投資概要

英恒科技是中國一家快速發展的汽車電子解決方案提供商，業務涉及新能源汽車、車身控制、安全及動力傳動系統，以及智駕網聯和雲服務器系統的解決方案，技術水平及市場地位在國內供應商中具備一定優勢。受益於國內整體新能源車市場的迅速增長，公司2022年總收入同比大幅上升52%，至48億元(人民幣,下同)，淨利潤同比大幅增長105%至4.1億元，淨利率由2021年的6.3%提升至8.5%。未來受益於新能源業務和智駕網聯業務加速放量，預計未來2年內，公司的業績將繼續保持高速增長。

公司簡介：

英恒科技是中國一家快速發展的汽車電子解決方案提供商，主營業務涉及新能源汽車、車身控制、安全及動力傳動系統的關鍵汽車電子部件。公司成立於2001年，2018年於港交所IPO上市，2021年完成增發。基於對市場前景的把握，公司策略性地跟隨汽車行業趨勢建立解決方案組合，2009年起，公司業務重心從汽車電子傳統應用領域（車身控制、安全及動力傳動）擴展至新能源汽車相關業務，2015年又進軍智能汽車等新興應用領域。

業務模式：

公司運用自身工程研發實力，外購先進半導體器件，加上自己的軟件或算法，向客戶提供解決方案，產品包括電池管理系統(BMS)、整車控制器（VCU）、電機控制器（MCU），以及自動駕駛域控制器、智駕網關、激光雷達、高精度傳感器模組等。定價上，公司統一採用成本加成定價方法，能夠將原材料價格波動有效轉嫁於客戶，因此能將毛利率穩定於超過20%的水平（除了20/21年受疫情原因影響錄得略低於20%的水平）。

在汽車電子軟件領域具競爭力：

英恒科技早在 2005 年就與英飛淩建立了戰略合作夥伴關係，通過深度綁定英飛淩，與英飛淩建立了互惠互利的合作關係：英恒科技是英飛淩大中華區汽車板塊最大的分銷商，英飛淩是英恒科技的最大供應商，向其採購額占公司總採購額比重 80%以上。2020 年，英恒科技與地平線首次達成了戰略合作，2021年起兩者合作推出了車規級 AI 芯片征程 5，並完成兩款基於征程 5的解決方案。

由於行業技術快速迭代的特徵，公司始終堅持通過研發投入構築技術護城河，形成快速迭代能力。公司佈局大量技術研發人員和軟件工程師，截止2022年底，研發人員數目增加31%至916人，占員工總數的67%，研發開支按年提高61%，占總收入比重提高0.4個百分點至6.9%；專利及軟件版權數量也是連續增長，截止2022年底，共擁有235項專利及187項軟件版權，分別較上一年增加64及45項。

技術及客戶不斷突破，銷售規模快速增長：

得益於中國汽車行業的整體增長，監管要求日趨嚴格（例如汽車安全功能的強制安裝規定），以及消費者對汽車電子部件功能的需求日增，再加上公司成功的業務模式，英恒科技於往績記錄期錄得強勁增長，2015年至2022年，公司總收入由7.32億增長到48.3億元（人民幣，下同），7年複合增長率CAGR=31%；歸屬淨利潤由0.87億增至4.15億元，CAGR=25%。其中，新能源車及雲服務器業務成為推動公司業務的主要增長動力，兩者的收入於過去7年中的CAGR分別為52%和51%，占總收入比重也從2015年的15%/3%，提升至43%/9%。

公司主要客戶包括汽車、工業領域的客戶集群，比如比亞迪、北汽、長安等知名 OEM廠商，和浪潮信息、華中數控、地平線等工業客戶。客戶結構比較分散，與下游廠商的議價能力較強，並且通過公司專業化的研發及方案設計，有效降低了中小型汽車製造商的技術門檻。截至 2022年末，公司客戶數量達到一千多家。

2022年業績亮眼，2023上半年受擴產等因素影響

公司2022年業績報告顯示，受益於國內整體新能源車市場的迅速增長，公司總收入同比大幅上升52%，至48億元。分業務看，新能源車/車身/安全/動力/智駕網聯/雲服務器/服務業務的同比增速分別為+91%/+50%/+34%/+40%/+151%/-24%/+92%，占總收入比重分別達到43%/18%/13%/9%/5%/9%。雲服務器業務下滑主要由於疫情期間服務器市場提前透支需求影響。受益於規模效益及匯率因素，公司全年毛利率由2021年的19.7%提升至21.5%，收入擴大導致整體費用率明顯下滑，經營效率提升，淨利潤同比大幅增長105%至4.1億元，淨利率由2021年的6.3%提升至8.5%。

2023年上半年，公司收入總額按年增長約27%至26.26億元，主要得益於新能源汽車收入大幅增加58% ，佔公司收入的47.7%。另外，車身系統板塊與去年大致持平，安全系統、動力系統及智駕網聯業務則分別錄得43%、41%和118%的亮眼增長。雲服務器業務繼續收縮，收入按年大幅減少71%。毛利率同比下滑1個百分點至20.6%，主要由於去年有利的匯兌方向造成較高的基數。另外，由於上半年公司為保障承接訂單能力，加大研發投入，較去年同期多投收入佔比1.9個百分點至8.9% ，期內股東應佔利潤為人民幣1.5億元，同比微增1%，股東應佔利潤率為5.9% ，按年下滑1.5個百分點。若不包含研發投入的額外增加，經營利潤率實質上較去年同期略升0.5%。管理層指出上半年研發投入的高峰期已經過去，未來將恢復至正常7%左右的收入占比水平，下半年費用率水平有望改善。我們認為，公司在目前採取加大研發投入，爭奪更多的市場份額的策略短期內或令利潤率承壓，卻為長期有競爭力的可持續發展提供了基礎。

新能源和智駕網聯是未來業績亮點

展望未來，公司對新能源汽車繼續保持快速增長抱持較大信心，預計2023年國內新能源汽車銷量有望超過900萬輛。在新競爭環境下，OEM廠商更加注重供應鏈從塔狀垂直轉變為環狀扁平，tier0.5層面的供應商和具備全面能力的集成服務商將有更多機會，這將大大拉動公司新能源解決方案和智駕網聯業務的長期增長。公司的軟件平臺一方面致力於解決通用的功能組件，另一方面則關注跨處理器平臺的兼容性以及跨應用的系統功能支援。公司目前已經完成在英飛淩、地平線及芯馳等平臺上的部署並應用於自動駕駛、網聯以及部分區域控制器產品項目開發中，可望進一步增加市場滲透率。

投資建議

公司具備明確的產品集成與技術迭代能力，未來受益於新能源業務和智駕網聯業務加速放量，業績彈性良好。預計公司2023/2024年的每股盈利分別為0.42/0.73元人民幣，目標價4.15人民幣元對應2023/2024年9/5.2倍預計市盈率，首次覆蓋給予增持評級。(現價截至9月5日)

風險

汽車銷量不及預期拖累汽車電子零部件需求

新業務推進進度低於預期

匯率波動及海外市場風險

業務合作夥伴風險

財務數據

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