2015年銷量總結：北京奔馳飆升，北京現代下滑，北汽自主升幅收窄

公司全年共售汽車165萬輛，按年增約5%，旗下三個品牌增減不一：

1）步入強產品週期的北京奔馳受益於市場需求強勁，銷量同比飆升72%至約25萬輛，超出預訂目標四分之一強，奔馳新C級和GLA是主要貢獻力量，前者按年猛增140%至8.5萬輛，GLA貢獻4.3萬輛；奔馳E級和GLK分別生一成左右至6萬輛和6.2萬輛。

2）北京現代則受累市場競爭激烈，同比下滑5%至106萬輛，低於既定目標約9%。新車第九代索納塔和全新途勝未能扭轉銷售下滑趨勢。

3）北汽自主品牌（紳寶，北京，威旺）按年上升8.9%至33.7萬輛，增幅較上一年明顯收窄，低於40萬輛的目標。其中轎車按年減少25.5%至9.22萬輛，MPV和交叉型乘用車合計增一成，達約19萬輛。亮點在於SUV和新能源車，兩者分別大增380%和270%至3.39萬輛，2萬輛。

北京奔馳盈利大增Vs北京現代盈利縮水

公司近期公佈，持有公司10.1%股權的戴姆勒刊發延遲三個月業績報告（2014年第四季度與2015年前三季度），北京奔馳於該期間的除稅後持續經營業務產生溢利為8.62億歐元，按年升1.78倍，約合人民幣62.3億元。以此計算，按照51%的持股比率，我們預計北京奔馳在相應會計期內貢獻給公司的盈利將超過31億，同比增超一倍，北京奔馳在公司盈利來源中的比例將進一步提升。

儘管北京奔馳業績突飛猛進，公司前三季的淨利潤僅同比增加7%，主要在於：1）原本貢獻大比例利潤源的北京現代銷售疲軟，淨利縮水；2）歐元貶值福利消失，匯兌收益同比大幅減少；3）計提資產減值顯著增加；4）自主品牌尚處於培育期，虧損未見減小。

未來喜憂參半持續，自主品牌加碼SUV

2016年一月，銷售數據依然喜憂參半：北京奔馳的強勁勢頭持續，銷量大增50%達2.9萬輛。不過北京現代未見改善，銷量大跌近三成，至7.5萬輛。雖然轎車大幅縮水，在SUV和MPV車型繼續暴漲的推動下，自主品牌售超4萬輛，同比增幅超三成。

我們認為這種此消彼長的趨勢在2016年仍會持續，而整體銷量將維持小幅的穩定增長。奔馳品牌繼續維持強勁勢頭，目標能見度較高；現代品牌形勢不容樂觀，只能寄希望於銷售結構的改善能減緩盈利能力的下滑；自主品牌在2016年將再推數款SUV，再加上購置稅優惠政策的刺激，和新能源車的旺銷推動，有望進一步擴大市場份額，但貢獻盈利仍需耐心。

估值

我們給予公司買入評級，目標價 7.1 港元，對應我們的 FY15/FY16預測每股盈利和每股賬面值，市盈率和市淨率分別為 13/ 9倍和 1.3/1.2 倍。(現價截至2月24日)

財務報告

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