每週精選

作者

李學滔先生(Terry Li)
分析師

碩士及學士皆畢業於嶺南大學,分別擁有國際銀行與金融碩士學位和工商管理學士學位。擅長從公司基本面及估值發掘投資機會,主要負責科技、媒體和電信、教育與金融行業研究。

Graduated from Lingnan University, with Master of Science in International Banking and Finance and Bachelor of Business Administration respectively. Investigate company fundamentals and valuation to explore investment opportunities in TMT, Education and Financial industry.


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金蝶國際 (268.HK) - 雲業務增長保持亮麗,惟傳統業務增長下滑

2019年7月12日 星期五 觀看次數11669
金蝶國際(268)
推介日期  2019年7月12日
投資建議 買入
建議時股價 $7.090
目標價 $8.900

投資概要

集團公布盈警,歸屬於母公司權益持有人應佔利潤同比下降30%-40%,但收入同比增長15%-20%,其中雲服務業務更同比增長50%-60%。期內,蒼穹發展良好,上半年簽約客戶28家,合同單價平均110萬。但傳統業務增長下滑及研發投入增大,利潤出現下滑。然而,我們認為假如雲服務發展良好,即使傳統業務增長放緩,買入邏輯仍然存在。我們給予目標價8.90港元,較此前目標價下調3.4%,上調至“買入”評級,潛在升幅25.5%。(現價截至7月10日)

業績更新

集團在7月6日公布盈警,2019H1歸屬於母公司權益持有人應佔利潤同比下降30%-40%。其中,集團錄得約1,800萬投資虧損。收入同比增長15%-20%,其中雲服務業務更同比增長50%-60%。

雲服務增長亮麗,續費率保持高企

雲服務業務同比增長50%-60%,輕微高於我們的全年預測增速(50%)。期內,蒼穹發展良好,上半年簽約客戶28家,去年大約只有十多家,客戶營收規模均是超過百億,合同單價平均110萬。隨著蒼穹日漸成熟,我們相信集團應對超大型客戶需求的能力更會加強。由於這些超大型客戶的合同單價較高,因此我們預計蒼穹更會成未來雲業務的主要增長動力。此外,管理層亦表示雲服務續費率保持高企。另外,去年出現負增長的管易雲,經集團作出調整後,上半年增長約20%。

傳統業務增長下滑及研發投入增大,利潤出現下滑

若取集團目前給出的區間中位數,估計傳統業務上半年的增長只有約3%,低於我們全年預測(9%)。我們認為這次傳統業務增速下滑主要由於1)客戶憂慮上半年經濟下行風險,從而延遲或減少IT開支和2)對傳統業務的需求轉移到雲服務上。管理層表示部份項目拖延,這有機會與前者因素有關,然而這只是短期影響。而後者則是一個較長期的影響,雲服務是未來趨勢,隨著集團重心轉移到雲服務上,傳統業務增長逐步下滑是大概率的事情。集團給出雲業務在2020年佔總收入60%的目標,因此我們認為只是雲業務發展繼續理想,即使傳統業務增長放緩,買入邏輯仍然存在。

由於集團今年持續為蒼穹等雲業務大量投入研發資源,使雲業務虧損持續,所以傳統業務則成為支撐雲業務發展的重要收入來源。一旦傳統業務增長下滑,集團的利潤自然同步下滑。

盈利預測

由於上半年傳統業務增長下滑,我們分別下調2019/20年的預測傳統業務全年增長6%/1%。另外,由於集團表示在雲業務上加大投入,我們上調2019/20年的預測銷售及推廣費用佔收入比各1%,並上調2019/20年的預測研究及開發成本佔收入比各1.5%。2019/20年預測歸屬母公司淨利潤分別下調20.3%/21.6%。

估值

我們採用分類加總估值法,把集團業務分成三部份: 1)傳統ERP業務 (P/E)、2)雲端業務 (P/S)和3)投資房地產業務 (賬面估值)。我們預測2019年傳統ERP業務的每股盈利為RMB 0.109元,較原先估計下降5.2%,以反映上半年增長放緩,並給予目標市盈率15倍;預測2019年雲端業務每股銷售為RMB 0.385元,維持目標市銷率為13倍;對投資房地產業務則採用賬面估值,得出每股估價為RMB 0.55元。最後,加上2018年每股淨現金為RMB 0.46,得出目標價8.90港元,較此前目標價下調3.4%。鑑於近日股價大幅回調,我們提升至“買入”評級,潛在升幅25.5%。(HKD/RMB: 0.88)

風險提示

1. 雲端發展不及預期

2. 中國經濟走勢轉差

3. 雲端ERP的出現令傳統ERP軟件受到一定打擊,尤其對中小企客戶

財務報告

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