公司簡介

公司著力構建以清潔能源為核心的業務版圖，覆蓋能源開發、能源裝備、能源服務與能源應用四大領域。在能源開發領域，公司致力於深入的屬地化清潔能源資源開發及管理，賦能優化地區能源結構，並提供高效、安全的能源資產管理服務；在能源裝備領域，基於嚴苛的智造品質管制標準和綠色供應鏈管理體系，公司提供更高效、更可靠、更低成本的智慧能源裝備，讓清潔能源的生產和獲取觸手可得；在能源服務領域，以貫穿清潔能源價值鏈的專業知識和經驗優勢，公司提供從規劃設計、工程建設到能源場站運維的服務綜合解決方案，讓標準高效、智慧透明、靈活定制的服務能力貫穿始終；在能源應用領域，公司在源、網、儲、荷各能源環節進行優化和再造，積極構建面向新型電力系統的零碳解決方案。

行業資料分析

國家能源局資料顯示，2025年1-11月份，全社會用電量累計94602億千瓦時，同比增長5.2%，其中規模以上工業發電量為88567億千瓦時。從分產業用電看，第一產業用電量1374億千瓦時，同比增長10.3%；第二產業用電量60436億千瓦時，同比增長3.7%，其中，工業用電量同比增長3.9%，高技術及裝備製造業用電量同比增長6.4%；第三產業用電量18204億千瓦時，同比增長8.5%，其中，充換電服務業以及資訊傳輸、軟體和資訊技術服務業用電量分別同比增長48.3%、16.8%；城鄉居民生活用電量14588億千瓦時，同比增長7.1%。全國累計發電裝機容量37.9億千瓦，同比增長17.1%。其中風電裝機容量6.0億千瓦，同比增長22.4%。全國新增發電裝機容量44557萬千瓦，同比增加12891萬千瓦；其中，新增風電裝機容量8250萬千瓦，同比增加3076萬千瓦。2025年一季度，風電光伏發電合計裝機達到14.82億千瓦，歷史性超過全口徑的火電裝機（14.5億千瓦），這標誌著清潔能源成為電力系統主力，且未來此趨勢將延續。2025年前三季度，全國風電新增並網容量6109萬千瓦，其中陸上風電5759萬千瓦，海上風電350萬千瓦。截至2025年9月底，全國風電累計並網容量達到5.82億千瓦，同比增長21.3%，其中陸上風電5.37億千瓦，海上風電4461萬千瓦。2025年前三季度，全國風電累計發電量8137億千瓦時，同比增長14.3%，全國風電平均利用率94.0%。以上資料顯示風電在規模與效率上同步提升，能源替代進程有望進一步加快。GWEC發佈2025年全球海上風電報告，表示大多數政府和開發商仍然致力於海上風電，對全球中期前景依然堅定樂觀。預計海上風電到2029年的年複合增長率為28%，到2034年為15%，全球海上風電年新增容量預計將在2030年突破30吉瓦的里程碑，並在2033年達到50吉瓦。

反內卷遏制推動價格回升

為呼應國家引導行業有序發展的政策，風電產業積極推動自律，扭轉了以往低價競爭的態勢。主要企業共同優化招標規則，提升技術標準權重，頭部整機商也主動退出惡性價格競爭，轉向價值競爭。隨著政策與市場雙向發力，風機價格已逐步回歸理性水平。國際風電網資料顯示，1-11月陸上風電（含塔筒）中標均價2078.17元/kW。陸上風電（不含塔筒）中標均價1526.97元/kW。1-11月海上風電（含塔筒）中標均價3123.49元/kW；海上風電（不含塔筒）中標均價2713.5元/kW，陸上風電以及海上風電（含塔筒）均價對比去年全年均價明顯回升。

136號文鼓勵風機大型化及智慧化並行

136號文明確新能源專案上網電量原則上全部進入電力市場，通過"機制電價"競價設定收益邊界——當市場交易價格低於機制電價時給予差價補償，高於機制電價時扣除差價。這一"多退少補"機制終結了以往固定電價的保障機制，迫使企業直面市場波動，激勵技術升級和自主配置儲能。市場化競爭下，企業需通過技術迭代降低度電成本以應對電價壓力。政策推動風機大型化、漂浮式風電等技術商業化，同時加速淘汰低效率產能。我們認為未來風機大型化將從高速增長進入穩定優化的階段，但是整體的風機大型化趨勢不變，金風科技加速研發，將進一步鞏固其大型化競爭優勢。

內外需共振鑄就風電行業高景氣度

2024年，全國風電新增裝機容量7982萬千瓦，同比增長6%，其中陸上風電7579萬千瓦，海上風電404萬千瓦。《2025年能源工作指導意見》明確全國發電總裝機達到36億千瓦以上，新增新能源發電裝機規模2億千瓦以上，發電量達到10.6萬億千瓦時左右，跨省跨區輸電能力持續提升。《風能北京宣言2.0》提出，為實現1.5℃目標，到2030年全球需累計開發風電27億千瓦，到2035年風電累計裝機達到43億千瓦以上。中國風電"十五五"期間年新增裝機容量應不低於1.2億千瓦，其中海上風電年新增裝機容量不低於1500萬千瓦，確保2030年中國風電累計裝機容量達到13億千瓦，到2035年累計裝機不少於20億千瓦，到2060年累計裝機達到50億千瓦。我們認為在強有力的政策支持下，國內風電需求有望維持高增長態勢。國內政策支援企業"設備+產能+服務"全產業鏈出海，據北極星風力發電網統計，2025年前三季度國內企業累計斬獲國際風機訂單23.043GW，上半年出口訂單規模同比激增100%。歐洲"可再生能源加速法案"等政策推動海上風電裝機增長。2025年前三季度公司外部待執行訂單總量為38,861.14MW。國際業務累計裝機 11,214.62MW，其中在亞洲（除中國）裝機突破3GW，在南美洲、大洋洲裝機量均已超過2GW，在北美洲、非洲裝機量均已超過1GW。截至2025年9月30日，公司海外在手外部訂單共計7,161.72MW，同比增長29.4%。我們認為內外需共振鑄就風電行業高景氣度，公司訂單有望實現持續增長。

營收與利潤均實現高增

2025年前三季度，公司營收與利潤均實現高速增長，營收481.47億元（同比+34.34%），其中第三季度營收196.1億元（同比+25.4%），主要因公司風機及零部件銷售規模增加。1-9月公司實現對外銷售容量達18.45GW（同比+90.01%）。歸母淨利潤25.84億元（同比+44.21%），第三季度單季淨利潤10.97億元（同比+170.64%），增速顯著高於前三季度整體水準。利潤增長主要因公司毛利額及公允價值變動收益增加，減去投資收益減少等。

毛利率下滑但淨利率改善，公司費用管控顯現成效

毛利率與淨利率分化，2025年前三季度毛利率14.39%（同比-2.04pct）；但歸母淨利率5.37%（同比+0.37pct），主要因期間費用率下降，其中財務費用同比減少47.3%，顯示費用管控成效。

經營性現金流大幅改善，運營效率有所提升

2025年前三季度經營活動現金流淨流出6.33億元，較去年同期（-65.07億元）改善90.27%，主要因公司銷售商品、提供勞務收到的現金同比增加。存貨周轉天數119.47（同比-28%）及應收賬款周轉天數195.07（同比-13%），顯示運營效率有所提升。資產負債率73.11%，多年維持在70%上下，較為穩定。

估值及投資建議：

作為全球風電龍頭，我們認為在相關政策的支持下，風電需求穩定增長，海外訂單有望逐步放量，公司未來增長存在較強確定性，發展前景穩健。我們預計公司在2025-2027年收入分別為763.4億元，925.37億元和1066.22億元，EPS分別為0.81/1.09/1.32元。我們採用絕對估值法DCF。DCF分析中的關鍵假設：1. WACC通過WACC=Kd*Wd(1-T)+Ke*(1-Wd)計算得到為10.23%。2. 折現期自2025年起至2031年止。3. 永續增長率為2%。在WACC為10.23%、永續增長率為2%時，公司合理每股價值為19.21港元，首次給予"買入"評級。在WACC為9.21%-11.25%、永續增長率在1.8%-2.2%的情況下，公司合理每股價值區間為14.72-25.28港元。

風險因素

1) 行業競爭加劇，可能導致價格戰和利潤率下降；
2) 政策調整可能影響行業發展節奏；
3) 原材料價格波動影響成本控制；
4) 地緣政治風險影響海外業務拓展；
5) 技術路線變化帶來的不確定性。

財務資料

(現價截至01月15日 2026)
匯率：港幣/人民幣=0.89
來源： PSHK Est.

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