公司簡介

周大福珠寶集團有限公司主要以旗下“周大福”品牌從事珠寶首飾、金器產品，及鐘錶的設計、生產與銷售。以市值計算，集團為全球最大的珠寶商，於香港、澳門，以及中國內地等逾400個城市擁有超過1,800個銷售點。

淘金熱後銷售增長維持強勢: 周大福於2013年財年只錄得1.5%的按年銷售增長，而同店銷售增長率甚至錄得負增長，但集團2014年財年的銷售增長轉為相當理想。多得去年的淘金熱，周大福於2014年財年上半年（截至2013年9月）錄得48.5%的按年銷售增長（香港﹑澳門及台灣的增長率達61.0%；中國內地的增長率達38.3%），而同店銷售增長率亦錄得33.2%（香港﹑澳門及台灣的增長率達47.0%；中國內地的增長率達21.5%）。即使兩項增長率於淘金熱後放緩，我們於2014年財年第三季度以及農曆新年（1月17日至2月3日）仍見集團業績走勢正面，尤其於中國內地市場。2014年財年第三季度中國內地市場的銷售增長率以及同店銷售增長率分別為34.0%及14.0%（對比2014年財年第二季度的數據則分別為33.0%及12.0%）。於2014農曆新年，集團於中國內地市場的銷售增長率及同店銷售增長率分別加速至34.0%及18.0%。我們相信中國市場的消費者信心已大幅改善，而以特許經營權加盟集團的店鋪亦重獲信心補貨，我們認為此等良好勢頭將於本財年持續，而我們亦對周大福本年度於中國內地市場的業務保持樂觀。我們預測2014年財年於香港及中國內地的同店銷售增長率將分別達29%及14%。我們亦注意到珠寶鑲嵌首飾於2014年財年第三季度佔收入的26%（對比同年第二季度只有22%，而同年第一季度則只有16%），周大福的產品組合變化將有助改善整體毛利率，並部份抵消消費者轉向大眾市場黃金產品而拖低利潤率的影響。

積極擴張分店: 周大福於2014年財年第三季度增加94個銷售點，令截至12月13日的銷售點總數達2,048個（對比2013年財年末只有1,836個銷售點）。周大福已達到於2014年財年增加銷售點至2,000個的目標。這個增長速度較預期快，但我們亦注意到於2014年財年第三季度新開的94個銷售點之中約50%屬於以特許經營權加盟集團的店鋪，因此高速擴張帶來的營運風險可被降低。我們預期周大福每年保持增加約200個銷售點。

毫無疑問，周大福的盈利增長有賴於同店銷售增長率以及擴張分店，集團的銷售點數量於過去三年（由2010年財年至2013年財年）的複合年增長率達15.9%，但值得提醒投資者的是中國的運動服飾業已展示了於中國市場過度擴張帶來的風險。李寧(2331 HK)的分店數量由2008年的6,245間，上升至2011年的8,255間（期間複合年增長率為9.7%），但李寧的盈利繼2010年創紀錄後，於2011年出現按年倒退65.2%。

估值相比同業享有高溢價：以市盈率計，周大福相比同業享有一個明顯的溢價，無庸置疑，周大福於行內擁有領先地位、較大的市值、較強的盈利能力，以及相對高的利潤率，而我們亦相信憑藉周大福強勁的品牌效應、管理層的執行能力，以及市場份額的擴張，其以盈利增長計的表現將繼續跑贏同業，但我們仍認為現時的估值溢價已足以反映這一切。

估值

周大福現價相等於2014年財年預測市盈率20.5倍（對比其歷史平均為18.0倍），接近歷史平均值加一個標準差，以反映消費者信心改善及近期強勁的營運數據。但周大福的股價由年初至今已飆升超過20%，我們認為現時股價已反映集團的正面前景。我們預計周大福的2014/2015年財年每股盈利達69.3/79.5港仙，代表兩年的複合年增長率達20.1%。以2015年財年預測市盈率達18.0倍計，我們的12個月目標價為14.30港元，給予"中性"評級，主要下行風險為1.)消費者的消費意慾比預期低；2.) 品牌受損；3.) 內地訪港旅客人數減少。

主要風險

品牌受損

消費者的消費意慾比預期低

內地訪港旅客人數減少

租金成本大幅上升

財務情況

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