行業：

TMT 、半導體、消費、醫療（李浩然）

汽車 & 航空（章晶）

TMT & 半導體（陶然）

TMT 、半導體、消費、醫療（李浩然）

本月本人發表了兩篇研報：百勝中國（09987）、特步國際（01368）。

百勝中國（09987）就2023年系統銷售額而言為中國最大的餐飲企業，截至2024年6月底有15423家餐廳，主要覆蓋中國2100多個城市。公司的餐飲網絡包括旗艦品牌肯德基及必勝客，以及Lavazza、黃記煌、小肥羊及塔可鐘等新興品牌。

2Q2024FY，系統銷售額在去年高基數的情況下實現同比增長4%，不計及外幣換算影響。該增長主要得益於8%的淨新增門店貢獻。本季度淨新增401家門店。其中加盟店淨新增99家，佔比25%。期內，總收入同比增長1%至26.8億（美元．下同），創第二季度新高。不計及外幣換算的影響，同比增長4%。同店銷售額達去年同期水平的96%，同店交易量同比增長4%。經營利潤同比增長4%至2.66億元，創第二季度新高。不計及外幣換算影響，同比增長7%。核心經營利潤同比增長12%至2.75億元。經營利潤率為9.9%，同比增長20個基點，得益於穩定的餐廳利潤率和管理費用的減少。餐廳利潤率為15.5%。剔除1200萬元影響餐廳層面可比性的項目，餐廳利潤率大致和去年同期持平。營運效率的提升使利潤率保持穩健。每股攤薄盈利同比增長17%至0.55元，創第二季度新高，或增長19%（不計及外幣換算影響）。外賣銷售同比增長11%，保持了百勝中國過去十年來的雙位數增長。外賣約佔肯德基和必勝客餐廳收入的38%。

公司對2024FY目標與前期披露保持不變，預計淨新增約1500至1700家門店。與此同時，資本支出約在7億至8.5億元之間，以季度現金股息和股票回購的形式創紀錄地向股東回饋15億元。

汽車 & 航空 (章晶)

於本月本人發佈了敏實集團(425.HK) 的更新報告和新泉股份（603179.CH）的首發報告。

2024上半年敏實集團實現總收入110.9億元（人民幣，下同），同比增長13.78%，環比增1.85%。實現歸母淨利潤10.68億元，同比增長20.4%，環比增6%，主要歸功於營業額增長帶來的規模效應、電池盒產品線產能利用率的持續提升以及各產品線力推降本增效措施使得毛利較2023年同期增長，使公司總體上保持了較好的盈利水準。期內毛利率約28.5%，同比提升2.2個百分點，主要受塑件和電池盒業務的分部毛利率分別攀升2.0和2.7個百分點所帶動。其中，電池盒業務的分部毛利率達到20.6%，離25%的目標更接進了一步。

公司持續優化全球工廠的運營效能，在全球各運營區域打造「樞紐式」中心工廠，圍繞樞紐工廠輻射衛星工廠，實現全球產能聯動，持續提升各個產品線之間協同運營效率。公司對包括電池盒、車身底盤結構件、智能集成外飾件、儲氫系統、儲充一體機等在內的創新產品及新材料技術持續進行研發投入，並收穫了多個新業務訂單的突破，加之已展開佈局的電芯結構件等新產品賽道的培育，這些都將驅動公司中長期可持續發展。

今年上半年資本開支同比下降了45.7%至10.93億元，全年指引不超過25億元。經過數年的投建新業務產能（尤其是海外工廠的佈局）後，公司已基本度過了高投入階段，未來預計以設備更新和柔性化改造投入為主。公司現金流情況亦好轉，自由現金流由負（-4.17億）轉正（+6.37億），預計年底有望恢復暫停一年的派息。同時公司公告擬使用不超過5億港幣的資金進行股份回購，傳遞了管理層對公司未來發展持有信心。

我們輕微下調公司2024/2025年每股盈利預估至1.97/2.35（原為2.17/2.53）元人民幣，幷引入2026年盈利預測2.78元，調整公司目標價至22.65港元，對應24/25/26年PE/PB分別為10.5/8.8/7.4和1.2/1.1/1.0倍，給予買入評級。

新泉股份成立於 2001 年，擁有較為完善的汽車內外飾件總成產品系列，已實現產品在商用車及乘用車應用領域的全覆蓋，具備與主機廠同步開發能力。公司的主要產品中：儀錶板總成、頂櫃總成、門內護板總成、內飾附件、保險杠總成和外飾附件的分部門營業收入分別為69.8/1.3/17.5/3.7/0.9/1.8億元（以2023年財報數字計），各自的毛利率為22.02%/12.26%/16.43%/19.79%/31.33%/5.26%。公司2019年就已實現對上汽、長安、吉利、廣汽、比亞迪、長城等核心自主車企的量產配套，自2020年開始，又進入特斯拉配套體系，並於2021年開始大規模量產貢獻收入。

2023 年公司大型產品產能 742.0 萬套，產量721.7 萬套（其中儀錶盤總成產量 662.8 萬套） ；中型產品產能 2965.6 萬套,產量 2983.2 萬套。公司圍繞主機廠持續推進合肥、安慶、常州、上海、墨西哥等地產能建設，目前大、中型產品在建產能 560 萬套，包括 210 萬 套儀錶板總成、120 萬套門板、40 萬套座椅背板、50 萬套汽車輪眉飾板、50 萬套尾門/翼子板總成和 90 萬套保險杠總成等配套。

2023 年公司向墨西哥新泉增加投資 1.45 億美元，墨西哥新泉 80 萬套儀錶盤總成和 40萬套座椅背板預計 2024 年底投產，為公司增長注入新動力。同時，公司進一步在斯洛伐克投資6500萬歐元設立子公司，在美國投資5000萬美元(加利福尼亞州投資 400 萬美元，得克薩斯州投資 4600萬）設立下屬子公司，用於研發、製造、銷售，海外市場持續拓展。

公司是國內汽車內外飾優質企業，隨著公司客戶持續拓展，產能陸續釋放，有望保持持續增長動。我們看好公司長遠發展，預計公司 2024-2026 年實現每股盈利分別為2.25/2.94/3.65元，同比增長36.6%/30.3%/24.5%，給予目標價至55.7人民幣元對應2024/2025/2026年24/18.4/14.8倍預計市盈率，增持評級。

TMT & 半導體（陶然）

於本月本人發佈了一篇研報：京東集團 (9618.HK)。

2Q24公司收入同比增長1.2%至2914億元（人民幣，下同），主要受益於服務收入增長推動。分類型看，商品收入（1P）2339億元，同比穩定，服務收入（3P）575億元，同比增長6.3%。分業務看，京東零售收入同比增長1.5%至2571億元，京東物流收入同比增長7.7%至442億元。整體來看，2Q24 Non-GAAP經營利潤同比增長33.7%至116億元，Non-GAAP經營利潤率達到4.0%，主要受益於京東物流經營利潤率表現超過預期。歸屬於上市公司普通股股東的Non-GAAP淨利潤為145億元，同比增長69.0%。股東回報方面，截至2024 年6 月30日，公司已累計回購33 億美元，回購股份總數約占2023 年末普通股的7.1%。

隨著用戶體驗不斷優化，用戶粘性不斷增長，營商環境逐步提升，中長期有望提升變現能力。此外，銷售規模的增長也帶來了廣告投放、快遞物流等服務性業務和佣金收入的增長，同時也會帶來效率提升、原料採購成本下降，形成良性迴圈。因此，我們預計服務收入在2024年回歸健康增長，24-26年同比增速可達10%/13%/15%。考慮到京東零售業務調整期進入尾聲，基本面走勢逐漸好轉，有望促進投資者情緒修復。此外，公司可能從國內“以舊換新”政策的實施中受益，我們測算2024年京東零售的分部價值為3172億元，基於13.0倍2024年預測PE，相較可比公司均值9.2倍預測PE略有溢價。

2024年，京東將以用戶體驗提升和市場份額增長為重點，繼續推進價格競爭力和平臺生態建設。京東零售會繼續執行低價策略，商超、運動、傢俱、家裝、汽車以及服務行業等領域的線上滲透率仍有較大提升空間。隨著2024年全年整體消費穩中向好，公司各品類增長有望重回健康增速，公司核心帶電品類有望持續獲得市場份額，商超品類重回良性增長。同時，考慮到電商行業競爭加劇，3P變現端短期貢獻不顯著，生態建設成效在中長期內有序釋放，我們預計公司24-26年營業收入分別為11438/12216/13114億元，歸母淨利潤分別為305/349/396億元，對應稀釋EPS為9.6/11.0/12.4元，對應PE為13.0/11.2/10.0x；根據SOTP估值法，基於對子公司和投資企業最新市值或估值和30%的折讓價值，我們給予2024京東集團合計目標市值4520億元，對應目標價144元/155港元，評級為“中性”。

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