業績摘要

2024年第四季度，公司實現總營收128億元（人民幣，下同），同比增長23.4%，由於季節性因素環比有所下降。盈利能力方面， Non-GAAP淨利潤為30億元，同比增長13.6%，對應淨利率為23.8%，同比下降 2 個百分點，主要由於國際品牌行銷費用增加。分部收入方面，4Q24住宿預訂收入52億元，同比增長32.7%，主要由於酒店ADR降幅縮小帶來國內和出境酒店業務的強勁增長；交通票務收入48億元，同比增長16.4%；旅遊度假收入9億元，同比增長23.6%，主要由於節假日旅遊需求增長；商旅管理收入7億元，同比增長10.7%，主要由於企業旅差管理服務需求增長。費用方面，該季度公司總運營支出為78億元，同比增長4.7%，與各期內總營收的波動基本一致。其中，研發費用同比增長16.4%，主要由於研發人員費用變動。銷售費用同比增長44.6%，主要由於公司海外品牌Trip.com增加海外地區投放。

業績點評

旅遊市場韌性增強，消費者探索願望強烈：

2024年全年，核心OTA平臺GMV達到1.2萬億元。在第四季度，由於簽證流程簡化和國際航班數量增加，出境旅行市場酒店和機票預訂已經反彈到2019年120.0%的水準，領先國際航線恢復至2019年同期96.6%的速度。公司國際OTA平臺Trip.com酒店和機票預訂同比增長超過70%，在第四季度占集團收入的14.0%，占2024年的10.0%。同時，由於過境免簽政策進一步放寬優化，入境旅行預訂同比增長超過100.0%。公司管理層表示酒店ADR仍低於去年水準，而供應量同比增長至高個位數百分比，預計隨著旅遊基礎設施的持續改善，2025年酒店價格將恢復穩定。

公司採用新資本回報措施，擬首次派發末期息：

根據集團計畫，公司將首次派發末期息每股0.3美元，董事會亦已授權今年採取新資本回報措施，回購總額達4億美元。

投資建議

公司針對包括大眾群體和銀髮人群等不同客戶群，建立完善的供應鏈及履約體系，同時深入佈局國際OTA業務。公司管理層看好AI 創新賦能提升用戶體驗，通過AI代理取代傳統搜尋引擎，成為流量的主要入口，從而開闢新獲客管道，提升運營效率，逐步緩解成本壓力。同時，管理層表示將持續投入建設海外品牌，預計短期內利潤率承壓，長期有望帶來新的收入增長點。因此，我們預計公司25-26年營業收入分別為630/748億元， GAAP淨利潤分別為201/250億元，對應攤薄EPS為29/36元，當前股價對應PE為14.3/11.5x。

我們採取海內外OTA企業Booking，Expedia，Airbnb和同程旅行作為可比公司，但考慮到目前海外品牌Trip.com仍處於擴張區間下利潤率承壓，我們採用略低於2025年行業平均的19x PE，據此測算目標價下調為584港元，評級為“增持”。

風險因素

1）國內消費需求不及預期；2）國際業務擴張不及預期；3）酒店ADR 及機票價格下行壓力大於預期。

財務資料

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