投資概要

東風集團股份產品系列全面,近幾年銷售增速雖放緩但快于行業水準,預期08年增長仍達15-20%。儘管鐵礦石價格大漲令成本壓力增加,但考慮公司成本控制較好，盈利能力仍有望維持穩定，我們估算，公司07、08年EPS將分別高達0.384、0.386元，而06年僅為0.242元。我們給予公司“買入”評級，12個月目標價HK$5.19。

07年維持快速增長

東風集團股份產品系列全面，乘用車產品覆蓋了基本型乘用車、MPV、SUV、交叉型乘用車等，商用車產品覆蓋了微、輕、中、重型貨車及輕、中、大型客車等。2007年，國內汽車行業快速成長，公司作為在香港上市的品種最全的內地汽車公司，全年銷量增速為21.98%,其中乘用車和商用車分別為21.69%、22.66%,增速均略高於行業水準。我們認為，汽車行業中長期成長趨勢是公司最為實在的支撐點。

圖1：東風集團與汽車行業銷售增速比較

資料來源：公司報告、輝立資本集團

08年公司增長有望達15-20%

近期以來，美國次貸危機的負面影響開始顯現，國內中重卡等商用車又可能從年中開始執行國III標準，這些因素均可能影響2008年汽車行業的銷售形勢，但基於下屬因素，我們認為東風集團08年增速有望達到15-20%的水準：

乘用車方面：首先，在08年通貨膨脹成為事實的背景下，消費品尤其是乘用車、珠寶等高級消費品成長更為樂觀；

其次，東風集團股份實力強大，新品不斷，每年預計推出若干新車型，如旗下東風日產即擬推出4款車，其中，即將上市的CROSS新車逍客，是日產歐洲設計中心成立之後開發的第一款全新車型，該車推出後銷售極為火爆，歐洲市場上8個月銷量高達24萬輛，在日本市場也累計銷售13萬輛。這些新車預計會為公司發展注入新動力；

再次，公司主導產品頗受市場歡迎，TIIDA年銷量超過12萬台，成為細分市場代表車型；驪威07年月均銷售5000台，也成為細分市場的主流車型。而在1月7日召開的“2007年度第四批車型C-NCAP評價結果發佈會”上，東風本田的新世代CR-V憑藉總分50.6的成績創下迄今為止C-NCAP的最高記錄，也是惟一達到五星加成績的車型。

商用車方面：07年東風天龍、大力神銷售突破23000輛，創造了國內同行業同類新品上市第一個年度銷量之最，而且，這些車也達到了國Ⅲ標準，並較為節油。在中國經濟依然穩定,固定資產投資快速增長的背景下，公司商用車業務仍然樂觀。

而在08年1月，公司銷售表現比較樂觀。我們預計，08年公司乘用車銷售增速將達到20％左右，商用車也可達到15％左右。

表1：2008年1月東風集團銷售形勢

資料來源：中國汽車工業產銷快訊、輝立資本集團

盈利表現仍將處於相對高位

儘管市場競爭越來越劇烈，汽車價格也不斷下降，但近幾年來，東風集團股份盈利穩定，主要在於成本控制較為得力，譬如規模擴張效應、提高國產化等。08年儘管鐵礦價格上升驅升鋼鐵成本，汽車製造成本上升，但是，成本控制仍有助於公司毛利率維持較高水準，08年或達16％以上。

圖3：汽車用鋼鐵價格走勢

資料來源：中國鋼鐵工業協會

估值具有提升空間

依據公司銷售增速維持20％以上和盈利能力維持較高位的假設，且07年公司還因國家兩稅合一政策而產生一次性以前年度遞延稅回撥3.67億元的收益，我們預計公司07、08年將實現純利33.10億元、33.29億元，EPS分別為0.384、0.386元（折合0.40、0.43港元）。

估值上，截至2月底，汽車類H股公司預期市盈率平均為11.08倍，美日公司平均為12倍左右。雖然中國汽車成長及東風集團產品結構全面是樂觀因素，但考慮目前市場謹慎，我們保守估值，給予公司對應08年EPS12倍市盈率，12個月目標價HK$5.19，較目前價位高42.58%，給予“買入”評級。

財報預測

資料來源：公司年報、輝立資本集團

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