公司簡介

騰訊成立於1998年11月,是目前中國最大的互聯網綜合服務提供者之一，也是中國服務使用者最多的互聯網企業之一。腾讯的通信和社交服務連接全球逾10億人，幫助他們與親友聯繫，暢享便捷的出行、支付和娛樂生活。騰訊發行多款風靡全球的電子遊戲及其他優質數字內容，為全球使用者帶來豐富的互動娛樂體驗。騰訊還提供雲計算、廣告、金融科技等一系列企業服務，支持合作夥伴實現數字化轉型，促進業務發展。

公司核心業務穩中有進，生態系統持續穩固

2024年第三季度，公司實現總營收1672億元（人民幣，下同），同比增長8.1%；盈利能力方面，未經調整經營利潤為613億元，同比增長18.6%，經營利潤率由去年同期33.0%上升至37.0%。未經調整期內盈利為540億元，同比增長46.8%。分部收入方面，3Q24遊戲業務收入實現強勁增長，同比增長12.6%至518億元，主要由於長青遊戲在全球的穩健表現及具備長青潛力的新遊戲貢獻。營銷服務收入同比增長16.7%至300億元，主要由於來自視頻號、小程序及微信搜一搜的強勁需求。金融科技及企業服務業務收入同比增長2.1%至531億元，支付服務收入因消費支出疲軟而有所下降。

增值服務業務：長青遊戲表現強勁，社交網路健康增長

遊戲業務：2024年第三季度，公司遊戲收入同比增長12.6%至518億元。其中，國際市場遊戲收入為人民幣145億元，同比增長9.0%，主要由於包括《PUBG MOBILE》及《荒野亂鬥》在內的遊戲表現強勁。《VALORANT》從個人電腦端拓展到PlayStation和Xbox，在五個關鍵國際市場推出了主機版本，推動了該遊戲流水同比增長超30%。本土市場遊戲收入同比增長14.1%至373億元，得益於包括旗艦長青遊戲《王者榮耀》、《和平精英》的健康增長，以及其他長青遊戲如《火影忍者》和《無畏契約》等在內的遊戲驅動。其中，由於新內容及角色的推出，《火影忍者》月均DAU突破一千萬。我們預測第四季度遊戲收入同比增速可達17.3%，主要由於9月新上線的《三角洲行動》表現了較高的用戶日均使用時長和留存率，以及部分國際市場遊戲延長的收入遞延週期將會體現在未來數個季度的收入當中。同時，公司將推出中國新年活動將進一步提高用戶體驗和遊戲流水。

社交網路業務：2024年第三季度，公司社交網路業務收入同比增長4.0%至309億元，主要由於手遊虛擬道具銷售、音樂付費會員收入及小遊戲平臺服務費的增長，部分被音樂直播及遊戲直播服務收入下降所抵銷。音樂訂閱收入同比增長20.0%，主要由於訂閱人數同比增長16.0%，達到1.19億。在此期間，公司改進了推薦演算法，擴大了內容供應，並升級了音訊品質。

長視頻訂閱收入同比增長 4%。受益於熱門動畫和電視劇，視頻訂閱量同比增長 6.0%，達到1.16 億。QQ團隊全面升級了平臺後端基礎設施，並增加和推廣了騰訊頻道以及AI妙繪和相冊回憶等新功能，推動 QQ的移動終端月活躍賬戶數於2024年第三季同比增長回正。

營銷服務業務：功能增強帶來不同變現機會收入增長

2024年第三季度，公司營銷服務收入同比增長16.7%至300億元，主要得益於廣告主對視頻號、小程序及微信搜一搜廣告庫存的強勁需求，以及巴黎奧運會相關品牌廣告的較小幅度的一次性貢獻。遊戲及電商行業的廣告開支同比有所增長，超過房地產及食品飲料行業縮減的開支。分業務類型來看：1）視頻號三季度廣告收入同比增長60%，主要由於微信的交易能力系統性加強，但廣告載入率仍維持在3-4%水準。2）小程序營銷服務收入同比增長強勁，三季度小程序GMV超過2萬億元，同比增長超過10%。同時遊戲小程序和短劇小程序提供了高價值的激勵視頻廣告庫存，並產生了增量的閉環需求。3）微信搜索收入同比增長超過一倍，受益於商業查詢的增加和點擊率的提高，公司利用LLM能力促進對複雜查詢和內容的理解，提升搜索結果的相關性。

金融科技及企業服務業務：宏觀環境仍是主要影響因素

2024年第三季度，公司金融科技及企業服務業務收入達到531億元，同比增長2.1%。管理層表示商業支付交易的數量繼續以健康的速度增長，同比增長約10%，但每筆交易的平均金額有所下降，支付收入的下降被財富管理服務收入的增長所抵消。財富管理的使用者數量和聚合客戶資產都同比增長。企業服務第三季度收入同比增長，得益於雲服務收入的增長以及由於電子商務交易量上升而增加的科技服務費。由於更高利潤收入流的貢獻增加以及效率提高，企業服務毛利潤在一年內顯著增長。管理層表示經濟刺激政策於10月宣佈後需要一段時間影響中國市場，我們預計金融科技業務收入在第四季度保持穩定。

投資建議

電子商務業務方面，管理層表示自9月底淘寶全量接入微信支付，整體電子商務交易量增加，帶來支付收入增長。同時，考慮到騰訊社交網路業務強大的用戶基礎，電商業務有望成為新的增長節點。營銷服務業務方面，管理層表示視頻號的廣告負載仍遠低於同行個位數範圍，未來隨著廣告技術的提升和廣告負載的增加，公司廣告業務有望繼續超越行業增速。總體來說，我們看好公司的中長期成長，我們預計公司24-26年營業收入分別為6547/7074/7684億元，未經調整期內盈利分別為2080/2365/2634億元，對應EPS為21.7/24.7/27.5元，對應PE為22.9/20.1/18.1x；根據SOTP估值法，基於對子公司和投資企業最新市值或估值和10%的折讓價值，我們給予2025腾讯合計目標市值4.6萬億元，對應目標價496元/540港元，評級為“買入”。

風險因素

1）遊戲監管趨嚴；2）宏觀經濟環境疲軟；3）來自現有及新興社交平臺的潛在競爭威脅。

財務資料

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