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在2011年5月11日集團的策略日，高級管理人員提出的目標如下：

-保持12-15％的股權回報

-2013年之前,降低成本25-35億美元,成本效益率達到48-52%

-保持目標派息比率40-60％

-重組全球業務

今年第三季業績情況:

-股權回報約10%

-降低持續成本31億美元,成本效益率:57.5%

-目標派息比率40-60％

-出售及退出41項非核心業務

匯控股價自第三季業績發表後，一如我們所預期般作技術回調。其後在全數出售平保(2318.HK)的消息下刺激股價升上80元，如客戶跟隨我們於十月份的建議-待股價回調至75元附近才增持；現在已有可觀回報。

我們預期在美國評級機構下降匯控評級及第三季度派息完成後，股價將有所回調並提供一次絕佳的中長線買入機會，建議投資者可於股價下跌至77元或以下買入，並作長期持有，因我們已看見集團於2013年業績大幅度改善的曙光。在歐美訴訟及索賠潮轉趨明朗，環球業務重組漸見起成效及環球市場持續改善的背景下；2013年業績將有望大幅改善，預期明年每股盈利將有雙位數字增長。

在匯控的營運基本日漸改善的背景下，我們上調集團今明兩年的營利預測分別至每股8港元及9.34港元，同比盈利增長分別為11.7%及16.75%。2012及13年預期市盈率分別為10.625倍及9.1倍，預測市帳率分別為1.2倍及1.124倍;12年的全年每股盈利預期可達8港元，每股派息3.6港元，派息率可維持45%。

我們的預測傾向保守，特別是明年上半年集團的成本控制良好下業績有望可顯著改善；我們上調匯控目標價至85元，維持“增持“的投資評級。要是客觀情況一如我們所預期，估計該目標價或可於明年首季可達到，再樂觀一點，匯控股價或可在2014年上半年重上一百元以上。

出售資產潮或接近尾聲

匯控以2.3%溢價，每股59元的合理價悉數出售平保12.328億股H股，佔其H股約39.39%，及總發行股本15.57% 。交易完成後匯豐將獲得稅後利潤約26億美元，並改善匯控的核心一級資本比率及總資本比率，分別約0.5%及1%。

因此我們估計明年核心一級資本比率及總資本比率將改善至12.2%和16.6%,有望附合巴塞爾資本協定三及 20國集團可能提出的大型銀行的附加資本要求(約2.5%)，我們預期是次交易所得利益將於今年第四季入帳並有助改善派息，但預期不會派發特別股息或大幅提升派息率。

此外，滙控亦計劃於明年出售帳面價值逾400億美元的次級貸款，如美國的樓市再進一步復甦，我們預料此交易可令核心一級資本比率再上升100至150點子。但我們認為滙控出售交通銀行(03328.HK)股權的意欲不大，因交通銀行和匯控於內地有超過100個不同的業務合作，而中國為匯控未來發展的最重要市場，如出售該股權則和集團的發展方向相違。

另外，我們預期集團將不會再大規模出售資產，因集團管理層認為資產重組工作已完成超過75%。匯控出售非核心業務不但能消除今明兩年的盈利不確定因素，更有助應對歐美的訴訟及索賠，以及可以集中改善核心銀行業務。

美國反洗黑錢訴訟完滿解決

匯控和美國監管機構將就反洗黑錢不力的指控達成延遲起訴協議， 匯控將支付19.21億美元罰款，承認反洗黑錢不力、及改善合規系統後，執法機構可延遲或取消起訴。是次罰款亦遠比市場之前所預期的20-30億美元為低；集團之前亦爲有關指控撥備約15億美元，因此集團只需再支付4.21億美元即可解決有關指控，我們認為是次罰款金額只佔集團的小部分盈利，並不影響集團的整體增長，而且美國監管機構亦不會對匯控營運作出直接監控，有關指控的不明朗因素將一掃而空。

反觀同業渣打銀行(2888.HK)的罰款金額高達6.67億美元，金額比匯控為低但已令該行今年盈利只有單位數增長，而且有關監管機構亦將派員到該銀行直接監督營運，雖然現時亦未有進一步的具體消息，但渣打銀行的增長引擎正正在中東及非洲地區等洗黑錢高危地區，有關的內部監管成本上升數字及對集團的營運影響仍是未知之數，預期有關指控的陰霾仍將持續困擾渣打銀行集團。

業務重組成果並未反映

我們預期匯控明年的業績增長將由良好的成本控制所帶動。首先，自2011年的策略日開始集團已持續削減成本並改善成本效益比率，回顧今年第三季業績，自去年初匯控已出售及退出41項非核心業務，以年率計算共節省持續成本約31億美元，已非常接近策略日所定下的目標上限35億美元，我們不排除管理層或將超額完成此項指標，特別在歐美等低營運效率地區推行大規模的業務重組後。

但同期集團的列賬基準成本效益比卻持續惡化，主要因為今年第三季有12億美元的特別支出，而以今年計特別支出項目包括重組成本6.6億美元，英國客戶賠償約17億美元，美國反洗黑錢調查的15億美元撥備，相關特別支出共近40億美元。

其實相關的特別支出大多數是一次性的支出，並不涉及核心營運，我們預期當中涉及的支出或於下財政年度已不復存在或開始減少，對整體盈利有正面影響，加上超預期的持續成本節省亦有利明年的業績及改善股本回報率，但我們認為有關的因素現在並未直接反映於股價上。即使來年的相關特別支出超出我們所預期，我們相信集團今明兩年出售資產的收益仍可抵消，因此如成本效益比在明年大幅改善下，勢必改善盈利及帶動股價進一步躍進。

派息政策

派息政策方面，11年匯控派息率近45%，但隨著巴塞爾III將開始實施，以及對中國的不斷投資，我們認為集團未來兩個財政年度內的每股派息會維持策略日目標(40-60%)的中下限，12年的上半年的每股盈利和我們之前所估計接近，12年的全年每股盈利預期可 達8港元，每股派息3.6港元，派息率可維持45%。

估值

匯控現價巿帳率約1.1倍，貼近五年平均值減一個標準差，集團的成本效益比稍高於同業，在歐美訴訟及索賠潮轉趨明朗，環球業務重組漸見起成效及環球市場持續改善的背景下；2013及14年業績將有望大幅改善，預期明年每股盈利將有雙位數字增長。維持”增持”評級，目標價上升至85元。

同業比較

中銀香港(2388.HK)曾經為我們研究部首選，相比我們之前推介時已有可觀升幅，集團的基本面非常良好，但現價已充分反眏其內在價值，加上近兩倍市帳率，估值偏高；暫時未見到有市場預期外的增長亮點。

渣打銀行(2888.HK)同匯控皆為國際銀行，最近與美國監管當局就洗黑錢案達成和解協議，但有關罰款金額已令今年盈利增長只有單位數，暫時未知當局的額外監管會否對盈利有重大影響。

財務情況

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