收益30倍估值，目标价为45.5元人民币，维持“买入”评级。(现价截至2月19日)

风险

招标限价；

新产品推广不达预期。

财务报告

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