第四季繼續少賺，全年業績持平

公司公佈2015年度業績預告：按《中國企業會計準則》，全年營業總收入為760.33億元，同比升21.46%，低於我們預估值約1.6%。淨利潤同比跌0.02%至80.4億元人民幣，基本每股收益為0.8808元，低於我們預估值約5.8%。單季淨利較上年同期增速分別為26%，12%，－0.9%，－25%。業績亦低於市場一致預期，拖累公司股價跑輸。我們認為，讓市場擔憂的不僅僅是低於預期的業績表現，還有SUV市場未來或將面臨更多價格戰。

全年銷量增速領先，惟第四季大幅計提費用侵蝕盈利能力

僅從銷售數據上看，長城汽車的表現無疑是十分出色的。2015年長城汽車的銷量同比增長16.7%至85.3萬輛，完成既定目標，增速遠高於整體行的業5%，在國內汽車市場排名第八。公司的SUV車型在中國SUV前十中佔據兩席，哈弗H6，排名第一，與第二名的大眾途觀拉開了12萬輛的差距。H2排名第八。

收入增速高於銷量增速反映公司單車售價的提升和銷售結構繼續優化，但財報最低一欄反映的盈利能力是下降的：單車盈利從第三季度的8700，下降到了第四季度的6700，14年第四季度的單車盈利為11000。主要原因是第四季度公司計提了包括員工的年終獎金，研發費用、和新建產能的折舊在內的大筆費用。

未來雖充滿挑戰，但股價下跌已過度反映利空

公司2016年銷量目標定為95萬輛，同比增約11%，主要增長動力來自於今年上半年上市的H7，去年底推出的H8兩驅版，以及藍標版本的H6和H2。就目前而言，我們認為公司急需1至2款讓人眼前一亮的、實力車型來提振市場信心，建議密切關注H7上市後的市場反饋。

未來SUV市場的競爭壓力有增無減，相關細分行業盈利能力徘徊在低位的可能性較大。但我們認為，於同類公司中，長城汽車的產品在中國數量巨大的中小城鎮中最具競爭實力，前期股價大幅下修已過度反映利空，即使保守預估，目前股價對應16年市盈率僅5倍左右。我們下調目標價至8.16港元，對應2016年7倍預計市盈率，上調評級至買入。(現價截至2月17日)

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