投資概要

25年三季度業績大幅改善
據公司公告，2025年前三季度福萊特玻璃實現收入124.64億元（人民幣，下同），同比-14.7%，實現歸母淨利潤6.38億元，同比-50.8%。其中，Q1/Q2/Q3公司分別錄得收入40.79/36.58/47.27億元，同比-28.8%/-26.4%/+21.0%，環比+0.01%/-10.3%/+29.2%；實現歸母淨利潤分別為1.06/1.55/3.76億元，同比-86.0%/-79.0%/+285.5%，環比+136.7%/+46.0%/+142.9%。業績呈現逐季改善趨勢，第三季度單季增長尤為顯著。

反內卷力度加大，推動盈利能力企穩回升
業績改善主要得益於庫存去化加速導致的行業景氣度回暖，成本端壓力緩解，以及海外業務（占比約30%）的支撐。

今年光伏行業"反內卷"力度加大，2025年7月光伏玻璃行業冷修產線達7750噸/日，國內在產產能降至8.9萬噸/日，距2024年11.47萬噸/日的高峰期減產幅度約22.4%，產能出清加速。供給端約束增強，為光伏玻璃價格企穩提供支撐，推動7月光伏玻璃報價觸底，8月價格回升,9月2.0mm光伏玻璃價格環比上漲18%至13-13.5元/平米，較7月的10.5元/平米回升了25%左右。

公司前三季度毛利率15.1%，同比-3.9個百分點，其中，受益於價格回升下的出貨量增長，成本端純鹼價格環比下降，以及海外高毛利業務的支撐，Q3毛利率16.8%，同/環比+10.8/+0.1個百分點。Q3單季期間費用率6.9%，同/環比-3.7/-0.6個百分點，良好表現主要源於規模效應。此外Q3沖回資產減值損失0.8億元也增厚了利潤。最終歸母淨利率為7.96%，同比提升13.2個百分點，環比提升3.7個百分點。

四季度行業預計維持弱平衡
截至2025年11月初，光伏玻璃價格由於需求支撐轉弱小幅下降，行業庫存呈現增加趨勢，2.0mm光伏玻璃主流成交價約12.5-13元/平米。但考慮到取暖季來臨天然氣價格上漲，成本支撐增加，預計價格波動幅度較為有限。受益於技術/規模/資本/客戶優勢，公司的成本優勢將隨著市場價格回落而更加凸顯，市占率有望擴大。

公司Q3庫存下降趨勢明顯，截至25Q3末公司存貨餘額約12.07億元，環比下降約7.51億元，Q4庫存或將小幅回升。截至2025年9月底，公司累計在產總產能為16400噸/日，較年初縮減15%。公司位於安徽2條（2400噸/日）和南通4條（4800噸/日）產線的產能將根據市場情況點火運營。印尼2條（3200噸/日）新產線預計建設週期會比較長，至少兩年後點火投產。

投資建議

儘管短期行業價格承壓，但作為光伏玻璃龍頭，福萊特在規模及盈利上均處於行業領先，且憑藉不斷擴大海外產能，盈利水準有望更上一層樓。

我們預計公司2025/2026/2027年每股收益為0.41/0.68/0.95元，相應調整目標價至14.4港元，對應2025/2026/2027年各32.3/19.5/13.8倍P/E，和1.4/1.3/1.2倍P/B，增持評級。(現價截至2025年11月13日)

P/E Band

Source: Wind, Phillip Securities Hong Kong Research

風險

1）光伏行業下游需求下降，行業爆發價格戰；
2）原材料成本上升；
3）海外市場拓展風險，關稅提高。

財務資料

(現價截至2025年11月13日)

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