投資概要

疫情重擊，但虧損程度好于行業

在疫情衝擊下，南航2020年共完成收入人民幣925.61億元，同比下降40%，歸屬于股東淨虧損108.47億元，同比减盈增虧134.87億元，每股虧損0.77元，上年同期每股盈利0.22元，息稅前利潤為人民幣161.26億元,同比下降53.3%。不過由于較好的貨運表現和較高的國內市場占比，南航的虧損程度小于行業。

貨運業務一枝獨秀

因疫情影響，去年公司客運業務受拖累嚴重，旅客周轉量同比下降46.15%，運力投放同比减少37.6%，客座率為71.46%，同比下降11.35個百分點。客運收入為705.34億元，同比下降49.1%。

受益于防疫物資的航空貨運需求旺盛，公司的貨運收入164.93億,同比上升71.5%，其中的國際貨運收入上升93.6%。貨運收入占運輸收入的比重為19%，同比上升12.5個百分點；而客運收入比重為81%，同比下降12.5個百分點。

從收入品質看，客公里收入為0.46元，同比下降6.1%，噸公里貨郵收入為2.27元，同比上升79%。因供給急劇收縮，國際航線的客貨運單位收益表現突出，帶動整體收益率僅小幅回落。

成本費用相對剛性

成本方面相對剛性，去年南航營運開支總額為1091.1億元，同比下降27%，下降幅度小于收入降幅。其中，航油成本為187.97億元，降幅56.1%/或240億元，由于油價下降减少106.1億元，由于耗油量下降减少134.07億元。其他成本如人工成本/折舊攤銷/維修費相對剛性，僅同比下降10%/0.12%/增加4.2%。

期內銷售費用超過50億元，比上年同期下降35%；管理費用約40億元左右，比上年同期基本持平，主要是受北京大興機場轉場導致辦公費、水電費和折舊費等有所上升所致。

財務費用為30億左右，比上年同期下降約60%，主要原因是人民幣大幅升值產生34.85億的匯兌收益所致，而去年為匯兌虧損14.8億，但部分被約40億的固定資產减值損失所抵消。

國內市場正處于快速恢復期

從目前清明和五一小長假的訂座情况來看，國內的市場需求正在快速恢復，但國際航空客運市場由于各個國家疫苗普及程度不同，短期內尚難言樂觀。2020年末公司在册飛機架數為867，期內共交付飛機32架，退出27架，淨增3架。未來公司也會控制飛機引進的速度和種類，預計整體機隊規模的年均增速維持在中個位數。具體在運力投放安排方面，將確保北京大興機場的新增時刻的份額不低于50%，廣州白雲機場的新增時刻份額不低于40%。

盈利預測與投資建議

基于最新的油價和匯率假設，我們預計公司2021/2022年的每股盈利預測至-0.09/0.27元人民幣，調整目標價至6.3港元，對應2021/2022年各1.18/1.11倍預計市淨率，考慮到目前股價已經有一定升幅，下調至增持評級。(現價截至4月8日)

風險

油價大幅上漲

人民幣加速貶值超出預期

航空事故及流行病

經濟下滑超出預期影響航空出行需求

財務資料

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