投資概要

多因素造成7/8月新能源車銷量下滑

補貼退坡造成的提前消費透支了中國下半年新能源車需求，宏觀經濟疲弱，中美貿易糾紛打壓了車市部分消費者的潛在購買需求，觀望氣氛濃重，近年來發展迅速的新能源車市場也開始受波及，行業龍頭比亞迪亦面臨衝擊。另一方面，去年補貼政策變動導致比亞迪新能源車銷量前低後高特徵明顯，我們預計今年前高後低趨勢下，下半年起同比增速將難有起色。比亞迪7月和8月的新能源汽車銷量分別下滑11.8%和23.4%，至16,567輛和16,719輛。

競爭依舊激烈，但補貼退坡的邊際效應正在遞減

我們認爲，目前新能源車型的國補金額已經被壓縮到1-2.5萬元，2020年全面取消對車企的負面效應進一步遞減，具備規模優勢的企業在電池成本，産出效率和零部件成本等方面占據先機，抗風險能力更強。

短期盈利承壓，看好長期發展潛力

上半年公司錄得歸屬淨利潤14.55億元，同比增長203.61%，主要因爲新能源汽車銷量大升所致。上半年公司共銷售汽車22.8萬輛，同比增長1.6%，其中新能源乘用車14.1萬輛，同比大增98%，在新能源汽車領域的市場佔有率從2018年的20%左右上升至期內的24%。公司同步公告了19 年第三季度業績區間爲 1至3 億元，同比下滑71%-90%，主要因爲補貼退坡和汽車市場下滑影響新能源車需求。

面對不斷增多的競爭對手，憑藉十年深耕本土市場積累，比亞迪開始加速推出新車型，幷繼續開放供應鏈體系，提升自身競爭力。公司上半年推出了新一代唐 EV、宋MAX插混、元 EV，和主攻中低端市場的e系列産品「e1」和SUV車型「S2」，下半年將陸續推出 e2、e3、全新秦 EV等車型，進一步完善産品佈局。

2019年7月公司已與豐田汽車達成合作，共同開發面向中國市場的電動車型。作爲國內和國際的電動車龍頭，雙方在汽車和三電領域擁有各具特色的技術優勢和豐富的研發經驗，此次合作或將對公司的長遠發展與行業的競爭格局産生深遠影響。

投資建議

雖然2019年三季報業績預告低於預期，但比亞迪近年來的技術進步和轉型落地對公司整體競爭實力的再次啟動正幫助其在即將到來的洗牌期擴大市場份額，爲未來迎來業績兌現奠定基礎。我們看好公司未來更穩健和可持續的成長軌迹。估值上，我們調整目標價至44港元，相當於2019/2020年預計市淨率2.0/1.9倍，市盈率36.8/35.5倍，維持增持評級。(現價截至10月10日)

2019年中期業績

收入升近一成半， 新能源車貢獻升至42%

比亞迪2019年上半年實現營收59,215百萬元（人民幣），同比增長14.06%。收入構成中，汽車及相關産品業務32,238百萬元，同比上升16.06%；手機部件及組裝業務23,002百萬元，同比增長15.15%；二次充電電池及光伏業務的收入約3,975百萬元，同比降低4.46%。三大業務占總收入的比例分別爲54.45%、38.84%和6.71%。其中，新能源汽車業務收入約25,111百萬元，同比增長38.84%，占收入比例進一步提升至42.41%。

多賺兩倍，惟業績波動加大

上半年公司錄得歸屬淨利潤14.55億元，同比增長203.61%，主要因爲新能源汽車銷量大升所致。上半年公司共銷售汽車22.8萬輛，同比增長1.6%，其中新能源乘用車14.1萬輛，同比大增98%，在新能源汽車領域的市場佔有率從2018年的20%左右上升至期內的24%。公司同步公告了19 年第三季度業績區間爲 1至3 億元，同比下滑71%-90%，主要因爲補貼退坡和汽車市場下滑影響新能源車需求。

毛利率整體改善，期間費用下降

上半年公司綜合毛利率爲 15.5%，同比提高 1.6個百分點，汽車板塊的毛利率提升部分被手機板塊的毛利率下降抵消。受益於新能源車新品帶動銷量大增，規模效應顯現，同時也有去年同期的政策變動造成的低基數原因，汽車業務毛利率23.2%，同比擡升4.5個百分點；手機業務則受累於競爭激烈和部分客戶需求下滑影響，毛利率下滑3.9個百分點至8.6%；二次充電電池及光伏業務仍有虧損。

公司成本管控良好，期間費用率爲13.38%，較去年同期下降1個百分點，其中銷售費用率、管理費用率和財務費用率分別爲 3.7%、3.33%和2.34%，分別同比下降1.15、上升0.08和下降0.17個百分點。

公司經營活動現金流錄得淨流出2,064百萬元，主要因應收賬款增加，購買商品增多。下半年隨著國補資金到位，現金流有望改善。公司逆勢擴張，研發投入，資本開支援續增加。報告期內研發投入近40 億元，資本開支爲 109 億元，主要用於電池産能的擴建和汽車項目的開發。

風險

新能源車型銷售不及預期

雲軌等業務推廣風險

手機業務增速放緩

財務數據

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