投資概要

2019年盈利前高後低特徵明顯

比亞迪2019年實現營業收入1217.8億元，同比基本持平；歸母淨利潤同比下滑42%至16億元。每股收益0.50元，每股派息0.06元。四個季度，公司的淨利潤分別為7.5億/7.05億/1.2億/0.4億元，同比分別+236.4%/+24.5%/-80.6%/-84%。盈利前高後低特徵明顯，與因補貼政策退坡和國六標準切換導致的新能源汽車行業景氣度波動一致。

公司19年上下半年的新能源汽車銷量分別14.6和8.4萬輛，分別同比增加94.5%和減少51.5%，全年整體下降7.4%。傳統燃油車銷量同比下降15%，至23.2萬輛。汽車板塊毛利率21.9%，經營利潤率大約4.7%，全年貢獻的經營利潤基本平穩，同比略微下降3.6%，占總經營利潤比重達到56%，仍是業績最大貢獻者。

手機板塊受到期內金屬部件價格競爭激烈拖累，毛利率下降3.2個百分點至9.4%，經營利潤率下降3個百分點至3.4%，貢獻的經營利潤下滑了33%。光伏市場明顯回暖，公司的電池/光伏業務出現一定增長，收入同比上升12%。

2020年首季疫情導致汽車業績繼續承壓

2020年一季度，公司實現營業收入196.79億元，同比下滑35.1%，歸母淨利潤1.13億元，同比下滑85%。考慮到比亞迪電子業務錄得6.6億元淨利潤，可以推算出公司的汽車分部和電池/光伏分部共產生虧損3.2億左右。

受疫情影響，一季度公司汽車銷量同比下滑48%至6.1萬輛。其中，新能源汽車銷量2.2萬輛，同比下降70%，燃油車銷量3.9萬輛，同比減少12%。疫情嚴重影響了汽車板塊的產能利用率和毛利率水平，所幸部分被手機板塊毛利率攀升了4.4個百分點所抵消，公司整體毛利率下滑了1.4個百分點。

業績指引預示二季度業績顯著改善

公司同時預告 2020 年1-6 月歸母淨利潤 16-18 億元，同比增長 10-23.75%。主要因為子公司比亞迪電子盈利能力明顯提升，將錄得不少於280%的同比增幅，即二季度手機板塊將貢獻至少10億淨利。由此估算，二季度，汽車板塊和電池/光伏板塊合計的淨利潤預計在4.87-6.87億之間，較一季度大為改善。

公司表示二季度盈利大幅提升的原因在於：

1）隨著國內疫情影響逐漸消退，汽車行業穩步復蘇。補貼政策偏正面，新能源汽車銷量及收入將走出低谷，實現恢復性增長。同時，新的刀片電池、DMI等技術全面投入配套有助於降低成本，推動盈利提升。燃油車方面，在熱銷車型宋pro等車型的帶動下，預計銷量也將實現良好表現。

2）雲軌業務部分，受益於地方政府基建項目進度加速，一季度已經開始實現盈利，未來將成為新的盈利增長引擎。

3）手機板塊，主要客戶市場份額提升，業務規模擴大，同時導入新的零部件項目成果顯現，玻璃陶瓷等材質的手機部件出貨量增長迅速，盈利能力預計在第二季度會有明顯提升。此外，口罩生產預計也將提供正面貢獻。

4）光伏板塊，受海外市場疫情影響，預計光伏業務於第2季度將有所承壓

投資建議

轉型步入收穫期，維持增持評級

我們相信，比亞迪近年來的技術進步和轉型落地對公司整體競爭實力的再次啟動將助其在即將到來的洗牌期擴大市場份額。在優質賽道上的提前卡位、前瞻性佈局和優異的執行力正在幫助公司步入多點開花的業績兌現期。因此，儘管未來面對各種挑戰，我們認為公司正迎來更穩健和可持續的成長階段。估值上，我們調整目標價至53港元，相當於2020/2021年預計市淨率2.4/2.3倍，市盈率66.5/35.5倍，維持增持評級。(現價截至5月7日)

風險

新能源車型銷售不及預期

雲軌等業務推廣風險

手機業務增速放緩

財務數據

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