公司簡介

公司是中國歷史最悠久的日化企業之一，主要從事化妝品、個人護理、家居護理用品的研發、設計、生產、銷售及服務。公司擁有完善的品牌矩陣，包括佰草集、高夫、美加淨、啟初、六神、家安等。公司以差異化的品牌定位覆蓋不同年齡和消費層的需求，不斷進行產品創新，目前是國內擁有一定影響力的日化公司。

業績點評

2024年公司營業收入為56.79億元（人民幣，下同），同比減少13.93%；歸母淨利潤為-8.33億元，同比減少266.60%；扣非歸母淨利潤為-8.38億元，同比下降366.41%；基本每股收益為-1.24元，同比減少265.33%。公司業績虧損主要系海外低出生率、嬰童品類競爭加劇和經銷商降低庫存導致海外業務收入大幅下降、實施戰略調整以及投資收益減少所致。2025Q1公司營業收入為17.04億元，同比減少10.59%；歸母淨利潤為2.17億元，同比減少15.25%；扣非歸母淨利潤為1.92億元，同比減少34.49%；基本每股收益為0.32元，同比減少15.79%。業績下降的原因主要系今年公司六神價格策略調整，線下經銷商進貨節奏有所延遲，但不影響總體需求；同時進一步優化管道庫存和非戰略合作品牌，相關業務的營收同比有所下降、毛利同比減少。

盈利能力短期承壓，經營質量有所改善

2024年公司毛利率為57.6%，同比減少1.37pct；淨利率為-14.67%，同比減少22.25pct，如前所述主要系公司商譽減值、戰略調整及收益減少所致。銷售費用率為46.69%，同比增加4.71pct；管理費用率為10.74%，同比增加1.4pct；研發費用率為2.66%，同比增加0.44pct。存貨為6.73億元，同比減少13.34%，主要系公司原材料採購量和產品的生產量、庫存量減少所致；應收賬款為7.71億元，同比減少34.25%，主要系公司實施戰略調整（包括百貨管道主動降低社會庫存及閉店使得開票收入減少及線上經銷商代理模式轉自營模式形成退貨）所致；經營現金流為2.73億元，同比大幅增加164.89%，主要系上年同期向相關人員支付股權激勵行權現金較高及戰略調整導致銷售收現扣除採購及服務付現後的淨額同比減少所致。

2025Q1線上業務及美妝業務收入同比均實現雙位數增長，期待25年業績大幅改善

2025年Q1公司線上業務、美妝業務收入均獲得同比兩位數提升。公司線上及線下業務均有顯著改善。玉澤、六神、佰草集和啟初等多個品牌在抖音平臺自播業務GMV實現三位數增長，三八大促達播劉媛媛佰草集專場量利雙增，線上同比實現三位數增長。線下，公司新增100+新客戶為戰略夥伴，積極拓展新興管道，以“萬店萬堆”

更高效地觸達終端，實現一季度拓店近4萬家，新興管道銷售額雙位數增長。我們期待公司25年全年業績實現大幅改善。

加強研發佈局，助力品牌勢能

截至2024年底，公司獲得455 項授權有效專利，同比顯著增加55%，有效鞏固了公司在研發技術領域的領先佈局。公司注重中草藥研究，從中醫藥美容理論研究、提取有效成分、專業平臺驗證到自主生產，最終最大化發揮中草藥的功效，逐步形成了自身的差異化競爭優勢。2024年公司成功完成3 個化妝品新原料（金耳、青錢柳、神經酸）的備案，實現新原料的突破。攜手國內中草藥頂尖研究機構，簽約成立“上海家化&中國中醫科學院中藥研究所，有望推動化妝品行業在中國特色植物原料技術研究及應用方面實現新突破。公司擁有五個自有工廠，其中青浦跨越工廠產能利用率僅為23%，未來有較大的提升空間，有望大幅增加相關產品產量。2025年3月上海家化創新中心-合成生物成立，這標誌著上海家化研發戰略的全面升級。

聚焦核心品牌，提升市場佔有率

公司聚焦核心品牌六神和玉澤的發展，積極進行行銷推廣，進一步提升市占率。玉澤Q1完成從品牌形象、包裝視覺、產品配方到專利科技的全方位升級。玉澤主打皮膚屏障修復，同時進駐醫美術後修復市場，在細分護膚賽道佔有一席之地。六神科技賦能驅蚊防護，推出全新升級驅蚊蛋，上市後蟬聯抖音驅蚊花露水品類榜首十餘天。

股權激勵計畫落地，利於公司長期發展

公司發佈2025年員工持股計畫，預計參與員工人數不超45人；考核業績目標為2025年-2027年淨利潤分別為正/同增不低於10%/同增不低於10%，每期解鎖比例分別為30%/30%/40%，此計畫有助於綁定管理層及核心員工，利於公司長期發展。

估值及投資建議：

2025年3月份，社會消費品零售總額40940億元，同比增長5.9%。其中，化妝品類銷售額為428億元，同比增長1.1%，顯現出化妝品消費增長態勢良好。近幾年各大國貨美妝品牌持續發力，整個美妝行業正在進行洗牌，雖然上海家化24年業績虧損，但仍處於國貨美妝十強之列。24年公司經歷了換帥、解決歷史問題以及一系列的戰略調整，2025年Q1業績表明成效初現，展望未來，公司將乘勢而上，在“四個聚焦”戰略指引下，持續推進產品、品牌及管道升級，進一步鞏固多品牌矩陣、全品類佈局的競爭優勢。雖然公司利用中草藥美容護理獲得差異化競爭優勢，但公司在個護和美妝領域仍面臨著較大競爭壓力，疊加公司戰略調整成效完全兌現需要一定時間，我們預測公司的營業收入在2025-2027年分別為61.33億元、66.23億元及70.21億元，EPS為0.49/0.71/0.81元，對應市盈率(P/E) 49.8x/34.8x/30.5x，公司目標價為25.48元，對應FY2025的P/E為52倍，首次覆蓋給予“中性” 評級。（現價截至5月12日）

風險因素：

宏觀經濟下行、行業競爭加劇、管理層變動、新品推廣不及預期。

財務資料:

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