公司簡介

上美股份是科研賦能的多品牌化妝品行業領導者。公司起源於2002年，擁有韓束、一葉子、紅色小象等三大主力品牌，並成功打造出newpage一頁、安敏優等第二增長曲線。公司佈局護膚、洗護、母嬰、彩妝四大賽道，在全球自建兩大科研中心和兩大供應鏈。主力品牌韓束2024年營收超過55億元（人民幣，下同），連續兩年蟬聯抖音美妝第一。

業績點評

公司發佈正面盈利預告，預計(i)2025年公司收入約為91億元- 92億元，同比增長約34.0%- 35.4%；淨利潤約為11.4億元- 11.6億元，同比增長約41.9%- 44.4%。收入及利潤增加主要由於公司多品牌、多品類的成功佈局，科學抗衰護膚品牌韓束收入持續增長，以及中國嬰童功效護膚品牌newpage一頁的收入同比大幅增長。

2025H1公司營收再創新高，達到41.08億元，同比增長17.3%；歸母淨利為5.56億元，同比增長34.7%； 基本每股盈利為1.32元/股，同比增長30.7%。派中期股息每股0.5元，上市後累計派息金額超12億元，高派息分紅比例持續。公司2026年1月抖音渠道合計GMV約6.6億，同比增長9%，其中韓束品牌GMV約5.3億，同比下降3%；New Page一頁GMV約0.7億，同比增長120%；極方和聚光白分別取得0.1億GMV，實現同比高速增長；安敏優GMV約0.3億，同比增長267%。

Figure 1：Operating income growth rate

Resources: Annual report, Phillip Securities

Figure 2：Dividend Payout Ratio

Resources: Annual report, Phillip Securities

主力品牌韓束業績表現搶眼

青眼情報顯示，2025年抖音渠道化妝品GMV同比增長超16%，市場份額上升2.6個百分點。從品牌所屬國別來看，國貨品牌市場份額為65.9%，占主導地位。韓束以80億+元GMV，蟬聯抖音化妝品品牌第一，實現斷層領先，並且以超20%的增速保持高增長勢頭。截至2025年9月1日，爆品紅蠻腰系列累計銷售突破1650萬套，深受消費者喜愛。韓束用戶畫像年齡集中在18-35歲的年輕群體，占比高達73.09%，表明韓束營收增長與有護膚需求的年輕消費群體深度綁定，有望享受結構性紅利。主要購買人群集中於一、二線城市（前十名城市包括重慶、上海、成都、北京、廣州、深圳、蘇州、西安、東莞以及杭州）的高品質用戶，我們認為一二線城市用戶通常收入更高，消費韌性更強，對價格敏感度相對較低，或將為未來韓束推出高端系列奠定渠道和認知基礎。2026年1月，抖音美妝類目GMV環比增長11.1%，表明節日場景對彩妝消費拉動效應明顯，韓束以超3億GMV再次蟬聯榜首。綜上所述，我們認為韓束已經奠定了強勁品牌勢能，不僅擁有較大的市場份額（GMV榜首），更擁有優質的使用者結構，能夠有效抵禦競品衝擊、穿越消費週期。此外，今年2月韓束上海新世界新丸中心店正式開業，這是韓束成立23年來首個直營線下概念店，可以說是品牌里程碑式的一步，韓束是目前新丸百貨核心陣地中目前唯一一個國貨護膚品牌，此舉彰顯了韓束進軍高端市場、與國際一線品牌同台競技的戰略意圖。

多品牌矩陣再添新動能

聚光白加速破圈
2025年7月公司推出全新護膚品牌聚光白，聚焦皮膚光白抗衰，將院線成果轉換為護膚日常。其核心產品為與上海交通大學醫學院附屬第九人民醫院聯合研發的M22。該產品添加了PDRN成分，具有“幹紋救星+提亮王者”的稱號，適合敏感肌，能實現深層補水、緊致修復。品牌上線當月在“抖音美妝帶貨一姐”韋雪的直播間完成首秀，蟬媽媽資料顯示，7月實現GMV超600萬元；8月加速破圈，GMV突破5000萬元。聚光白的突圍並非偶然，而是公司“研發+行銷”雙輪驅動的成果。反映出公司既能基於消費者需求快速打磨出契合市場的產品，又能借助精准的KOL合作實現品效合一。這種從0到1的快速啟動能力，正是上美股份在多品牌運營上的核心護城河。

國內首個玩趣型母嬰功效品牌落地
麵包超人（嬰童洗護），成立於2025年，是麵包超人在國內首個玩趣型母嬰功效品牌，品牌結合麵包超人豐富IP故事內容和童趣設計，為寶寶打造獨特的玩趣護理體驗。產品包括面護系列、個護系列以及家清系列。麵包超人是橫跨幾代人的童年回憶。截至2024年，麵包超人IP總收入累計達600億美元，位列全球第六。我們認為麵包超人以“勇敢、守護、熱心、積極向上”的形象深入人心，與產品陪護寶寶日常、讓寶寶無懼外界因素影響的宣傳理念不謀而和，在市場上形成了一定的聯名差異性。產品包裝採用極具親和力的麵包超人造型，通過萌趣的觀感快速觸發消費者的情感共鳴，從而有效降低了購買決策門檻，提升終端轉化率。

估值及投資建議

國家統計局資料顯示2025年全年社會消費品零售總額首次突破50萬億元，達到501,202億元，較上年增長3.7%。消費對經濟增長的貢獻率達52%，顯示出在擴大內需政策下的穩定增長。中國化妝品零售額也呈現出穩步增長態勢，從2015年的2,049.4億元增長至2024年的4,356.5億元，年均CAGR約為10.5%。十年間，化妝品零售額占整體消費市場的份額從2015年的1.5%擴大至2024年的2.5%，印證了化妝品消費在居民消費結構中的角色愈發關鍵。從依賴單一品牌到構建多品牌矩陣，公司的戰略轉型在2025年交出了超預期的成績單，證明了新戰略的可行性。未來，通過複刻韓束與Newpage一頁的成功路徑，更多子品牌將成為公司增長的新引擎。國貨崛起與消費復蘇風起，已是頭部陣營的上美股份，正憑藉其多品牌戰略的核心競爭力，向更高層級的市場邁進。我們預測公司的營業收入在2025-2027年分別為91.49億元，114.37億元及137.24億元，EPS為2.89/3.46/4.14元，對應市盈率(P/E) 17.7x/14.8x/12.4x，給予公司78.64港元的目標價，對應2026年20倍預期P/E，上調至“買入” 評級。（現價截至3月11日）

風險因素

宏觀經濟下行、行業競爭加劇、管理層變動、新品推廣不及預期。

財務資料

現價截至2026年3月11日
匯率：港幣/人民幣=0.88
來源： PSHK Est.

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