公司簡介

海東青主要從事研發、生産和銷售工業用途的無紡布和化纖材料。作爲新材料，無紡布具有防水、可洗、過濾、高彈性和减震等特點，廣泛應用于過濾材料、鞋類産品、服裝、汽車內飾以及家庭裝飾等多個方面。本公司生産的化纖爲再造滌綸短纖，可廣泛用作生産人造皮、鞋材和無紡布的原材料。

招股情况

海東青計劃發行2.4億股，占上市後已發行總股本30％，其中90%國際配售，10%公開發售。招股價在2.36-3.26元之間，集資額爲5.66-7.82億元。

集資所得的43.2%用作興建合成纖維無紡布的生産設備，37%用作興建過濾物料無紡布的生産設備，8.4%用作拓展現有技術中心及建設新物料的研發中心，2.3%用作建設補充設備，餘下9.1%用作一般營運資金。

投資概述

無紡布業務是海東青的核心收入來源。2007-2009年海東青的利潤增速快于收入增速，營業收入和利潤的複合增速分別爲27.4%和48.9%。海東青的産品有57%用于內銷，43%用于出口。

海東青未來的業績增長來自于無紡布的産能擴充。公司在2010年和2011年將分別有新的無紡布生産綫投産，對于提升收入和盈利能力均有積極影響。

我們預計，海東青在2010年的淨利潤達人民幣1.82億元，每股收益爲0.23元，相當于0.26港元。考慮到同行業公司的估值和海東青的特點，我們給予海東青11倍市盈率，我們預計公司未來12個月目標價爲2.86港元，處于招股價區間。我們給予海東青“中性”評級。

無紡布業務是海東青的核心收入來源

無紡布業務是海東青的核心收入來源，過去三年來自無紡布的收入在公司總營收的占比分別爲66.4%、73.8%和75.8%，而化纖業務的收入占比約爲25%。

2007—2009年公司的利潤增速快于收入增速。過去三年海東青的營業額由人民幣4.6億增至7.46億，複合增速爲27.4%，而利潤則由0.67億增至1.49億元，複合增速爲48.9%。海東青的産品有57%用于內銷，43%用于出口，出口至香港、印度、印尼等國家，其中多功能産品在出口中占較大比例。

業績增長來自于無紡布的産能擴充

海東青擁有16條無紡布生産綫及配套生産綫，年産能合計約爲8150萬碼，此外，公司擁有2條化纖生産綫，用于生産滌綸短纖，年産能約爲3萬噸。

海東青未來的業績增長來自于無紡布的産能擴充。按照計劃，公司在2010年二季度將有6條生産綫會投入運作,主要用作生産縫編無紡布，估計年産能約4080萬碼。另外，該公司預期于2011年首季，有6條生産綫及10條配套生産綫投入運作，估計年産能合共5050萬平方米。

新生産設施將用于生産無紡布，包括高性能複合合成皮革、過濾物料及汽車內飾。新産品主要應用于鋼鐵、水泥、燃煤發電場及汽車製造業。新無紡布産品的技術含量較高，預期將提升無紡布的盈利能力，帶來較高的毛利率水平。

目前海東青的産能利用率基本處于較高水平，2009年末針刺無紡布和縫編無紡布的産能利用率分別爲91%和69%。公司在2010年二季度有縫編無紡布的6條生産綫投産，從而使2010年的産能增加約2000萬碼，使2010年的無紡布産能達8500萬碼，增長30%。我們預計，2010年公司無紡布的總體産能利用率將上升至85%，全年銷售收入將達人民幣9.86億元。

盈利能力將穩步提升

過去三年海東青的毛利率基本保持在29%-30%之間，産品結構的變化導致毛利率有所下滑，但核心業務無紡布的盈利能力保持穩定。我們預計隨著高端無紡布的産能增加，公司的毛利率將在30%的基礎上穩步提升。

無紡布的毛利率水平由2007年的33.5%降至2008年31,8%，原因是公司向客戶提供不同種類的無紡布，具備新功能及標準的原材料使用量較高。

化纖的毛利率由2007年的31.7%猛降至2008年的24.1%，2008年化纖的單位價格較2007年明顯下降，削弱了公司化纖産品的盈利能力。2008年和2009年化纖的毛利率水平保持穩定，2010年化纖的毛利率水平有望上升。

此外，優惠稅率和政府補貼有效提升公司的盈利能力。從2009年開始海東青開始享受高科技企業的15%的優惠所得稅率，2009年公司的淨利潤率達20%，明顯高于2007-2008年的淨利潤水平。而政府補貼也一定程度增加了公司盈利，增强企業發展的動力。

風險：

産能擴張計劃可能會面臨不確定；

公司面臨日益激烈的競爭，行業門檻下降；

2007-2009年獲得的政府補貼如獲取消則對公司業績可能産生負面影響；

業績受原材料波動影響；

稅務優惠和勞工成本上升會影響公司的盈利能力；

估值：

我們預計，海東青在2010年的淨利潤達人民幣1.82億元，每股收益爲0.23元，相當于0.26港元。

考慮到同行業公司的估值和海東青的特點，我們給予海東青11倍市盈率，我們預計公司未來12個月目標價爲2.86港元，處于招股價區間。我們給予海東青“中性”評級。

財務數據

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