投資概要

年底主動去庫存，末月銷量下滑較大

長城汽車發布12月銷售數據，批發銷量10.6萬輛，同比下降21%，環比减少8%。全年累計銷量106萬輛，同比增長0.7%。

12月銷量同比下滑的主要原因是：1）按照慣例，公司爲來年營造更從容的庫存環境，主動控制批售節奏，2）同時今年春節較早，去庫存時點亦隨之有所提前。從終端零售來看，公司産品需求仍舊較旺，12月零售銷量大約11.2萬台，同比增長7.5%，環比强勁增長47.7%，遠好于行業整體的同比下降5.4%、環比增長35%的增速水平。

重點車型依舊穩健

重點車型繼續保持穩健，H6/M6/F7銷量分別約4.2萬輛/1.9萬輛/1.0萬輛，同比增長-17%/26%/-6.4%。M6自三季度推出2019款後，銷量持續攀升，年底接近兩萬輛。哈弗品牌全年累計銷售77萬輛，同比持平。WEY品牌9394輛，全年累計銷售十萬輛，下降28%。十月上市的高端皮卡‘炮’繼續穩健爬坡，上市後兩個月銷量分別爲6,259/7,020輛，帶動皮卡全年銷售增長7.85%，至14.9萬輛。我們認爲，車市冷周期環境下對車型結構下移的壓力，將部分被銷量回穩的規模效益抵消，預計第四季度公司的單車盈利將呈現同比持平，環比略微回落的態勢。

産品/渠道雙管齊下，國內/海外布局加速推進

2019年初，長城汽車發布了哈弗“521”全球化戰略，計劃利用5年時間，實現年度銷量200萬台，成就哈弗全球專業SUV第一品牌。以目前哈弗品牌77萬輛的年銷量，意味著未來五年的年複合增速達到21%。考慮到國內SUV行業已經進入紅海市場，海外市場布局的進程料將加速。目前，哈弗已在馬來西亞、厄瓜多爾，突尼斯和保加利亞擁有海外KD組裝廠，俄羅斯圖拉整車製造工廠也已經建成，一期年産能達8萬輛，二期年産能達到15萬輛，將擴展哈弗在俄羅斯的銷售規模幷輻射東歐市場。近期長城汽車與通用簽訂協議收購後者位于印度的塔裏岡工廠，年産能爲16.5萬輛整車及16萬套動力總成。印度汽車市場仍處于成長期，2018年總銷量440萬輛，近十年年複合增速約8%，千人保有量僅22輛，未來發展空間巨大。

另外，與寶馬合資的光束汽車開始進入到實際落地期，預計2022年投産，生産MINI品牌燃油車出口車型和純電動車研發。

新産品方面，2020下半年長城汽車的全新平臺投産後，將彌補公司産品在輕量化方面的短板，幷提供更豐富的發動機動力配置系統，基于此平臺打造的兩款全新SUV 車型的面市令人期待。新能源品牌歐拉也會推出一款全新的電動汽車R2。2022年首款氫能燃料電池車有望正式推出。

投資建議

預計公司2019/2020/2021年歸屬淨利潤分別爲45.2/51.4/61億元，對應的EPS爲0.50/0.56/0.67元，給予目標價6.45元，對應PE爲11.7/10.3/8.7倍，P/B1.0/0.9/0.9倍，上調至“增持”評級。(現價截至1月20日)

風險

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