投資要點

- 往績增長情況較好。2011至2015年收入和純利的年複合增長率分別為40.8%和80.0%。2016年上半年的總收入同比增加20.03%，純利同比增加32.29%。

- 實行多品牌策略。公司通過品牌自建、收購及代理合作國外品牌的方式不斷拓展其品牌組合。

- 公司銷售網絡分佈廣，開店擴張進程較快。

- 公司實施多種市場營銷方式且頗具成效。

公司概況

公司從事自有品牌Koradior（珂萊蒂爾）、La Koradior（拉珂蒂）及Koradior elsewhere（珂思）產品的設計、推廣、營銷及銷售，品牌以30至45歲具經濟實力的女性為目標顧客。於2015年，Koradior獲福布斯中國授予“福布斯中國潛力企業獎”。 同年Koradior亦獲得深圳市服裝協會頒發的“最具行業影響力品牌獎”。

2016年上半年的總收入為人民幣701.59百萬元，同比增加20.03%；純利為人民幣120.54百萬元，同比增加32.29%。

公司收入來自於直營零售店、經銷商、電子商貿平臺等。其中來自直營店的收入佔比較高。2016年上半年來自直營店收入佔比約為84.4%。2015年來自直營店收入佔比約為85.0%。

公司2011-2016年1H業績資料如下表所示（百萬人民幣）。2011至2015年收入和純利的年複合增長率分別為40.8%和80.0%。

銷售網絡

公司產品的銷售網絡遍佈全中國並主要由直營零售店組成，覆蓋中國29個省/直轄市/自治區（西藏、青海除外）的100多個城市。於二零一六年六月三十日，公司有482家零售店，其中包括433家直營零售店及49家經銷商經營的零售店。公司2016年上半年新開門店45間，關閉門店21間，淨增加24間門店。下圖為珂萊蒂爾的全國門店佈局：

多品牌策略

公司實施多品牌策略，主要通過品牌自建、收購及代理合作國外品牌的方式打造多品牌平臺。以下為公司自有品牌Koradior（珂萊蒂爾）、La Koradior（拉珂蒂）及Koradior elsewhere（珂思）的介紹。

2016年6月收購深圳高端女裝企業深圳市蒙黛爾實業有限公司65%股權，旗下品牌CADIDL擁有近20年的歷史，定位中國一二線城市及經濟較發達城市30-40歲、對著裝有較高藝術和品質追求的都市商務女性顧客。

2015年底，公司獲得復星戰略入股。在復星的撮合下，公司與青島酷特智慧建立戰略合作關係，用創新的O2O和直銷等模式推出個人定製品牌DE KORA。DE KORA定位25-35歲畢業十年以內的年輕消費者，致力於打造面向全球的個人定制平臺。在這方面公司未來還將打造機場旗艦店，提升顧客對品牌的認知和對品質的認可。

另外，公司還與知名零售專家成立品牌管理公司，將拓展國外品牌，經營代理業務。

根據公司資料，目前中國的中高端女裝市場規模近1400億，行業集中度較低。中國中高端女裝行業處在規模化發展階段，整合不斷加速，企業在建立規模優勢的過程中也會有較多的兼併機會出現。併購是公司長期發展戰略之一，將不斷推進。

公司市場營銷方式具成效

公司已在深圳機場、上海浦東國際機場、上海虹橋國際機場及成都機場投放廣告。先來看一下這四個機場的客流量資料。根據萬得資料，截至2016年底，深圳機場全年共運送旅客達4197.14萬人，相比於2015年底的3972.18萬人，同比增長5.7%。而上海浦東機場、上海虹橋國際機場及成都機場截至2015年底全年旅客輸送量分別約為6009.81萬人、3909.09萬人和4224.48萬人；2016年截至10月底的數據顯示，這三個機場年初以來旅客輸送量分別為5549.48萬人、3359.06萬人和3849.06萬人。

另外，公司的自有品牌之一La Koradior作為義大利米蘭時裝周官方唯一受邀的中國品牌，參加了於2015年9月舉行的春夏米蘭時裝周。此外公司亦邀請了國際名模米蘭達可兒，並與其簽約擔任集團的品牌代言人。2016年3月Koradior elsewhere亮相第二屆2016秋冬深圳時裝周。集團選取全國發行的頂級時裝/時尚雜誌及刊物如《VOGUE》等投放廣告，樹立品牌形象。此外，集團更聯合贊助了由張浩執導及由湯唯及廖凡主演的電影《命中註定》。集團亦成為楊冪領銜主演的電視劇《親愛的翻譯官》獨家指定植入服裝品牌，該劇收視率較高。

財務分析

與2015年相比，2016年上半年公司應收賬款周轉天數、應付帳款周轉天數及存貨周轉天數均有所下降。2016年上半年貿易應收款項及應收票據周轉天數約為43天，2015年約為47天；貿易應付款項及應付票據周轉天數約為56天，而2015年約為69天；存貨周轉天數約為246天，2015年約為249天。

於2016年6月底，集團的負債權益比率約為17.75%（2015年底：9.82%）。公司近年來經營活動產生的現金流量淨額變動情況如下圖所示：

于2016年6月底現金餘額約為5.98億元人民幣（2015年底： 4.37億元人民幣）。公司現金流健康，手持現金較為充裕，有助於未來品牌擴張策略的實施。

估值

給予“買入”評級，目標價11.68港元。我們預測FY16/17淨利潤增幅為 21.2/17.0%，基於20.0/20.5%的收入增長。公司近期股價有所回調，我們認為現時股價被低估。11.68港元的目標價對應20.7/17.7倍2016/2017年預期市盈率。(現價截至2月10日)

風險

中國女裝行業面對國際及國內品牌的激烈競爭； 潮流及消費者喜好的變動。

財務報告

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