中行早前公報06年全年純利為428億人民幣，純利按年大增65.2%，高出市場預期8%。每股純利為人民幣0.18元，按年上升295%。業績增長主要是來自1) 穩健的淨利息收入增長；2) 成本控制繼續改善及3) 實質稅率的下降。

1. 穩健的淨利息收入增長－

中行於06年的淨利息收入錄得20.2%的按年增長至1,214億人民幣。增長主要是受惠8.6%貸款增長及淨息差錄得12點子的擴闊。8.6%的貸款增長為一眾在港上市的內地銀行中最低，這是由於管理層希望透過一個較為漸進的貸款增長從而控制及改善其貸款質素及利潤。而管理層指出於未來他們將提高貸款增長的目標。我們則預期，貸款增長於07及08年可分別達到12.8%及13.8%。

淨利差受惠國內的加息週期，從05年2.33%擴闊至06年的2.45%。期內的客戶貸款收益率及證券投資收益率分別上升45及52點子。成本方面，客戶存款的息率只有39點子的上升，因存款有明顯部份為較低息的活期存款。我們認為這淨息差的上升趨勢於07及08年將持續，預期淨息差將擴闊至07年的2.57%及08年的2.59%。

2. 成本控制繼續改善－

於06年，經營成本按年上升14.6%，較經營收入的18.6%增長為低。因此成本對比收入比率從05年的47.95%下降至06年的46.32%。期內經營成本的上升主要是因員工薪酬有14%增長及一般行政費用亦有10.2%增長。

3. 實質稅率下降至28.96%

中行於06年的實質稅率為28.96%，較05年的41.35%有大幅度下降。因此，集團的26.3%稅前增長從而加快至65.2%的稅後純利增長。預期於08年的兩稅合一後，中行的實質稅率將降至25.28%水平，有利集團的盈利能力。

資產質素有所改善

中行的資產質素於06年持續改善，不良貸款比率從05年的4.62%大幅改善至06年的4.04%。雖然中行的不良貸款亦高於在港上市的內地同業，但其不良貸款覆蓋比率則為四大銀行中最高，達96%（100元的不良貸款已有96元撥備）。這顯示出其對付不良貸款的辦法為四行中最保守。同時這亦表示於未來，中行亦不需要刻意加大期撥備支出，有助提升中行於未來的盈利能力。

估值

中行現價估值為2.4倍07年市帳率，較同行有明顯折讓。這是由於市場始終擔心中行於匯兌方面的表現。但據我們了解，中行於去年已積極控制其淨外匯持倉的狀況，他們從上市集資後持有502億美元淨外匯持倉己降至06年尾的298億美元淨外匯持倉。管理層指出他們將於07年內再減持約120億美元的持倉。我們預計中行於未來兩年將有30-35%的按年增長。我們的目標價為5.14港元，相等3倍07年市帳率，維持「買入」評級。

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