投資概要

第三季度業績大超預期

長城汽車2023年第三季度實現收入495.3億元（人民幣，下同），同環比分別+33%/+21%；歸母淨利潤36.34億元，同環比分別+42%/+206%；扣非歸母淨利潤30.58億元，同環比分別+34%/+217%，業績大超預期。第一、第二季度的收入分別同比-13.6%/+43.5%，歸母淨利分別同比-89.3%/-70.1%，由於上半年轉型期利潤大幅縮水，前三季度累計公司實現的收入/歸母淨利分別同比+20%/-38.8%，至1195億元和49.95億元。

高端車型占比提升推高單價和盈利能力

第三季度公司毛利率為21.7%，同/環比分別-0.8/+4.3個百分點，主要受益於車型結構改善，電池成本下降以及銷量提升帶來的規模效應。收入規模正效應對費用率的下降發揮了積極作用，銷售/管理/研發費用率分別為3.7%/2.1%/4.0%，同比-0.6/-1.3/-0.1個百分點，環比-0.7/-0.4/-0.8個百分點。

第三季度公司銷量34.48萬輛，同比+21.5%、環比+15.2%，高於行業增速，增量主要來自於海外市場及高毛利車型拉動。其中，海外市場銷量8.78萬輛，環比增22%，海外市場銷量占比超過25%，環比擴大1.41個百分點，全年30萬的海外銷量目標有望超額完成。海外市場車型的平均售價及毛利率均高於國內銷售車型，對提升單價和盈利能力多有貢獻。第三季度公司15萬元以上車型占比為23.53%，環比+1.21個百分點，帶動期內長城汽車的平均單車收入14.36萬元，同環比分別+9.2%/+5.0%，平均單車扣非淨利為0.89萬元，環比提高0.57萬元。

電動化戰略迎來快速成長期

去年下半年起，公司深化向新能源及智能化轉型，調整產品結構，加大品牌及渠道建設投入，完成了新能源、智能化兩大領域扁平化、網絡化、去中心化的全產業鏈佈局；同時堅持在新能源及智能化領域的研發投入，年內多款新車搭載了DHT，全新 Hi4 等技術陸續面市，比如哈弗新H5/二代大狗PHEV/猛龍/梟龍，魏牌藍山/高山，坦克400Hi4-T/500Hi4-T。截至10月下旬，公司今年已新增了10款車型，其中8款為插電混動車型，後續還將上市坦克300 Hi4-T，哈弗新梟龍MAX，魏牌新拿鐵、藍山高階智駕版本、歐拉閃電貓暗夜版等新能源車型。H6中期改款，魏牌旗下的一款轎車，坦克700/800也將在未來加入到品牌矩陣中。在新車型帶動下，前三季度長城汽車的新能源車型累計銷量達到17萬輛，占比19.7%，較2022年全年的12.3%提高7.4個百分點。

從訂單情況來看，坦克500Hi4-T累計訂單突破2萬輛，坦克400Hi4-T上市首月訂單總量突破1.2萬輛，哈弗猛龍上市首日訂單突破1萬輛，凸顯了公司產品在細分市場領域的競爭實力。預計伴隨新車型上市、渠道完善，公司有望延續銷量增勢，全面加速新能源轉型。

投資建議

2023年11月份，長城汽車的銷量同環比分別+40.3%/-6.4%，至122849輛，哈弗和坦克品牌表現強勁，分別同比+39%/+70%，達到7.5萬輛和1.9萬輛；歐拉/皮卡品牌分別同比+48%/18%，至1.0萬輛和1.6萬輛，魏牌銷量同比+36%，至2866輛。新能源汽車的滲透率繼續提高至25%，海外銷量3.55萬輛，連續四個月超過3萬輛。

公司新能源轉型和高端化戰略的目標堅決，步伐清晰，強產品週期下隨著一系列新車型的推出和海外市場佈局持續深化，以及電池等原材料零部件成本下降在四季度的延續，有望為其帶來收入和淨利潤的彈性。我們認為，長城汽車對新技術、新產品體系的長遠佈局有利於其份額回升，在未來帶來穩健回報。

根據好於預期的三季報和慢於預期的新車週期，我們調整公司2023/2024年財務預估至預期EPS分別為0.72/0.95（原為1.06/1.44）元，並引入2025年預估值1.25，相應調整目標價至12港元，對應PE為15.6/11.8/9倍，P/B 1.4/1.3/1.2倍， “買入”評級。(現價截至12月19日)

風險

銷量不及預期

汽車市場急劇惡化

新能源車/皮卡/電池業務進展差於預期

財務數據

按此下載PDF版...