研究報告

作者

顧慧宇小姐(Tracy Ku)
分析師

畢業於香港中文大學,擁有經濟學學士以及新聞學碩士學位,從事財經新聞工作多年,擅長從宏觀經濟政策及行業基本面發掘上市公司潛在投資價值,主要負責零售消費、地產及新股板塊的研究。

Graduated from Chinese University of Hong Kong, majoring in Economics for Bachelor Degree, and Journalism for Master Degree. Worked in financial news industry for more than four years. Currently cover retailing, property sectors and IPOs. Good at analysis for the companies with economic policies and industry prospects.


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蒙牛 (2319.HK) - 持續加強創新力 增長前景看俏

2019年1月18日 星期五 觀看次數4608
蒙牛(2319)
推介日期  2019年1月18日
投資建議 增持
建議時股價 $25.500
目標價 $28.500

投資概要

中國聖牧(1432)去年12月23日公佈,將向蒙牛全資附屬公司內蒙古蒙牛出售聖牧控股及聖牧高科分別26.67%及24.33%權益,交易完成後,內蒙古蒙牛將持有目標公司51%權益,並將於內蒙古蒙牛綜合財務報表中確認其為附屬公司。

根據股份購買協議,買賣待售股份之代價為3.03億元,當中2.73億元將於付款確認回執日期後五個營業日內支付,餘下的3000萬元將於付款確認回執的首個週年日起五個營業日內支付。

中國聖牧為中國最大的有機乳品公司,擁有中國最大的有機奶牛牧群數量,並為中國唯一一家複合歐盟有機標準有機乳品公司,同時也是中國唯一一家提供100%由自由認證有機牧場生產的品牌有機乳製品的乳品公司。

目標公司2016及2017年錄得除稅前虧損6844萬元及11.94億元,除稅後虧損分別為7699萬元及11.85億元。中國聖牧並已發布盈利警,由於對貿易應收款及其他應收款項計提減值撥備,預計截至2018年尾年度溢利將減少約10.6億元,該年度將錄得虧損。

不過,若撇開奶牛養殖業務,單看該次收購包含的液態奶業務,去年上半年該業務收入為4.8億元,佔蒙牛同期收入僅約1.4%。我們認為,該項收購或將對蒙牛短期業績帶來輕微壓力,而從中長期發展來看,不僅能為蒙牛提供多一個穩定的原奶供應,特別是具備市場潛力的有機原奶供應,更能在終端市場上豐富蒙牛的產品類別,為收入提供增長動力。

蒙牛業務目前主要分為液態奶、冰淇淋、奶粉及其他產品,當中液態奶為最大收入來源,佔去年上半年總收入達83.9%,UHT奶佔液態奶47.4%,期內收入增幅達16.3%,增長動力源自強調優質奶源的多款中高端產品,包括特崙蘇有機奶、源自專屬牧場及奶源供應限量的未來星、強調奶源新鮮的新鮮工廠鮮牛奶,以及與現代牧業合作的每日鮮語鮮牛奶。

聖牧控股及聖牧高科均主要從事養殖及原奶銷售業務,目標公司經過重組後,根據已簽訂的優先供應協議,中國聖牧將優先向其供應原料奶,並將擁有下游生產及分銷有機乳製品(不包括嬰兒配方及其他配方奶粉產品)業務鏈。

我們看好整體中國乳製品行業的前景,認為乳製品行業在中國屬於剛需行業,短期經濟下行壓力影響料屬有限,全年中雙位數增長目標仍料能夠達標。下半年原奶價格回暖有利聯營公司現代牧業(1117)進一步減虧,而銷售及經銷費用則有望較上半年有所回落。我們維持蒙牛預測市盈率31倍,目標價28.5元。(現價截至2019年1月16日)

公司/行業概況

蒙牛中期收入按年增17%至344.74億元人民幣(下同),當中約7%來自於銷量增長,意味更多(10%)來自於平均售價的上升,動力源自於產品組合的優化及折扣率的下降,帶動毛利率按年大幅改善3.6個百分點至39.2%。

毛利率方面,上半年原奶採購成本受惠於成本控制策略而能夠保持平穩,產品組合中高毛利的特崙蘇、常溫酸奶及奶粉增長幅度高於平均增幅,帶動了整體毛利率的上升。管理層表示,去年上半年較高毛利率具備可持續性,認為全年及今年均能夠維持。原奶價格受季節性影響,下半年原奶價格會高於上半年,但相信仍將處於合理可控水平。

估值與風險

我們看好行業及公司前景,維持目標市盈率31倍,目標價為28.5元。目前外圍市場受中美貿易戰消息影響較為波動,可逢低吸納。風險提示包括收入增長未能達標,利潤率提升不及預期,市場競爭激烈,原奶價格大幅波動。(現價截至2019年1月16日)

財務報告

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