概述

交通銀行(簡稱“交行”或集團”)一直在推進全方位金融集團的戰略轉型。得益於上海“兩個中心”的建設，作為唯一總部設在上海的國有大型銀行，交行在7月初與上海市政府簽署了支持“兩個中心”建設的戰略合作協議。由此，借助“先行先試”的政策扶持，交行向集銀行、證券、保險及投資為一體的全能型綜合金融集團邁出了關鍵一步，其未來發展潛力巨大。

根據2009年1季度業績報告，交行的資產規模增長迅猛，在同業中處於領先位置。同期的淨利潤同比小幅增長0.54%。

由於交行的規模效應正在顯現，我們認為未來交行的業績增長將強於大市，估計集團的淨利潤增長在2009年及2010年將分別達到7.84%及41.68%，複合年增長率約23.54%。我們預計其12個月目標價11.40港元，較現價高出約24%，給予“買入”評級。

資產規模增長穩定

截至2009年3月31日，交行資產總額比2008年末增長13.29%至人民幣3.04萬億元，其規模增長穩定，增幅領先國內其他國有大型銀行。

客戶貸款增長迅猛

交行資產規模增長的主要動力來自於客戶貸款的強勁增長。由於從2008年底開始中央政府提出“4萬億”經濟刺激計畫，促使銀行信貸在2009年突飛猛進。交通銀行的客戶貸款較2008年末上升21.28%至人民幣1.58萬億元，其中，票據貼現大幅上升173.17%至人民幣1904.93億元人民幣。

不過，貸款超常規模增長的趨勢在2009年下半年將有所改變。截至到2009年6月，全國金融機構人民幣新增貸款約7.4萬億元，下半年我們預計將在2萬億左右，全年有可能維持在9.5萬億左右的水準。

因此，我們預計交通銀行的貸款增速在下半年將大幅下滑，2009年全年將同比增長約39%至1.81萬億元人民幣，其中，票據貼現將同比大幅增長約200%。2010年集團的貸款增長預計在20%左右。

貸款品質進一步完善

從交行貸款的行業分佈看，集團在2009年加大了對公共建設及房地產貸款的投放力度，2009年1季度較2008年末分別上升了0.7及0.13個百分點。同時縮減了在電力、批發零售及石油化工等行業的信貸投放，其中，批發零售行業的收縮最為明顯，2009年1季度較2008年末大幅下降了1.15個百分點。

在貸款大規模增長的同時，我們認為交行的不良貸款餘額將有所上升，但由於2009年貸款總額的大幅增長，預計集團的不良貸款率較2008年末將顯著下降至1.41%，2010年其不良貸款率約1.27%，顯示交行的貸款品質不斷改善。

未來利潤增長潛力巨大

2009年1季度交行的淨利潤約79.57億元人民幣，同比增長0.54%；每股收益人民幣0.16元，與2008年同期持平，在同期的上市銀行中處於中等水準，在香港上市的6家內地銀行中，增速僅次於工商銀行。

不過，隨著中國經濟的持續回暖，我們認為2009年交行的利潤增長仍將保持較快發展，到2010年則將出現大幅增長，預計其淨利潤將突破人民幣400億元，複合年增長率將在23.54%左右。

淨息差持續收窄

為緩解經濟危機的影響，央行在2008年持續降息，導致銀行息差下降，2009年交通銀行的淨息差將明顯下降至2.30%左右的水準。

但隨著中國宏觀經濟的逐漸復蘇，以及大量信貸增長所帶來的充裕流動性，我們相信中國經濟將在不遠的未來面臨較大的通脹風險，從而促使央行加息或提高存款準備金率，以防止流動性氾濫所引起的資產泡沫。

在此預期下，銀行的淨息差將出現回升，我們預計2010年交通銀行的淨息差將小幅回升至2.32%。

中間業務開始復蘇

得益於2007年的火爆行情，交通銀行的中間業務成績亮眼，其淨傭金收入同比猛增137.21%至人民幣70.95億元。但在2007年末美國次貸危機爆發後，國際經濟環境急轉直下，2008年全球陷入了嚴重的經濟衰退。

受此影響，銀行業的中間業務急速萎縮，增長速度出現大幅下滑。交行的淨手續費及傭金收入在2008年末同比僅增長24.55%， 較2007年大幅下降了113個百分點。

不過2009年，中國經濟將出現明顯復蘇，從而帶動銀行中間業務的回升，雖然2009年我們預計交行的傭金收入增幅仍將小幅收窄，但到2010年集團的淨手續費及傭金收入的同比增長率則將明顯回升至31%左右。

盈利能力表現穩定

我們發現，交通銀行的成本控制能力逐年提高，2008年銀行成本收入比為39.94%,較2007年末下降0.35個百分點。

運營成本的下降有助於提高集團的資產盈利能力。2009年1季度交通銀行的平均資產回報率（ROAA）為1.11%，平均股東權益報酬率（ROAE）為20.72%，分別比2008年末下降0.08個百分點和上升0.62個百分點。

我們預計交行的ROAE將持續保持小幅上揚態勢，2009年其ROAE約為20.50%，顯示了交行擁有穩定的盈利能力。

風險

信貸的迅猛增長，使交通銀行中長期面臨不良貸款大幅增長的風險。

估值

總體看，我們看好交通銀行未來的業績增長潛力。預期2009年的淨利潤約達人民幣306億元，同比增長約7.84%，每股收益人民幣0.62元。我們給予交通銀行12個月目標價11.40港元,較現價9.17港元有約24%溢價，為2010年每股收益的11倍，相當於2010年市淨率2.4倍，買入評級。

財務資料

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