公司概要

江西銅業是國內最大的集銅采選、冶煉、加工於一體的銅生產企業，並擁有同業中最豐富的銅儲量。目前公司銅權益儲量1459 萬噸，黃金權益儲量382 噸。

業績回顧

公司發佈2013年半年報,上半年實現營業收入約876.73億元,較上年同期增加31.28%。歸屬於母公司股東的淨利潤總計12.75億元,同比減少52.23%，對應每股收益0.37元；其中二季度實現淨利潤3.04億元,同比下降75.38%。

業績下滑主要由於銅、金價格下跌令盈利能力下降，並大幅增提了存貨跌價損失。上半年公司主營產品價格持續下滑,銅長江現貨含稅均價55013元/噸,相比去年同期57836元/噸下降5%,但期末較年初下滑近20%,黃金均價307元/克,同比也下滑8.7%,但期末較年初下滑近30%。再加上外購原料的增加,陰極銅、銅杆線、銅加工產品、黃金等毛利率分別下降1.2%、1.1%、3.5%、7.7%，整體毛率下滑2.9個百分點至約3%。同時，價格下滑也導致存貨跌價損失增加,資產減值損失同比增加507.36%至約5.71億元,同比拉低公司每股收益0.14元。

具體經營方面，當期公司生產銅精礦含銅10.1萬噸,與去年同期基本持平，而陰極銅產量為55.88萬噸,同比增長11.7%，銅杆線35.3萬噸,同比上漲74.75%。三費占比則維持低位,報告期占營收比例為1.68%，較去年同期低0.44個百分點，體現公司控制費用的努力產生成效。

產品價格短期有支撐中期有壓力

總體而言，下半年以來，銅、金等價格得益于美元走軟、敘利亞化學武器危機及主要國家經濟企穩走穩而有所上漲。具體到銅，更得益於海外發達國家廢銅原料供應增速放緩,且前期銅價下跌導致國內廢銅原料供應商產生惜售心理,原料供應不足使得部分廢銅冶煉產能停產,從而限制電解銅產量供應,進而對銅價有所支撐。還值一提的是，18日美聯儲議息會議未如市場預期縮減QE規模，短期預期還對金屬價格有所提振。

但需要指出的是，中期金屬價格還將面臨諸多考驗。其一是美元中長期走勢可能已重新步入升值通道，因美國經濟相對更強，且QE終將退出，只是時機未定。對於銅等基本金屬而言，消耗占比全球三四成的中國正著力經濟轉型，政府高層已明確以經濟增速放緩刺激改革和轉型的決心，因此，依賴於投資的銅等金屬未來需求增速勢必放緩。相反，銅礦新建擴建項目在今明兩年逐步投產,供需格局將逐步趨向寬鬆,後市銅價反彈幅度預計有限，相反可能仍有下降空間。

而對於金銀等貴金屬，目前中美等主要國家合作多於對抗，通脹亦處於可控當中，因此，其貨幣屬性、避險屬性、保值屬性有所削弱，但基於過於寬鬆的貨幣環境和此前跌幅過大，我們以為其價格波動將小於此前，預計能維持在1200美元的成本線附近。

成長前景有限

公司國內礦山項目已陸續達產,過去3年,受益於德興銅礦的擴建,公司自產銅礦從16萬噸增加去年底21萬噸,該擴建工程完全達產,預計未來增長有限,而國外銅礦,無論是阿富汗還是秘魯銅礦,建設進度均低於預期,預計2-3年內難以投產。因此，公司未來2年自產銅礦增幅有限。2013年，預計公司自產銅精礦及黃金將維持21萬噸和6噸的產量。再加上價格前景難樂觀，預期公司盈利能力難以好轉。

還值一提的是，公司高新技術企業15%所得稅優惠稅率去年底到期,目前正在申請延續,批復可能需待四季度或者明年，短期亦對業績有負面影響。

風險

金屬價格大幅波動風險；

產能投放低於預期；

環保污染等突發事件增加成本支出。

股價反彈基本到位,予持有評級

由於銅市整體格局將從過去幾年供不應求向供應小幅過剩轉變,壓制價格運行中樞,我們預期江西銅業2013年、2014年分別實現營業額1,698億元、1,579億元，實現淨利潤25.33億元、21.91億元，折合每股收益0.73元、0.63元。

此前兩月，公司股價已大幅反彈近五成，我們認為已基本反映基本面小幅好轉的因素。但考慮中國經濟轉型，金屬市場難有樂觀表現，暫予公司對應13年1倍的市淨率估值，12個月目標價為15.85港元，較現價有3.7%的折價，予“持有”評級。

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