公司簡介

毛戈平 (1318.HK) 主要從事MGPIN與至愛終生兩大品牌彩妝、護膚系列產品的研發、生產、銷售及化妝技能培訓業務。憑藉著創始人、化妝藝術大師毛戈平先生對化妝美學的深刻認識，對東方女性面部輪廓及膚質特性的獨到理解以及自身影響力，公司逐漸在化妝品及化妝技能培訓領域樹立起品牌優勢。隨著產品種類日益豐富，線上線下管道均實現穩定增長，公司成為高端美妝的國貨之光。

業績摘要

2025H1公司收入為25.88億元（人民幣，下同），同比增長31.28%，對比2024年全年增速有所放緩，我們認為主要是受到以下因素影響：1. 市場競爭加劇，歐萊雅、雅詩蘭黛等國際知名美妝品牌實力雄厚；另一方面，本土美妝企業也在不斷發力。一些競爭對手也開始採用與毛戈平類似的"專業化妝師IP"策略（例如珀萊雅旗下的彩棠、上美股份與化妝師春楠合作的NAN beauty），這會在一定程度上分流公司部分目標客群。2. 核心業務（包括化妝品以及護膚品）增速自然放緩。3. 香水新業務尚未形成顯著貢獻。歸母淨利為6.70億元，同比增長36.1%；每股盈利為1.37元，同比下降44.3%。

線上線下均實現穩定增長，持續于電商平臺發力

2025H1公司線下收入為12.24億元，同比增長26.6%，占比為48.6%，主要是因為公司加大了銷售及營銷力度，每個專櫃的平均銷售額增加，且向一家高端跨國美妝零售商銷售收入恢復增長；線上收入為12.97億元，同比增長39%，占比為51.4%，主要是因為公司加強了在電商平臺的銷售及營銷活動。截至2025年6月30日，公司的線上及線下會員忠誠度計劃的註冊會員總數分別約為13.4百萬人及5.6百萬人。總體復購率從截至進一步上升到26.8%，同比提升2個百分點。

彩妝、護膚持續高增，香氛業務開始貢獻增量

2025H1公司彩妝銷售收入為14.22億元，同比增長31.08%，占比為55%；護膚收入為10.87億元，同比增長33.4%，占比為42%；新業務香氛收入為0.11億元，占比為0.4%，新推出的"國韻凝香"和"聞道東方"兩大高端香水系列上市一個多月實現了銷量3.5萬件，我們看好高端國貨品牌香氛業務未來的持續增長；化妝藝術培訓及相關銷售收入為0.67億元，同比減少5.86%，占比為2.6%，主要由於在現有的培訓場地條件下，為提高培訓服務水準和學員滿意度，公司嚴控招生人數和滿班率，且自2025年起不再收取學員考前培訓費。

大單品繼續大放異彩

毛戈平的大單品主要分為兩大類：彩妝和護膚。在彩妝方面，其主要大單品包括了陰影、高光和粉膏類產品。而在護膚品類，其明星大單品則是奢華魚子面膜和奢華養膚黑霜。其中，奢華魚子面膜在2024年更是實現了超8億元的零售額。2025H1公司底妝類產品繼續保持強勢表現，如奢華魚子氣墊和光感柔紗凝顏粉餅兩個單品的零售額均超2億元；護膚奢華魚子面膜及奢華養膚黑霜零售額分別超6億元及2億元。青眼情報資料顯示，2025年前7個月，中國底妝市場規模已達478億元，全年有望突破千億大關，同比增長超15%，抖音底妝市場中遮瑕（52.81%）與高光（83.10%）亦呈現高增長，三者共同構成創新增長三角，說明抖音美妝用戶正逐步轉向底妝精緻化。毛戈平的陰影、高光和粉膏類產品能夠高效滿足消費者需求。2025H1毛戈平粉膏淘寶天貓市場份額為3.1%，抖音市場份額則高達6.4%；氣墊淘寶天貓市場份額為9.8%，抖音市場份額為4.1%。我們認為大單品策略是其品牌成功的核心支柱，它完美地融合了其"專業彩妝大師"的品牌基因與市場商業化需求，走出了一條與眾不同的高端國貨之路。

估值及投資建議

毛戈平是高端美妝的國貨之光，其核心驅動力來自高端定位下的產品溢價、線上線下全管道協同擴張及彩妝大師品牌IP賦能。我們認為公司未來三年收入有望維持25%以上的複合增長率。但長期來看，行業競爭加劇可能制約其發展空間。2025H1公司收入持續高增但增速放緩，我們預計公司在2025-2027年收入分別為51.58億元，66.46億元和83.74億元，每股盈利EPS為2.42/3.12/3.93元，目前股價對應市盈率(P/E) 38.8x /30.1x /23.9x，給予2026年32倍預期PE，調整目標價為108.52港幣，維持"增持"評級。（現價截至09月09日）

風險因素

1) 宏觀經濟下行；
2) 行業競爭加劇；
3) 新品推廣不及預期。

財務資料

現價截至2025年09月09日
來源： PSHK Est.

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