投資概要

公司簡介

三花智控是全球最大的製冷控制元器件製造商，聚焦以熱泵技術為核心的熱管理業務，佈局了家用、商用空調以及汽車熱管理領域，並確立了行業領先地位。公司的空調電子膨脹閥、四通換向閥、電磁閥、微通道換熱器、車用電子膨脹閥、新能源車熱管理集成元件、Omega泵等產品市場佔有率全球第一，截止閥、車用熱力膨脹閥、儲液器等市占率處於全球領先。

上半年多賺兩成

三花智控發佈2022年中報，上半年實現收入101.6億元（人民幣，下同），同比增長32.4%，實現歸母淨利潤10.0億元，同比增長21.8%。其中Q1/Q2單季度分別實現收入48.04/53.56億元，同比增長40.94%/25.56%，實現歸母淨利潤4.53/5.50億元，同比增長25.81%/18.63%。Q2單季度收入及利潤同比增速比較Q1有所下滑，主要由於疫情所帶來的負面影響，但仍實現了同比和環比的良好增長，彰顯較強的韌性。

汽車零部件分部高增長

拆分業務來看，上半年傳統製冷分部收入69.6億元，營收占比68.5%，同比增長25%，顯著好於下遊行業，根據行業數據，上半年中國空調/冰箱累計產量分別同比下降4.1/10.4%。主要原因來自於行業格局變化以及海外市場景氣相對較高訂單增加；考慮到全球高溫持續，下半年需求預計將保持旺盛。

公司的汽車零部件分部上半年實現收入32.0億元，同比大增52%，在總營收中的占比提高了4個百分點至31.5%，主要系下游新能源汽車市場景氣度提升帶動公司業務增長，上半年國內新能源汽車銷量260萬台，同比飆升120%。公司新能源汽車零部件業務在汽車零部件分部中的占比已經達到87%，較去年同期擴大12個百分點。疫情後汽車行業持續復工復產，疊加國家政策支持，預計新能源汽車市場熱度將持續，公司手握充足訂單，與車企合作密切，隨著墨西哥及濱海廠區後續產能釋放，未來收入有望持續較快增長。

毛利率一升一降，後期存改善空間

期內整體毛利率24.2%，同比下降1個百分點，估計主要因會計準則變動，運輸費用被調整至營業成本。還原運輸費用帶來的會計口徑調整後，公司2022年Q1/Q2毛利率實際同比下降1.8個百分點/基本持平至23.3%/25%左右。

分部門看，傳統製冷分部毛利率23.7%，同比減少1.99個百分點，主要因為1）產品結構下行，低價產品的增速更快；2）海運費及原材料價格較去年同期明顯上漲；3）匯率影響。汽車零部件分部毛利率為25.4%，同比升高1.4個百分點，主要受益于1）集成組件中自製產品占比增加；2）規模效應逐步顯現；3）鋁等原材料及運費價格的上漲由客戶共同承擔的協議逐漸體現。

上半年整體淨利率達9.87%，同比下降0.86個百分點，除了毛利率的原因，還有部分套期保值和遠期合約虧損，抵消了匯兌收益。

下半年原材料價格及海運費較前期高點有較多回落，且原材料價格聯動機制的完善，匯率貶值以及汽車零部件分部盈利能力的帶動，整體盈利能力有望恢復增長。

投資建議：

三花智控是製冷零部件的龍頭，雙輪驅動格局清晰。同時，公司還在電化學儲能熱管理領域積極拓展。在能源升級轉型+雙碳目標的大背景下，全球熱泵市場將保持高速發展。由於上半年疫情影響和國外局部衝突等因素擾動，我們調整公司2022/2023年的每股盈利分別為0.63/0.82元人民幣（原為0.70/0.85元），並引入2024年每股盈利預測（1.04元），同比增長35%/29%/28%，我們將目標PE估值由22年切換至23年40倍，目標價上調至33.5元，對應22/23/24財年預期市盈率53/41/32倍，增持評級。(現價截至9月8日)

風險

新業務推進進度低於預期

電動車銷量不及預期

宏觀經濟倒退影響產品需求

原材料價格急劇上漲或產品價格急劇下滑

財務資料

按此下載PDF版...